广发基金副总经理朱平：投资科创板的思路和原则

　　投资科创板，赛道的选择非常重要，具有产业趋势的新一代信息技术、医药医疗等行业更具投资价值，尤其是这些行业的头部公司。对于具体的投资时机，可选择上市的最初阶段，或在科创板企稳回升阶段关注头部企业。当前来看，科创板打新是较为稳妥的策略。

　　中国基金报记者方丽

　　在中国基金报主办、证券时报联合主办的“第六届中国基金经理峰会暨2019科创板投资高峰论坛”上，广发基金副总经理朱平作了题为《“科创”引领未来科创板投资策略分析》主题演讲。

　　朱平认为，投资科创板，赛道的选择非常重要，具有产业趋势的新一代信息技术、医药医疗等行业更具投资价值，尤其是这些行业的头部公司。在对科创板受理企业情况进行了细致梳理之后，朱平认为各项数据“质地较好”。未来对于科创板投资，可选择上市最初阶段，或在科创板企稳回升阶段关注头部企业。当前来看，科创板打新是较为稳妥的策略。

　　纳斯达克和创业板的启示

　　科创板被称为“中国版纳斯达克”，当中很多企业也对标创业板，朱平对纳斯达克和创业板的历史走势进行了分析，从中获得不少启示。

　　纳斯达克在上世纪90年代才逐渐成为相对成熟的市场，也是从那个时期开始，一批美国科技公司开始被大家熟知。纳斯达克上市条件多样，可以满足更多类型企业上市的诉求。纳斯达克全美IPO规模从1970年的52.0%上升到99.1%。精选市场是纳斯达克发展的重点，这一市场的股票约占纳斯达克股票总数的50%；其中，医疗保健和信息技术是重点行业，占纳斯达克精选市场的29%和19%。

　　对比中国市场，医疗行业目前还存在医保控费等各种问题，这些问题一旦得到解决，相关领域未来会有非常好的收益回报。而信息技术行业目前的收益情况较好，科创板的推出有望给更多优秀信息技术公司带来机会。

　　朱平表示，纳斯达克市场还有一个特点就是头部企业的投资回报特别高，两极分化明显。“科技进步是长周期经济增长的核心动力，科技股容易产生大市值公司，纳斯达克就培育出了全球五大市值的科技公司。”

　　除了纳斯达克，朱平还分析了创业板对科创板的启示。虽然在制度设计层面创业板存在诸多不足，但上市以来创业板指数的表现依然要好于主板和中小板。创业板估值波动比较大，当前估值有些失真。同时，由于2018年年报商誉减值，上市公司净利润下滑明显。“IPO上市数量的限制及退市制度不完善导致创业板市场整体估值较高，部分公司借助上市公司的优势地位及高估值频繁进行兼并重组。由于缺乏整合吸收能力，积累了较高的商誉减值风险。”朱平表示。

　　今年以来，创业板估值水平出现跳升，截至5月31日，PE估值为135倍。“从指数走势来看，与纳斯达克类似，创业板自开板起经历了1年左右的热炒期，2年左右的价值回归及估值泡沫的消化期，于2012年底开始企稳回弹。”朱平认为科创板可能也会出现类似的走势。

　　朱平表示，业绩是取得良好股价表现的基础，截至目前，创业板涨幅前50的标的，业绩表现远高于创业板平均水平。创业板中，生物医药、医疗信息化、通信、锂电等行业孕育出了更多的优质企业，未来科创板投资机会也将会主要聚焦集成电路、人工智能、医疗服务等行业。

　　科创板拟上市公司资质不错

　　通过对科创板拟上市公司整体情况进行梳理，朱平发现，受理企业多为小体量、高盈利、高研发投入企业，各项数据“质地较好”。从营收情况看，这些企业营收多在1~5亿之间；扣非净利润5千万到一亿；多数公司的毛利率大于50%，研发投入也比较多。

　　朱平将拟上市科创板公司与A股对标企业进行比较，得出的结论是，无论毛利率、营业收入还是净利润增速，科创板受理企业的质地都要好于A股对标企业，尤其是在新一代信息技术和生物医药领域，净利润增速更高。

　　在对比了创业板之后，朱平进一步将科创板申报公司的财务数据与更多股票市场对标做了对比：目前受理企业的平均收入小于主板和中小板，与创业板类似；平均净利润小于主板、中小板，大于创业板。从数据可以看到，已申报科创板企业营业收入和净利润的复合年增长率(CAGR)显著高于A股、港股和美股；收入CAGR与创业板类似，净利润CAGR则显著高于其它板块。已申报科创板企业2016~2018年的ROE显著高于A股、港股和美股。

　　多角度进行估值

　　“投资科创板，估值定价非常重要。处于不同生命周期的企业有不同特点，需要使用不同的估值方法。”朱平表示，目前半数以上的受理企业IPO意向PE估值低于A股对标公司，他们中的大部分企业可以用PE/PEG进行估值。

　　对于处于概念期的科创型公司，朱平认为更适合用VM指数法估值，因为概念期企业投入大量资金用于研发，这些企业可能只有技术而尚无正式的产品或服务。VM指数法跟创投相关，重点关注企业融资时的估值。

　　对于处于导入期的企业，朱平认为比较适合采取未来市场空间折现策略去估值，这一策略主要衡量产品或服务可能拥有的空间，并对这一空间进行折现估值。“导入期公司还没有很好的经营业绩，很难获得商业信贷，主要是靠风险资本和企业自身的融资。比如医药公司有一种Pipeline的DCF估值方法，根据未来上市的可能性概率计算营利，再DCF折算回来。”

　　朱平以亚马逊为例做了详细说明。若仅从PE角度看，亚马逊的估值处于大幅度波动状态。因为亚马逊持续进行高Capex投入，摊销折旧年份非常短，这就造成从利润端看，企业并没有很好的表现。但估值主要是看现金流和净利润，如果从现金流或销售收入角度看，亚马逊的表现非常好。

　　“未来科创板公司的成长曲线，在上市阶段可能会呈现波段式上涨走势，每一发行批次的前两个交易日呈现上涨态势，后续趋于平稳；上市一年左右大概率进入价值回归期，估值消化叠加老股解禁，此时可通过研究寻找性价比较好的标的；之后进入企稳回升阶段，此时投资可以聚焦头部企业。”朱平表示，投资科创板最好布局第一阶段和第三阶段，打新是较为稳妥的策略。

（文章来源：中国基金报）

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