要警惕线性思维和从众心理 看多中国未来

　　公募基金20年，涌现出了一批优秀的基金经理，但一直坚守在公募基金投研一线的可谓凤毛麟角，南方基金副总经理、首席投资官(权益)史博就是其中一员。

　　1998年6月，史博在获得国际金融专业硕士学位后，加盟当时尚在筹建期的博时基金，后成为公司第一批研究员。2002年，博时基金搬迁深圳，史博为照顾家庭回到北京，加盟湘财合丰基金(泰达宏利基金前身)，任研究总监。2004年，史博接任泰达宏利周期混合的基金经理，从2004年7月至2005年2月，在其管理期间，基金净值增长9.44%(同期业绩比较基准为2.54%)，在60只同类基金中排名第三。2005年2月，史博加盟中国人寿，投身刚刚兴起的保险资管行业。2007年6月，他选择回归公募基金，回到泰达宏利基金，任投资副总监，同时管理泰达首选企业、泰达市值优选、泰达品质生活等3只基金。

　　2009年10月，史博加盟南方基金，出任研究总监，兼任南方绩优成长基金经理。凭借多年投研岗位的积累及勤奋的工作，史博在南方基金表现突出，从研究总监升任投资总监、首席投资官(权益)、副总经理。他管理的基金也获得了优良的业绩，数据显示，截至2018年11月16日，他2014年开始管理的南方新优享的年化回报达到17.79%，管理时间最长的南方绩优成长，任职期间回报达到53.9%，超越业绩基准44.3%。

　　史博热爱运动，乐观开朗，他看好中国经济的未来，虽然现阶段A股市场低迷，他并不恐惧，而且倾向于加仓。在他看来，投资就是要逆人性而为，要每天提醒自己，警惕线性思维和从众心理，理性地做投资决策。

　　在英国10个月工作

　　初步建立接近教科书的研究模式

　　中国基金报记者：请讲讲你早期入行的经历。据了解，你是第一批获得CFA资格的从业人员。

　　史博：我本科学的是物资经济管理专业，研究生考入五道口学习国际金融。1998年硕士毕业时，恰逢博时基金招聘研究员，6月，我到了尚在筹建期的博时基金，7月公司成立，我成为第一批研究员。1999年，我开始报名参加CFA的考试，第一次考试在北京顺义国际学校。那是北京第一年有考场，以前只有上海有考场，一二三级都在一间教室考，总共也没多少人。2001年我获得CFA资格，应该是本土较早获得该资格的人员。

　　2000年9月，我参加了中英两国政府合作的一个财政金融交换项目(FIST)，就是派一批中国金融体系的工作人员到英国的金融机构工作3~10个月，然后回原公司上班，相当于在岗工作培训。我在英国一家资产管理公司工作了近10个月，主要研究欧洲的消费品公司，和一些客户感兴趣、研究员没覆盖的公司。英国资产管理公司的研究有非常成熟的研究范式，这段经历让我建立起了一套比较接近教科书的研究模式。

　　中国基金报记者：在英国工作期间，有什么印象深刻的公司？

　　史博：给我触动最大的是英国著名的百货公司玛莎，公司口碑好、基础好，市场关注度特别高。玛莎当时处在由盛转衰的拐点，股价暴跌，又从底部反弹。来问的客户特别多，还有客户质问研究员：这么好的公司，你为什么没有抓住？为什么不给我们推荐？在反弹的顶部，研究员顶着很大的压力，劝大家卖掉。玛莎到底还行不行？经历衰退之后还能否复苏，复苏能否持续？当时争议很大。为了搞清楚一些关键性的问题，研究员还特意调研了一些跟玛莎同类的公司。

　　这个案例给了我很大的启发，做研究极易走进线型思维的误区，必须反复提醒自己对此多一分小心。另外，研究员对上市公司的经营发展要有基于长期的独立判断，如果你跟大家的观点不一样，而且你认为自己是对的，就需要不断找证据来证明，除了弄明白报表，还要实地调研，在关键问题上，要做横向的比较分析和纵向的产业上下游研究。

　　逐渐形成GARP风格

　　暴涨暴跌加强对周期的认识

　　中国基金报记者：2002年6月，你加盟湘财合丰(现泰达宏利)基金，这个时期对你影响最大的是什么？

　　史博：2003年，荷兰银行通过收购原有股东股权的方式参股，公司也更名为湘财荷银。引进外资股东对我们投研团队的帮助很大。荷兰银行香港资产管理团队负责跟我们对接，在投研上跟我们有很多交流，对我们投研团队影响很大，在投资方法、公司分析上，我们逐渐形成了GARP风格，即以合理的价格追求成长。

　　中国基金报记者：2005年2月，你去了中国人寿，经历了市场一轮大牛市，当时有什么印象深刻的事？

　　史博：保险公司的投资要求比较稳健，总体上，我们配置蓝筹股比较多，如招商银行、中信证券等。印象比较深的是中信证券，在这一轮牛市中涨了25倍。2005年中信证券最低跌到4块多钱时，我们开始关注，研究分析后评估应该值6块钱，因为担心券商股弹性大，一开始没敢买，后来涨到6块多钱时，我们评估认为值9块钱，于是开始买进。后来，中国人寿通过定增直接参股中信证券，成了二股东，我们账户的中信证券同步处于锁定状态。2007年10月，在牛市最高点，中信证券与美国第五大投行贝尔斯登达成了交叉持股以及成立合资公司的协议，作为超级热门股，股价最高冲到近120块钱。当时还有卖方报告说有很大上涨空间，也可能有不同观点的人都不发声了。

　　大牛市的疯狂和之后的暴跌，加强了我对周期的认识。做投资，要时刻警惕惯性思维，当然，只能是警惕，因为有些公司好了可能还会持续好，像苹果，不能说市值大了，就不好了，但要时刻保持警惕。在大牛市，顺势而为才能赚大钱，但又要小心过度狂热，你需要兼具两种矛盾的思维，这也是投资的难点吧。

　　中国基金报记者：2008年，股市暴跌，你当时怎么样？

　　史博：我管的是纯股票产品，最低仓位80%，我本来仓位也不高，基本没什么调仓空间。这样，在市场下跌时，我的压力相对会小一些，不用总在后悔没有降仓。另外，我受外资的影响比较深，外资基金是不调仓位的，只调组合，而且，我做过6年研究员，更关注什么是好公司，什么样的公司可能会长大，对市场的波动关注度相对较弱。当然，亏钱的感觉还是很不好，我也在反省。从配置上看，组合的防御性还是做得不够好。

　　偏好细分行业龙头公司

　　逆向投资是超额收益重要来源

　　中国基金报记者：2010年，你出任南方绩优的基金经理，大华股份、海康威视、平安集团、格力电器等反复出现在你的重仓股中，请讲讲你选股的特点。

　　史博：我是偏成长的，愿意以合理的估值买入成长股。具体到公司，我喜欢发展趋势向好的细分行业的龙头公司，比如安防是电子大行业中一个细小的子行业，格力电器是空调子行业的龙头公司。

　　中国基金报记者：你怎么理解成长？

　　史博：过去讲成长，往往是一个市值比较小的公司在编一个漂亮的成长故事。现在讲成长，则是实实在在有稳定性的利润增长。基金经理对其买入的上市公司往往有未来1年、3年、5年的成长判断，但这种判断背后都存在很多假设因素，这些假设随着时间的变化会不断变化。

　　2010年，我们关注到一家电子企业，当时的市值已超过600亿元，但受到市场的质疑。瑕疵在于这家公司产品的应用范围看起来很窄，营收主要来自政府订单，属于典型的B2G模式。而面向B2C的消费者家庭业务，虽然当时被公司和投资者寄予厚望，但一直未成气候。我们在深度分析后认为，单单B2G模式在中国市场的需求就已足够大，对公司前景看好。时至今日，虽然这家电子公司的消费者家庭业务仍然没有突出的表现，但仅靠B2G的政府订单，它的业绩就已经高速增长。不仅如此，其产品的规模效应质变成网络效应，这种效应引出了AI技术，公司由此成为行业的巨无霸。

　　中国基金报记者：如果你买的公司，市场不是很认同，会否坚持？

　　史博：投资的确考验耐心，也看你是不是有信心。投资一家公司的核心是对企业经营趋势的判断，对研究得很明白的公司，我会很有耐心持有。市场对它的认同度，更多是一个反向指标。市场不认同，会给你很好的价格买进；如果市场认同度太高，则可能估值太高，要考虑减持。要善于在上市公司短期业绩不佳时，发现其潜在的向好态势。

　　几年前，我们关注到一家国产汽车公司。这家公司起初瑕疵明显，当时业绩差，ROE非常低。虽然短期业绩差，但不能忽视的是，这家公司已对外国先进技术进行了吸收和引进，其内在气质和底蕴正在悄然发生变化。同时，它的新车销量不断上升，产能利润率也持续提升。最大的投资收益正是认知反差所带来的。从财务报表来看，这家公司正从不太优秀向非常优秀迈进，这一阶段介入带来的投资收益是最高的。如果一直优秀，市场给的预期会比较高，买入的价格自然不好，带来的收益往往一般，最好的投资就是以好价格买入好公司。

　　中国基金报记者：你如何理解逆向投资？

　　史博：逆向投资是赚取超额收益的重要来源，我把它作为一项投资的基本信念。不过，对股价要有逆向思维，但对企业家不存在逆向思维。人是很难改变的，我不会假设一个企业家过去骗了我，现在变好了。反过来，如果一个被验证过是负责任的企业家，他管理的公司受外部环境、企业性质的影响出现周期波动，在公司遭遇逆境时，我对公司关注度会更高。在我决定要布局配置某一个行业的时候，会优先挑选我认可的企业家。

　　中国基金报记者：对于看好的公司，会不会波段操作？

　　史博：我是研究员出身，把握市场短期波动不是我的强项。实体经济发展趋势的可持续性比股票强，股票涨一段就会跌，但公司基本面发展趋势不会轻易改变，我更愿意用公司的成长来克服市场短期的波动。竞争力持续增长的公司，可能也会经历周期，但周期会小一点，格力、美的也经历过周期，2008年大家都在数格力的库存，但它的竞争力一直还在，周期之后还有更大的增长。如果公司仍然有竞争力，意味着在低点时应该把它买回来，如果在经济周期波动中，公司竞争力衰减，在周期的低点就不是买入的时机，甚至在低点你可能还是要卖掉。所以，专业的判断很重要。这是应该顺势而为还是逆向思维的核心要点，并不是都要逆向思维，很多时候顺势而为才能赚到你自己想象不到的钱。

　　任何人都不要轻易地沾沾自喜于短期波段上的成功。许多优秀的上市公司最终可能有十倍甚至百倍收益，但其中都伴随着巨大的煎熬。如果得意于取得30%、50%的波段收益，可能会错过三五倍的长期收益，聪明的投资者必须能够忍耐因风格切换带来的股价滞涨或调整。

　　在大拐点会关注市场情绪和趋势

　　对估值过高热门股保持谨慎

　　中国基金报记者：2015年，股市大起大落，你管的基金全年获得了较好的业绩，当时怎么做的？

　　史博：我们在顶部没有明显减仓，所以，在市场暴跌时回撤比较大。当时，感觉市场过于狂热，也试着提前减仓，减了几次都很吃亏，因为牛市最后一段是涨得最疯狂的时期。说到底，还是我们定力不够，有一些警惕，但也存有一丝侥幸，不过，在7月最低迷的两天，我们是加仓最坚决的。在最低点时，在内部讨论会上，我建议大家把能加的仓位都加上去，所以，那一年，虽然从顶点下来有一段回撤比较大，全年业绩还不错。

　　在大的拐点，我会关注市场情绪和市场趋势，平时的小波动小拐点，不是特别重要，我也不太会去看。像现在市场比较低迷，在底部有些波动，我不会太关注。如果市场再往下走，要敢于加仓，现在不一定是最底部，但拉长到三年的时间，加仓肯定是对的，对此，我非常有信心。现在，市场明显被低估，从长期看，赚钱是大概率事件。当然，不是买了就要涨，这个谁也说不清楚，但只要基于长期，完全可以多一点信心。

　　中国基金报记者：从公开资料看，2017年下半年，你减持了一些长期持有的股票，当时是价值投资呼声最高的时候，为什么会卖出？

　　史博：我做投资的时间越长，对热门股的警惕是越来越高。既然是热门股，市场的情绪、预期都会比较高，上市公司也会倾向于满足投资者预期，会更多讲好消息，对公司遇到的困难、挑战则会少讲一些，市场往往也会选择性的只看好的一面，对坏消息则关注度不够或者完全忽视。短期热度过高，往往就是股价见顶的过程。对于熟悉的公司，一旦成了热门股，我反而会更谨慎。我会根据估值对组合进行调整，估值过高的热门股，严重高于历史均值跟国际同行的时候，我会选择卖出。

　　中国基金报记者：巴菲特说，要在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧。现在大家就很恐惧，怎样才能克服恐惧？

　　史博：应该每天提醒自己，要警惕线性思维，警惕从众心理，这是人性，做投资就是要逆人性而为。另外，你可以不看短期行情，看看书或者干点别的。要舒缓自己的恐惧，控制自己的贪婪，更理性地做投资决策。这是我们职业投资人应该也必须做到的事情，这也是我们的价值所在。

　　现在坚守

　　未来会有很好的回报

　　中国基金报记者：你如何看待中国经济？

　　史博：我们现在的确面临一定的压力，如果通过降杠杆的形式，把社会的杠杆降下来，同时把房价控制住，长期来讲，对经济的发展、对经济质量的提高，都是非常有好处的。我们过去是要快速做好，现在则要慢一点做好，慢一点对现在更合适。过去快一点，是靠投资拉动；现在慢一点，则是消费驱动。慢一点，要求企业经营管理更加精细化，要靠产品赚钱。我们需要不仅仅是做大，更是要做强，应该在有强度的基础上，逐渐变大，而不是一味追求大。所以，中央提出要追求高质量增长，慢一点也没关系，反而会逼着企业实实在在做，形成自己的核心竞争力。

　　中国基金报记者：近期，各地商品住宅供应量与成交量都出现了一定幅度的下降，你怎么看房地产？

　　史博：房地产成交量下降，说明严格控制房价的政策已经取得了一定成效。看历史，看日本经验，如果不加以控制，房价最后阶段上涨会非常迅猛，跌起来也很惨。最后接捧的老百姓损失会非常惨重，会造成很大的社会问题。房子是老百姓最容易带杠杆进行投资的标的物，带杠杆投资的基础是房价上涨的预期。一旦房价不涨了，大家就会慢慢转变观念，可能租房更划算。有同样的钱，可能做做理财，比买房更划算。如果10年后的房价跟现在没有大的变化，就是最大的成功，也变相提高了老百姓的购买力，有利于经济整体健康良性发展。

　　中国基金报记者：如果美股进入熊市，会不会影响A股走弱？

　　史博：如果美国的经济周期未来变得不利，而我们处在底部缓慢上升阶段，可能出现A股非常好，美股很差的情况。为什么外资愿意买A股？拉长3年看，A股投资的吸引力很强。外资一般都是基于5至8年做投资，投资A股的确定性更高了。总体上，现在真没什么特别理由需要悲观，市场积极因素正在积累，虽然市场目前还没有反映这些要素，但这就是我们买入的时候。等到市场反映出来的时候，就是我们收获的时候。

（文章来源：中国基金报）

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