全球最大公募Vanguard王黔：全球经济软着陆 中国市场不可忽视

　　美国收益率曲线逆转、贸易问题、市场悲观情绪弥漫，“全球经济衰退论”似乎成为普遍共识。

　　未来资产如何配置？全球金融市场的机会又会在什么地方？

　　6月25日，全球最大公募基金公司Vanguard集团(先锋领航)亚太区首席经济学家王黔在深圳举办的“Vanguard媒体学院”互动分享会上表示，尽管全球经济增速不断下滑，但“尚未至衰退”，全球经济尤其是中美经济，都有望实现软着陆。

　　在王黔看来，虽然各国经济增速放缓、全球共同面临的主要风险依然存在，但短期内全球和美国经济并不会马上陷入衰退。“我们正在进入经济周期的后期阶段，但衰退尚未到来。在未来充满挑战的十年，我们对回报率仍然持有谨慎态度”。

　　上述分享会上，基金君提出以Vanguard集团为代表的海外投资基金对中国市场和中国经济发展机会的看法时，王黔表示，中国经济增长尤其是金融市场发展迅速，未来直接融资将在金融系统中占比越来越高。在全球的组合投资中，中国经济和中国市场都不可能被忽略。

　　全球经济将会软着陆

　　从今年以来，各项经济指标表现不佳、贸易问题不确定性增加，以及金融市场经历大幅度的过山车行情，令市场普遍的态度变得悲观，一时之间，“全球经济衰退论”似乎成为获得支持较多的观点。而美国国债收益率曲线的逆转、黄金等避险资产的上升，也好像在另一个层面，佐证了“衰退的到来”。

　　对于上述衰退论，Vanguard并没有持更加悲观的态度。王黔指出，目前Vanguard集团对于未来主要有四方面的展望：一，全球经济尤其是中美经济，都有望在这两年内实现一个软着陆。二，虽然市场对通胀有恐慌情绪，但Vanguard则坚持通胀仍可以缓慢上行而非大幅加速。三，全球货币政策正在转向宽松。四，全球资产收益角度看，未来长期将是一个低回报的市场环境。

　　在王黔看来，世界主要经济体都普遍进入商业周期的后期阶段，全球经济潜在增长率也在不断下行，全球经济的风险多数集中在地缘政治层面，金融市场的不确定抬升。尽管如此，全球经济尤其是中美经济都会是一个软著路过程。而这个软着陆过程，也将是一个伴有大幅波动、引发市场担忧和恐慌的过程。

　　此前，每次经济衰退周期，国债收益率曲线都会发生逆转，这也在历史传统上给予市场普遍预期，一旦国债收益率曲线逆转，就可以判断经济将会走向衰退。

　　对于这样的判断方法，王黔指出，并不能单一依赖上述国债收益率指标。“一方面，单一依赖这个指标，得出美国经济衰退的概率超过50%以上，这种单一判断是非常危险的。另一方面，这次收益率曲线反转，主要是由于地缘政治及政策风险带来的情绪恶化，并不一定反映经济基本面。”

　　据王黔介绍，按照Vanguard集团内部设计的经济衰退模型测算，2019年经济衰退概率是30%，而2020年经济衰退的概率是40%。“尽管概率相比年初要提高，但并不足以成为衰退的基准条件。”

　　除此之外，货币环境的超宽松也成为经济软着陆的重要政策条件。王黔指出，由于通胀压力并不高，目前货币环境的宽松，造成了实际利率低于中性利率，和历史上的衰退表现并不一样。宽松的货币环境也将在一定程度上支持经济的扩张。

　　美联储降息动作或有反复

　　一般而言，如果经济有望实现软着陆，货币政策并不一定会指向宽松，而此次发生的情况却是，一边经济衰退没有马上发生，一边则是逐步的宽松政策，美联储的降息预期也越来越浓厚。

　　在王黔看来，这主要包含两个因素，一是当前地缘政治风险加大，造成对企业投资的信心打击非常大；二是，国债收益率曲线持续保持逆转，对私人部门信心也有很大的影响。因此，美联储有较大可能是通过预防性降息来提前降低利率以及经济衰退的风险，并将收益率曲线重新逆转回来。

　　“如果要保证政策有效，那就需要出乎意料、超出市场预期。这要怎么做呢？我们认为，降息要么比市场预期减的早，要么比市场预期减的狠。”

　　不过，尽管市场已经对美联储降息有普遍预期，并认为未来12个月内不排除有四次降息动作，但王黔却提出了相反的观点，即预防性降息的政策效果实现后，经济逐渐平复和稳定，衰退的风险降低了，那么在这种情况下，美联储有可能在等待一段时间后，重新作出加息的动作。这也意味着，未来美联储的降息策略并不是一个降息周期的开始。

　　外部不确定性将是最大变数

　　不过对于上述降息策略以及衰退进展的判断，王黔认为，还是基于对当前贸易问题的现状做出的结论。“贸易问题将是目前最大的变数，而我们的基本假设是，考虑到美国总统选举的因素以及中美经济的关联性较强等因素，贸易问题短期既会谈不成，也不会继续恶化。”

　　王黔认为，当前的外部环境对中国经济产生了较大的负面影响，中国目前需要用政策的刺激来抵消外部的风险。“经济下行的风险如果还没有过于严重，货币政策的刺激就不可能大幅加码。政策的出台主要还是放在消费或者汽车的补贴等中观层面。”

　　王黔表示，中国短期内会将稳增长放在第一位，但是并不意味着会忽视对金融风险的防范。这也决定了现在的政策还是一种比较不会单边大幅放松，还是取决于经济数据、贸易问题的发展如何。

　　“如果下行风险事件突然发生，这就会是一个转变，美国经济衰退不可避免，而美联储降息将不仅仅是一个预防性动作，可能是一路减息下去。中国经济的增长也可能会受到影响，中国会加大经济刺激，以及财政方面更多放松的措施。”

　　此外，从当前新兴市场发展状况看，不少亚洲国家处于整个经济周期后发阶段，企业会更具谨慎、投资减少，本轮的经济下滑和放缓将首先体现在耐用品投资、运输放缓等方面。同时，贸易问题，对于全球供应链的扰乱，而且进一步让新兴市场的企业投资的信心受到影响。因此，当前新兴亚洲市场受到的影响最大。

　　全球十年低回报时代来临

　　从资产回报收益情况来看，王黔指出，对于金融市场，未来十年，我们认为是四低，低增长、低通胀、低利率和低回报的情形，这也是金融市场的新常态。

　　在基于量化模型预测的基础上，Vanguard对历史上的每轮经济周期进行了统计研究，并发现两个共同点，第一，在周期的后期阶段，金融市场的波动性大幅上升，平均来说经济周期晚期比中期波动性高47%。而在这个后期阶段，市场对于经济政策的走向和下行时间的持续期的担忧，这种不确定性加大了金融市场的波动性。

　　第二，任何一个经济周期的后期阶段，无论周期持续时间的长短如何，金融资产平均而言给予的回报仍然是正的。这也意味着尽管经济不断下行，但金融市场还是有上行的空间。

　　“尽管对未来充满不确定性和恐慌，但并不代表现在就需要将资产全部置换成现金、黄金，这个策略为时过早。”王黔认为。

　　而从估值角度来看，虽然美股股市的估值高于历史水平，但基于低增长、低利率和低通胀的环境，这种高估值水平有可能还会持续。“由于我们现在的估值水平还是过高，意味着未来的回报相对较低，不排除有大幅波动性可能性出现。”王黔指出。

　　在资产配置方面，王黔表示，仍愿意购买持有一些股票或债券的风险资；同时也愿意超配一些高质量的固定收益产品，比如美国国债，美国高等级公司债等，希望通过持有这些安全资产进行风险对冲。

　　中国经济和中国市场不可忽略

　　在上述分享会上，基金君单独向王黔提出了海外投资基金对中国市场和中国经济发展机会的看法，以及如何进行投资。

　　对此，王黔表示，对于中国市场的投资思路，不需要紧盯着短期的波动性，而是需要看长期的发展结果。从投资策略角度，来看中国在全球组合的重要性。“中国经济增长尤其是金融市场发展迅速，未来直接融资将在金融系统中占比越来越高。对于全球投资者而言，中国经济和中国市场都不可能被忽略。”

　　另一方面，全球投资者需要分散风险，寻找相关性不大的资产，中国市场内需驱动的经济周期，和全球经济相关性相对较低，中国资产放到投资组合，有望成为分散投资降、低投资风险的有效工具。王黔表示，长期而言，2019年中国的股市和债市长期回报都会高于发达国家尤其是美国市场。

　　而从短期而言，不少市场担心中国经济当前面临的外部和内部的风险，以及对中国经济硬着陆的担忧。王黔认为，从中国角度，尽管风险积聚但仍然可以实现经济稳定，而这可能考验政策决策者应对能力。

　　王黔表示，中国可以从三个方面操作来实现软着陆，一是对资本外流的管理；二是确保金融系统不要出现流动性危机；三是通过将企业债务延期避免大规模破产事件的发生，同时积极应对失业风险，强化财政、社保等维持社会稳定等方面支出。

　　从当前Vanguard对中国市场的投资策略来看，王黔表示，目前仍然是以被动投资为主。“我们希望将尽量多的中国公司放进投资产品，相信价格会是反映市场估值的良好指标，在此基础上分散化投资，不做择时也不做行业挑选。长期而言，通过被动投资，拿到中国股市发展的收益和回报。”

（文章来源：中国基金报）

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