华富基金尹培俊：优化组合结构 把握股债轮动机会

　　华富基金总经理助理、固定收益部总监、华富安盈债基拟任基金经理尹培俊

　　“固收+”产品考验的是基金经理的均衡配置能力。“固收+”产品不是简单的“股票+债券”的组合，而是要抓住大类资产配置的核心，动态地在不同的资产之间做配比和调整，考验的是基金经理把握股债轮动机会的能力，某种程度上来说也就是“择时”能力。

　　笔者认为，成功的“固收+”投资需要掌握两大核心能力。一是基金经理和团队的信评能力。注重企业现金流规模与债务的匹配度和业务模式，通过制定严格的出入池筛选标准，并对持仓债券进行持续的跟踪研究，严格把控信用风险；二是大类资产配置能力。在不同资产之间不断衡量资产性价比，以及在同一资产中寻找高估与低估的机会，并且不断地动态调整、优化组合的结构，为投资人创造超额收益。

　　评估资产的胜率和赔率

　　笔者的投资理念主要有三点。第一，相信均值回归。资产价格永远围绕价值波动，但投资者的情绪会导致价格偏离。在价格与价值发生偏离时，不同资产之间就出现了性价比差异，也创造了投资机会。市场波动是常态，拥有信仰便能在投资时保持内心的平静，这种对于情绪的把控尤为重要。

　　第二，通过综合评估各类资产之间的胜率和赔率，挑选性价比较高的投资标的，即赔率和胜率“双高”的资产。赔率方面通常会参考历史估值水平判断当前资产价格的定位。不过，单纯的静态评估很容易陷入价值陷阱，因此笔者和团队还会引入动态评估。比如有些资产看似便宜，但实际上是随着经济大趋势的变化、它的价值不再增长而导致的便宜，对于这类资产要尽量剔除。

　　胜率方面，笔者主要考虑四个层面的因素。一是宏观层面。根据融资环境、企业景气度、库存周期、通货膨胀四个大维度，将经济周期切分成六个阶段，开发了更贴近中国市场的宏观时钟；二是中观层面。综合考量行业的基本面，寻找景气度上升、渗透率高、发展空间大或供需格局明显改善的行业；三是微观层面。重点关注企业盈利与估值水平相匹配的龙头公司或现金流稳定、市场地位高、产能扩张的公司；最后是政策方面。会关注对市场影响较大的一些重大决策，比如经济体制改革、资本市场改革等。

　　第三，动态调整资产组合结构，在整个资产管理过程中进行精细化的动态调整，以达到均衡配置的目的。所谓均衡配置，并不是精准判断市场的每一个拐点，而是遵循“战略偏左侧，战术偏均衡”的策略。在长期战略层面，大部分的资产配置会尽量选择胜率跟赔率都比较合适的标的，但价格是在持续波动的，所以在短期战术层面，会根据资产的阶段性价格进行动态调整，即把贵的品种逐步减持，便宜的品种适当增持，不断地进行平衡调整。

　　股债合理搭配

　　展望下半年市场，从流动性来看，降准已较大程度打消了市场对流动性边际收紧的担忧，市场对央行的政策意图预期更加充分，即结构性压降实体杠杆的同时，大概率会保持宏观流动性稳中有松，避免去杠杆过程中出现大规模现金流危机和风险的扩散，对债市相对有利。当下债市虽存在一定的交易拥挤，赔率略有不足，但估值相对合理，胜率略占优。

　　权益资产方面，预计流动性短中期仍将保持宽松状态，未来半年权益市场仍将以结构性机会的方式呈现。业绩增速较高的高端制造业，以及部分兼具成长性或受益于“碳中和”、供给侧改革的顺周期品种具有较大的配置价值。因情绪性杀跌但基本面未有大瑕疵的消费和金融板块也有一定的左侧布局机会。至于市场最热的新能源板块，短期应该注意风险，但行业景气度没有改变，只是估值上升太快因此波动加剧，中长期来看仍是重要的配置品种。

　　今年以来，经济层面的扰动因素较多，叠加全球其他主要资本市场处在相对高位，下半年股债市场暂不具备大的趋势性机会，但不乏结构性机会，预计波动路径复杂，参与难度加大。在此背景下，具备良好大类轮动能力、攻守兼备的“固收+”产品配置价值凸显。

（文章来源：中国证券报）

(原标题：华富基金尹培俊：优化组合结构 把握股债轮动机会)

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