A股呈现类港股化倾向 基金公司定价权借机提高

　　伴随着A股的持续调整，A股港股化的倾向逐步促使基金公司投资策略变化。公私募基金开始将有限的研究资源、资金资源集中覆盖到优质公司上，基金公司的定价权也在此过程中逐步提高。这种变化也使得龙头股的投资价值与日俱增。

　　股票估值下行压力大

　　新股发行节奏对A股中小创估值的压制显而易见，大摩华鑫基金公司人士指出，若保持现有发行节奏，可能对市场整体估值带来压力，中短期需要回避高估值个股，新股上市后的涨幅近期也在逐步收窄。

　　“前一段时间创业板大跌可以看出市场预期落空，新股发行节奏过快。”融通新能源基金经理付伟琦认为，这使得中小创，尤其次新股的调整十分明显，同时也使新股上市后涨停板过快打开，降低了打新基金收益率，部分打新资金抛售。

　　上述基金经理进一步指出，资本运作一直是A股的一类重大投资逻辑，甚至是过去三年主流的逻辑，但在IPO加速的背景下，壳资源将不再稀缺，“乌鸡变凤凰”的期权价值缓慢下降。

　　中信证券的数据显示，2017年的A股市场次新股将形成一个成规模的板块，按照去年11月的新股发行速度，到2017年下半年全市场预计就有约400只个股的上市时间少于1年。如果以此作为次新股的定义，那么届时次新股板块占全部A 股数量的比重将超过10%，成为仅次于创业板的第四大板块。

数据来源：东方财富Choice数据，银河证券，截至日期：2017-01-20

　　投研覆盖股票难度加大

　　由于A股股票数量越来越多，基金公司的研究需要主动放弃覆盖一些企业，这和港股目前的特征很相似——许多港股的中小市值公司几乎被市场研究机构放弃了，只有被大型投行覆盖的港股才会得到资金的关注。

　　深圳一家私募基金经理研究部负责人也向记者直言，现在的市场状况就是重点跟踪那些值得跟踪的股票，多数股票可以完全不用去覆盖，这和目前港股投资研究的模式是有些相似。

　　“有时候对一家公司进行投资布局可能需要对它同行业的所有主要对手都要调研一遍。”安信价值基金经理陈一峰向上海证券报强调了调研对于基金研究和投资的重要程度。他透露，去年之所以取得前1%的业绩排名，与去年超过100次的实地调研上市公司不无关系。“调研有些公司时，我会连同公司本身、竞争对手、产业链上下游的公司都一并调研。”比如某通信类公司，陈一峰和其研究团队一年对公司本身调研了5次，竞争对手3次，上下游2次，加起来一共10次，而为了支撑整个基金全部组合的投资，陈一峰一年调研的总体频次超过了100次，其工作难度可想而知。

　　随着新股发行节奏加快，以及包括上市公司大规模并购，基金研究和调研的覆盖难度与日俱增。部分基金经理认为，现在的情况使得基金经理和研究员需要花费极大的精力去覆盖一些品种，但是随着股票数量越来越多，股票本身资本运作越来越频繁，整个基金投资研究的覆盖难度在迅速提升，很多工作可能没法展开，但这也可能使得诸如陈一峰这样的基金经理只能调研那些重点公司。

　　鹏华基金量化及衍生品投资部副总经理崔俊杰告诉记者，资本市场扩容带来的结果就是A股的传统选股的研究难度变大，基于主动选股投资的收益预期变小，目前基金公司在人力和精力上很难对目前A股复杂的市场进行系统和全面的覆盖，即便是券商这样的卖方研究机构也面临这种问题。

　　“现在股票数量太多了，传统的主动选股方式面临了一些难度，根本没法覆盖所有股票。”博时基金桂征辉向记者指出，这也是很多基金公司发展量化基金产品的原因，量化产品的优势就是可以不担心资本市场股票数量的扩容，可以监控所有股票的财务指标和资金面变化。桂征辉强调，现在上市公司数量已经三千多家，传统的那种操作模式中，深度调研的主动投资管理组合一般管理50只以下股票，主动选股难度大大增加，无法完整覆盖所有股票，而及时按照纪律交易，就意味着量化投资能够有效捕捉投资机会，而旧的投资研究模式则可能需要付出更大的艰辛，而效果是未知的。

　　调研集中在优质公司

　　“A股呈现出类港股的化的倾向是存在的，尤其是监管部门持续引导价值投资以来。”深圳多位私募基金经理日前向上海证券报表示，类港股化的倾向虽然已经开始，但并不等同A股估值水平和市场特征将最终完全靠拢港股。

　　其中一位不愿具名的明显私募基金人士向记者坦言，考虑到A股的投资者构成以及主要资金的操作习惯，A股的类港股化倾向是具有底线的。

　　安信基金一位人士昨日在电话中表示，A股公司正呈现出类港股化的倾向，主要是指在引导市场的价值投资上。但由于内地市场散户规模巨大，A股的特点不会完全呈现出大盘股溢价、小盘股折价的特点。“区别于港股市场100亿市值以下的公司通常没有机构研究去覆盖，A股100亿以下的公司还是会持续获得资金关注，只是市场的特点可能更加偏向于小而美，而不是小而差。”他认为，只要真正具有较好的竞争力，在行业内优势明显，A股小市值的公司虽然会面临港股化的冲击，但其中的好公司仍然会拥有机会。

　　在定价权方面，公私募基金经理普遍认为2017年可能是主流机构提高定价权的元年。某偏向成长股投资的明星私募基金经理向上证报记者坦言，成长股投资绝不能是看谁市值小和具有弹性，而是更多看有价值的成长股细分领域龙头。

　　最近这位明星私募所在的公司针对新股发行和当前市场逻辑的变化等现象进行开会讨论，公司最后的定调就是——“我们让研究员少去关注那些不入流的小市值公司，不要总幻想着把一个名不见经传的三流小公司挖掘出所谓的明星企业”。

　　“任何一个机构的研究资源都是有限的，不能把有限的资源浪费在那些不入流的公司上。”这位明星私募公司创始人指出，当越来越多的机构将主要的研究资源和资金资源主要覆盖到那些成长股领域的细分龙头，那么市场可能会发生非常有趣的变化，真正具有竞争力的细分领域龙头会得到越来越多的资金支持，得到市场的溢价，而不入流的公司可能无人问津，机构的定价权和话语权也会在这种市场中得以提升。

　　对机构定价权的提高说法，前述来自安信基金的分析人士指出，基金公司的定价权提升的趋势可能更多地指向基金公司旗下的年金、养老金、社保、专户等追求绝对收益为目标的资金，而公募基金由于一方面在A股市场的占比并不高，另一方面公募基金的考核制度是追求跑赢对手，而不是完全意义上的价值投资，因此也就很难真正意义上掌握市场的定价权，但相比于公募基金，基金公司未来的年金业务、养老金业务、社保和专户业务规模会越来越大，这些追求绝对收益和价值投资的资金会在这种类港股化倾向中逐步赢得市场的定价权。

　　龙头股价值凸显

　　在上述考量下，龙头股的价值显著提升，而这也是A股类港股化倾向开始后的受益对象。深圳某明星私募基金经理坦言，现在的情况是不管优质龙头公司还是竞争力表现差的小企业都出现了较大的跌幅，既然龙头公司物美价廉，为何不去重点投资这类公司呢？

　　“市场不再阔绰也是龙头公司价值凸显的重要原因，因为愿意投出去的资金都会重点投向龙头公司。”这位私募基金经理认为，不管是在一级市场还是在二级市场，当资金寒冬来临后，有限的资金大概率地只愿意投向已经具有龙头优势和规模优势的企业。

　　安信基金专户投资部总经理张竞也坦言，一方面是新股发行加快，一方面是行业增速下降，龙头公司的优势会更明显，2017年的A股市场，由于行业增速下降的原因，格局稳定的行业有利于行业龙头跑赢行业，并充分利用行业增速下降这一背景蚕食行业中弱者的份额。

　　融通新能源基金经理付伟琦认为，在2017年，从4000点上方跌到1800点的创业板，以及更广泛的成长股依然不具备系统性机会。但与此同时，在投资者系统性减配成长股的思路和行为下，我们观察到有一批内生增长良好的成长股，2017年市盈率已经下降至20-35倍之间，对应未来2年复合增速在20%-50%之间。从中期看，股票的价值体现在其微观基本面的变化，市场风格的变化只会阶段性影响股票的估值波动。而对内生增长较好的个股来说，20-35倍的估值属于偏低的位置，已经进入风险收益比较高的状态，是我们的重点配置方向。

　　大摩华鑫基金公司人士则强调，在新股加速发行背景下，从投资角度看，可以继续关注国企改革和混改相关个股以及超跌成长性龙头股。这家公司认为，部分成长股在市场恐慌情绪下有可能超跌，未来有可能迎来结构性反弹，但需要仔细甄别挑选估值合理的优质龙头股。在经济增速放缓的大背景下，行业增速下降使得未来各个行业的集中度或会快速提升，估值合理的龙头股在这种股票数量越来越多、行业增速表现不佳的背景下极具投资价值。

(责任编辑：DF058)