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全球央行放水!黄金避险怎么投?

2020年04月08日 17:45
来源: 中国基金报
编辑:东方财富网

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【全球央行放水!黄金避险怎么投?】最近黄金价格大幅度波动,引起不少投资者关注。基金君邀请到博时黄金ETF基金经理王祥为大家分享当下黄金市场的投资机会和思考。

  最近黄金价格大幅度波动,引起不少投资者关注。基金君邀请到博时黄金ETF基金经理王祥为大家分享当下黄金市场的投资机会和思考。

  基金君整理了当天活动的文字实录, 与您分享:

  在王祥看来,每当国际动荡或大危机爆发的时候,黄金走势会有一定的反复,但拉长时间线来看,黄金价格终将走强。决定黄金价格走势的是实际利率和通货膨胀预期,前一阶段市场对于流动性资产的抛售导致实际利率上升,而国际油价大跌使通胀预期下降,这是黄金出现下跌的主因。目前流动性危机已经基本结束,黄金避险功能终将体现。

  当下,各国央行都竭尽其所能地释放流动性,在各国都出现宽松刺激的这种背景下,黄金是有很好的长期投资价值的。同时,黄金是相对于股票波动较低,相对收益也还不错的资产。Wind数据显示,从2003年到现在,人民币计价的黄金累计出现了接近350%的涨幅,它的年化复合回报率高达7.95%,跑赢了同期的上证综指,但是它的波动率和最大回撤低于A股。

  对于投资黄金的工具,王祥认为,国内黄金ETF跟踪以人民币计价的黄金现货合约,,和金价关联度很大,同时交易成本低,便利性也很好。在家庭资产配置中,配置黄金5~10%的比例,还是比较合适的。

  短期流动性紧张是前期黄金下跌的主因目前这一状况已经改善

  问:回顾历史行情,每当国际局势动荡或大危机爆发时,黄金走势会有一定的反复,但拉长时间线来看,黄金价格终将走强。现在全球进入宽松,但传统避险货币黄金却走出了一波“逆反”行情。如何解读?

  王祥:历史上,金融市场波动,或者出现一些地缘事件,黄金的反应都相对比较迅速。然而这一次,黄金的避险功能似乎失效了,出现和其他资产同步下跌的情况。市场更多把它解读为美元流动性紧张的一种表现,即人们需要筹措美元现金,抛售手边所有的资产。

  关于美元流动性紧张的情况,我们也跟踪观察了一系列指标。比如伦敦银行间市场拆借利率(LIBOR)和美国隔夜指数互换利率(OIS)之间的利差,它代表的是大的银行间市场提供拆借资金的意愿,该指数走高时,它代表拆借出资金的意愿走弱,同时拆借入资金的需求有所上升。今年3月初,这个指标出现了明显上升,这种上升的速度和幅度,只在2008年次贷危机时出现过。

  此外的一个指标是伦敦LIBOR利率减去三个月期美国国债利率,该利差体现的是市场的信用状况,当投资人倾向寻求避险属性的国债时,银行资金成本会随之上升,导致该利差发生变化。当该指标上升非常短促而剧烈时,说明市场中美元流动性出现一定程度的紧张。

  通过这些数据可以看到,市场对于流动性资产的抛售是导致黄金出现下跌的主因。

  当下整个金融市场,不同资产之间的联动关系比较复杂。在市场发生剧烈波动时,同时持有多种资产的国际投资者,其资产配置策略也必须相应调整。比如这次股票市场大幅下跌,当时整个市场的杠杆率较高,在资金出现紧张的情况下,以拆借资金为基石的高杠杆交易产品,必须降杠杆,这导致股票和债券市场同时出现调整,也引发一系列事件。以桥水为代表的对冲基金,它的风险匹配的策略失效,导致大量降杠杆的诉求。在整个资产组合里,黄金作为对冲基金重要资产组合中的部分,在整个组合出现降杠杆诉求时,黄金被迫遭到无差别抛售,这和短期美元升值叠加,是黄金价格出现明显调整的主因,但之后美联储快速出台一系列政策,包括放大QE,不仅从规模上,而且从购买资产的范围上,都增加了相应的金融工具,目前情况已经大大改善。

  问:近期黄金反弹,是不是流动性开始改善,您如何看待黄金后市?普通基民如何通过黄金ETF进行投资适宜?

  王祥:从流动性紧张层面,我们可以观察5个方面的数据表现。

  首先,是离岸美元出现供应紧张,这次危机很多非美国家的汇率出现大幅波动,包括欧元、澳元、英镑、日元等,都出现大幅贬值,这主要由于美元兑换诉求高,以及美元短期流动性需求强烈。这次,美联储快速扩大了美元货币互换机制,把澳大利亚、韩国等一些原来不包含在这个机制内的央行,都纳入临时体系,给他们提供短期的、临时的美元支持。

  通过观察美元做货币互换的掉期基点的变动情况,可以看到非美国家货币的掉期基点已经快速收敛,所谓的掉期基点就是换美元的交易成本。我们看到这个成本在美联储扩大互换机制之后,快速地收敛回来了,同时非美国家货币的汇率也出现反弹,所以离岸美元紧张局面有所解除。

  第二,债券市场出现抛售和赎回的压力。同样是受疫情影响,受到本身高杠杆的影响,最近,随着经济发酵、金融市场动荡,以及疫情蔓延,很多企业融资成本开始攀升。在美国,无论是投资级公司债券,还是垃圾级公司债券的收益率都快速走高。其中,投资级债券收益率走高幅度相对可控,但是垃圾级高息债券的收益率上升幅度非常快,这和2008年比较类似。这些债券是美国大量的对冲基金,包括投行资管行业的资产配置工具,出现大的调整时,整体波动性会放大。

  近期,美联储新增两个金融工具,可以让美联储在二级市场买入投资级公司发行的公司债,以及他们为敞口的ETF产品。美国债券资产的抛售恐慌压力被解除了,这个是我们观察短期微观层面的第二点。

  第三,各资产之间的收益波动性出现破坏。对于同时持有多种类资产的对冲基金来说,在正常的情况下,各资产的收益波动是可以互相对冲的,基金经理会动态调整各资产之间的投资比例,目的是使整个风险进行匹配和对冲。此次,由于整个资产波动性出现破坏,他们被迫卖出所有资产,所以对整个市场造成很大冲击。但是就目前来看,各资产的相关性开始恢复到正常水平,那么对冲基金被动降杠杆的行为可能也接近尾声了。

  第四,可能就是美国企业面临的融资压力。随着融资成本上升,美联储提供了新的金融工具,包括给一些企业提供为期4年的过渡性融资。从这个角度来看,虽然垃圾级债券收益率还保持在一个高位,但投资级债券收益率已经开始快速回落。

  最后,与标普500相关的恐慌指数这段时间出现飙升,近期最高到达80,历史上非常罕见。在大量期权和期货的一个到期日(3月20日),包括一些做空这个波动率的组合,其实在那天已经到期清算掉了,从这个角度来看,后期对波动率的冲击会有所平滑。

  综上所述,经过美联储一系列举措,市场美元短期的流动性,或整个金融市场上的一些薄弱环节点正在被逐渐修复。从这个角度上来说,美元的流动性危机暂时性告一段落了。

  如果将来市场上有更大的波动,或者说 “余震”,更大可能是从金融危机本身转向疫情对整个经济危机的担忧上去,在这种情况下,非理性的抛售的压力就解除了。从黄金来说,它受益于宽松的货币环境,在08年危机的时候,黄金当时也曾出现过一个短暂的调整,在08年的9月份到10月份调整幅度接近百分之30,但是最后黄金最终走出了超过150%的升幅,我们现在可能也处在这种浪潮的一个起点。

  全球央行大放水背景下 黄金长期看好

  问:黄金最近上下波动挺大,美联储又加印钞票,是不是可以促进黄金的上涨?黄金的“弟弟”白银一直走低是否也有机会操作?

  王祥:当下,不仅是美联储,各国央行都竭尽其所能地释放流动性,就黄金来说,它是全社会生产要素的一个锚,我们平时不使用它,平时我们使用信用货币去购买资产,但是在特殊的情况下,比如信用体系出现问题的时候,用黄金也能获得一定的购买力。

  在历史上,全球主流货币M2的增速和黄金价格中枢的增速非常接近。从1993年以来,它们基本上保持了比较接近的增长率,这也是黄金货币属性的表现。所以在各国央行都出现宽松刺激的这种背景下,黄金是有很好的投资价值的。

  另外,货币刺激政策是应对短期需要的,难免会出现一些政策过度或者发力点并不非常精准的情况。短期市场不会去考量放出来的水最后再怎么收回去,但是在未来,一旦疫情过去,整个社会活动重新恢复正常的话,资产价格就会快速的提升,那么通胀预期可能会提升,这对黄金也是比较有利的。

  我再分享一下对于白银的看法,白银是贵金属的一种,它兼具工业属性。和黄金相比,它的金融属性要弱很多。这一波白银的下跌非常剧烈,曾有日跌幅接近20%,导致金银比到了124,这是100多年历史上的新高。金银比体现的是全球总需求扩张和收缩的趋势性,在全球经济复苏或者经济向好的时候,白银更多的得益于经济提升,所以在金银比下降的时候,都是全球经济开始走好的时候。而在全球经济相对表现比较差的时候,特别是在注重黄金避险功能的时候,白银的避险功能相对来说都是非常差的,金银比就上升。所以说从经济趋势上说,金银比还是会往更高的一个方向去,在这个位置会有短期调整,但是在整个经济形式并不明朗,经济压力很大的情况下,这种比值可能还是会处于整体的一个高位的。

  问:经常看到各国央行买入黄金,现在央行会释放部分黄金用来保汇率么?

  王祥:这两年各国央行对于黄金资产加大配置,这是一种多元化外汇储备的行为,并不代表央行对于黄金价格看多,买入黄金只是为了使各国外汇储备有更大的回旋余力,以应对金融市场的变动。

  关于央行是不是会卖出部分黄金?那我认为不能排除这样的可能性。在美元资产短期流动性比较紧张的时候,各个非美国家的货币汇率出现了非常快的贬值,韩元、澳元单日的贬值都超过3%,而且是连续两三天,这和1997年的香港的货币冲击是有一些类似的。但所幸的是这次美联储的动作非常迅速,一些非美货币的汇率已经稳住了,换美元的成本也快速的下降。那么从这个层面上,再去动用黄金进行这个流动性筹措,必要性就下降了。

  问:近期美国的量化宽松政策会如何影响黄金的走势?1929年的大萧条黄金的走势如何,现在的情况下黄金是否会像当时的情形?

  王祥:美国以及全球的量化宽松政策,对于黄金来说是长期的利好。1929年,黄金市场的整个交易环境还没有建立起来,所以当时尽管经济情况和目前比较类似,但黄金当时的价格波动和现在没有可比。

  但是黄金的避险功能无可质疑。Wind数据显示,截止3月25日,从全球主要资产表现来看,除了黄金以外的大宗商品都明显下跌,特别是原油,大家都知道跌了超过50%,白银、铜、农产品也下跌的。而黄金还是正收益的,尽管只有2%。很多投资者纠结黄金在短短几天避险的功能,但我们应该从一定时间段去参考它的避险作用。历史上从1980年到现在,美股6次明显的调整,每次调整幅度在15%左右,每次都超过一个月。在这些时间阶段里,黄金都出现相对明显的正收益。黄金的避险价值,其实就在于风险资产出现大幅调整的时候,理论上会出现的这种分散风险的作用。这一次黄金出现了短暂的抛售,但是在美股2月20日到3月9日之前,这一波下跌过程中,黄金、美债等等这些资产还是避险的。如果把时间相对放长,你会发现黄金的相对收益还不错。

  人民币黄金ETF年化复合回报率

  达7.95%跑赢A股 且稳定性更高

  问:巴菲特好像很不看好黄金投资,认为黄金不属于生产性物资,长期收益太低。作为老百姓来说,买黄金的真正价值在哪里?

  王祥:黄金从过往100年的历史上看,它的年化复合收益率只有6%,而巴菲特获得了接近20%的年化复合收益率。黄金更多的是去对冲货币供应量增长导致的货币购买力贬值,它本身不升息,所以巴菲特很不喜欢这样的资产。但是反过来讲,巴菲特主要是投资于美国股市,美国股市集中了全球最好的、相对来说领先的行业公司,以及全球最广泛的投资人。无论是各国的主权基金也好,长期养老基金也好,有大量资产都是投向于美国市场,所以美国股市相对比较强。如果巴菲特去其他市场投资,他也许就很难获得20%这样一个收益率目标了。

  从另一点上来说,黄金是一个相对于股票波动较低、相对收益也还不错的资产。我们分析了国内的黄金市场,我们人民币黄金市场是从2003年开始进入市场化格局的,在2003年之前,我们一直是统购统销、国家管控黄金的价格。从2003年到现在,人民币计价的黄金累计出现了接近350%的涨幅,它的年化复合回报率高达7.95%(数据来源:wind),是一个不错的回报率,跑赢了同期的上证综指,但是它的波动率和最大回撤低于A股,所以说它的稳定性更高。那么同时结合2016、2017年的数据,在A股出现负收益的情况下,黄金计价的人民币价的黄金大多数都在当年出现了一个正回报,体现了一定的对冲股市和持仓波动的作用。

  问:黄金基金长期年化收益多少?波动率多少?黄金上涨和哪些因素有关?投资黄金基金与实物黄金的区别?

  王祥:国内的黄金基金,就是大家所俗称的黄金ETF产品,它跟踪的是以人民币计价的黄金现货合约。国内黄金基金是从2003年开始才逐渐的创立起来,跟踪的又是人民币现货黄金。在过往16年里,人民币计价的黄金基金,它的年化复合收益率7.95%,它的波动率只有A股市场的2/3。在2003年到去年年底的平均的波动率是11.66%,而沪深300的波动率是18.8%,这个波动率稳定性很好(数据来源:wind)。

  我们一直很羡慕美股市场,但即使从2008年到今年崩盘之前,美股也就涨了300%。但是我们A股在2013到2015年短短两年里面,创业板最高涨600%,如果从股市的涨幅来决定一个股市是不是好的话, A股远远跑赢美股。但是为什么很多投资者在A股里觉得赚钱比较困难呢?其实就在于A股的波动率比较高。高波动率会使投资的情绪或者说投资的稳定性出现很大的偏差,即使有时你对市场判断的整体方向是正确的,但是在路径细节上的把握错误,就可能会让你错过投资目标。沪深300在过往16年里的平均的波动率是18.8%,但是在部分的年份,比如说2015年和2008年这两年,它的波动率达到35%(数据来源:wind)。在这种市场上,你很难去真正抓好短期的投资节奏。

  黄金的波动性处在一个相对比较平滑的区间里面, 2003年到现在平均历史波动率11.66%,当中,最高的是2008年23%,另外的15年里面有10年是在10-12%附近(数据来源:wind),也就是说波动率的分布也是比较稳定的,这有利于长期去持有黄金资产去获取稳定的投资回报。

  中国是最大的黄金消费国,但是黄金市场的定价权仍然不在中国人手里,人民币计价的黄金价格是国际金价加上人民币汇率的波动形成的。从2010年开始,全球化的格局下,金融产品越来越多,黄金ETF也是从2010年开始在全球逐渐火热起来的。我们每年黄金的总需求大概是在4200吨到4400吨,当中有20%是投资类的需求。在价格波动大的年份里,有接近40%的需求是投资需求,那么这些投资都是由黄金ETF来实现的。黄金ETF的流入流出,对于黄金价格有很大的助涨和助跌的作用。

  黄金ETF本身是如何配置黄金资产的呢?是看黄金的金融属性,也就是参考整个市场的实际利率水平。市场的一个实际利率水平就是无风险收益水平,是你投资黄金的机会成本。当这个机会成本开始往上走的时候,那边际上大家就开始对黄金有点嫌弃,更倾向购买无风险的资产。当实际利率开始往下走的时候,黄金投资的机会成本就越来越低,那大家就会倾向去买。所以从历史上看,黄金和实际利率有很明显的负相关性,特别是从2010年到现在,它的负相关性接近90%。

  黄金的实际利润可以拆分成两点,一个是名义利率。为什么我们关注美联储的货币政策:它是不是要降息?是不是要加息?因为这些都是影响名义利率的。那么另一个就是通胀的预期,影响它的因素包括原油价格、整个全球社会经济活力等。名义利率、通胀预期这两者加合在一起,才是实际利率,最终对于黄金金融属性的投资起到决定性的影响。

  问:您管理的黄金ETF基金与国际金价的走势相关性有多大?是否会像原油类基金一样,“跟跌不跟涨”?不知道自己到底该投资黄金ETF基金,还是去买“银行的投资金条或纸黄金”,或者去金店买点足金首饰,哪个才能真正分享到黄金投资的收益呢?

  王祥:国内的黄金ETF,跟踪以人民币计价的黄金现货合约。国内的黄金ETF和国际金价的走势,之间还和人民币汇率的表现有关,您买了国内的黄金ETF以后,如果人民币它对于美元汇率贬值,那么国内的人民币计价的黄金现货合约,它的走势会比境外的美元计价的黄金更强一些,在它涨的时候它会涨多一些,跌的时候会跌的少一些。那么反过来如果在你买了之后,人民币对美元的汇率出现了升值,国内的人民币计价的黄金合约会相对走的弱一些。但是两者的相关性是比较稳定的,历史上统计,人民币金价和国际金价的相关性大概是在93%左右。

  关于银行纸黄金,就是账户黄金以及实物黄金的这些投资方法,我觉得取决于不同投资者自身的一个投资的目标。银行的账户黄金开动的要比黄金ETF更早。2007、08年就开始逐步有银行上市账户类黄金这种产品了。账户类黄金的价格并不像黄金ETF是市场得出的价格。账户黄金是银行进行报价的,银行会根据交易的流动性,或者报单的数量、参与者的数量来调整一个点差,也就是买卖间的价差以及它的交易成本。那么即使在进仓情况下,账户金的买卖金成本可能也接近千二水平。这个成本相对于黄金ETF来说还是高的,但是它也有它的优势,优势在于它有1000多个价格,但ETF基金产品是一天一个价格,你只能按照单日的净值进行买卖,进行申购或者赎回。这就看投资者具体怎么去考量的。

  另外投资者关心是不是可以买点足金首饰,我强调一下,足金首饰买的纯粹是一个消费属性,而完全不是一个投资黄金的好方法。为什么这么说?您去金店可以看到,今天的报价里,它是对于这个原料黄金有一个基础报价,如果你要买什么首饰的话,他会在这个原料金的基础上加一个加工费,这个加工费其实是价格不菲的,一般来说是要加到40-50元/每克这么一个水平。特别精巧的这种工艺件,它是按件计价,即使这个黄金只有两克,但是涉及到工艺,最后这个黄金工艺品或者黄金首饰,卖你1500元,这个就和克数没关系了,它是按件计价的,加工费在整个费用构成里面占了很大比例。一段时间之后,如果你要把这个首饰拿去退换的时候,这个加工费是不算在原来的支付成本里的,也不算在它的回购价格里。

  建议长期投资黄金家庭资产配置 黄金5-10%比例

  问:黄金应该做长期定投,还是短期避险投资?

  王祥:我个人更偏向于黄金做一个长期的定投,而不是短期投资,短期是投机,很多人觉得黄金是一种避险工具,但我认为,黄金不是避险,它是对抗未知风险,什么意思呢?你不知道这个风险什么时候来,真正的黑天鹅会告诉你什么时候来吗?你完全不知道。即使今年出现大的波动,大的流动性紧张,在出现挤兑甚至抛售的环境下,黄金仍然出现了相对其他资产来说比较好的收益率,但是如果你看到美股2月20号出现调整的迹象,再意识到进行风险配置买入黄金,结果是什么样呢?那么黄金就不是从年初以来涨2%,而是跌了5%。黄金的配置,你是对抗所未知的风险。如果你看到风险来了,其实就来不及了。黄金的这种波动,和股票里面的事件驱动是比较类似的。市场上有大量的专业投资者,会通过一些新闻关键词的捕捉,对于经济数据的捕捉等等,会在非常短的时间内,乃至于几秒钟内做出市场反应,那普通投资者再去跟随它的一个价格,其实等于去接盘。我们做过统计,黄金在事件驱动的情况下,它的价格上涨可以持续7-10个交易日左右,但是在前三个交易日会占到它50%的涨幅,在第1个交易日可能就占到了20%或者更高的涨幅。那么后面进去的人,或者说意识到风险再进去,其实本身已经是一种冒险了。从这个角度上来说,我觉得投资黄金应该从长远的角度,通过定投等方式,可以有效的去平滑掉资金的交易成本和资金应用的压力,这要比短期去追热点,把它作为一种投机性的资产来进行交易要好很多。

  问:在资产配置中,黄金应该配置多少的比例?

  王祥: 博时在这方面做过一些定量的分析,我们把2003年以来的人民币资产价格进行了回溯。在高风险资产和低风险资产总体保持2:8比例不变的情况下,调整当中高配资产、黄金和股票的比例,来寻找最优的配置的比例。经过一系列的参数调整,比较了不同投资比例下整个资产组合的最大回撤,结论是在资产配置中,配置黄金5-10%的这个比例,是有一定的借鉴意义的。

  影响金价的核心因素是实际利率

  问:请教王总,决定黄金价格走势的核心因素有哪些以及原因?黄金分别与哪些因素呈正相关、负相关?

  王祥:国际化的黄金定价,由它的金融属性所决定,取决于投资需求。另外黄金也有商品属性,也有这方面的需求。黄金的供求曲线是没有弹性的,在过往的15年里,它的年化供应增长率只有1.5%,供求两端,根据国际黄金协会数据,在过往十几年里一直保持在4000-4400吨的区间内进行波动。

  在黄金出现大涨,市场供不应求的时候,黄金生产企业无法大规模扩产。为什么?因为黄金的整个开采、勘探的周期非常长,可能要8-10年,你看到价格涨起来,再想去扩大黄金生产比较难。黄金下跌的时候,也没有办法快速的去调整供应。

  从需求角度来说,虽然黄金价格下跌,投资性的需求少了,但是消费性的需求会增加, 2013年的时候,有很多大妈们去抄底黄金,他们的说辞是“如果投资失败了,没事我们去换成黄金实物或者黄金首饰啊,因为价格便宜了嘛”。从这上面来看,黄金的供求两端的曲线不具有足够的弹性,所以它的商品属性很弱,价格主要在它的金融属性上面。

  影响金融属性的方面,一个是情绪,一个是通胀,这两个都对黄金有正向推导作用。说到抗通胀,其实前面也说了,黄金价格和实际利率有关,实际利率取决于名义利率和通胀预期共同作用。实际利率开始往下走的时候,黄金价格才有望上涨。

  人民币计价的黄金,就是国际金价再叠加一个人民币汇率的波动。

  地缘政治紧张或者剧烈的金融危机事件,也会导致避险需求的增加,但这些风险都是对实际利率有向下拖动作用的,唯有一个风险它是对实际利率有向上拖动力,那就是流动性危机。这次我们所遇到的就是在这个极端环境下,由于流动性的挤兑需求,实际利率出现了一个快速的反弹,大家都去抛售债券,债券的收益率就快速地反弹了。同时叠加原油价格暴跌以后,对于通胀预期下降,所以导致实际利率开始往上走,这也是今年黄金为什么3月9号后出现明显调整的一个主要的原因和逻辑。

  最后黄金和经济成长的关系,长期来看没有明显的相关性,但是在经济成长相对比较差的时候,由于会间接影响到一些风险资产的定价和波动,所以说也可以间接认为,在经济成长比较差的时候,黄金的走势相对会更好一些!

(文章来源:中国基金报)

(责任编辑:DF528)

 
 
 
 

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