破净潮涌 机构激辩金融股含金量几何

　　截至6月5日收盘，沪深两市共有115只股票股价跌破净资产；以今年一季报数据为基础，沪深两市共有17只银行股破净，在上市银行中的占比超过65%。值得注意的是，此前纠缠银行股已久的破净阴影，正在向券商股悄然蔓延。

　　一边是银行股东、高管纷纷增持“救价”，一边是券商龙头徘徊在破净边缘，金融股纷纷破净成为市场悲观情绪的一个缩影。面对当前席卷金融板块的下跌潮，分析人士认为，由于估值几近见底，金融股未来进一步下跌空间不大，长期配置价值已经显现，建议把握当前时机，静待估值修复。

　　接连破净

　　今年以来，A股破净个股数量逐月上升，其中银行板块成破净股最为集中的领域。中国证券报记者统计发现，截至6月5日，以今年一季报数据为基础，沪深两市共有17只破净银行股，在上市银行中的占比超过65%，26家上市银行股的平均市净率为0.962倍，其中11只银行股市净率甚至不足0.8倍。股份行是破净“重灾区”，除招商银行外，华夏、光大、浦发、民生、中信、平安和兴业等7家股份行悉数破净，华夏银行、交通银行和光大银行市净率不足0.7倍。

　　值得注意的是，已有多家银行出手“救价”。5月29日，上海银行发布《关于稳定股价措施的公告》，由持股上海银行5%以上的股东联和投资、上港集团和桑坦德银行分别拟增持不少于5990万元、2919万元和2919万元。同样触发实施稳定股价措施的江苏银行也于6月1日公布了稳定股价具体方案，拟采取第一大股东、在该行领取薪酬的本行时任非独立董事、高级管理人员增持股份的措施稳定股价。

　　此外，今年5月以来，江阴银行、无锡银行接连发布公告，向下修正了可转换公司债的转股价格。江阴银行将转股价格由9.16元/股下调为7.02元/股，无锡银行将转股价格由8.9元/股下调为6.85元/股。

　　当前，金融股破净现象不断发酵，部分券商股也在破净边缘徘徊。海通证券6月1日收盘时一度成为首只破净券商股，但在连续三天上涨后，市净率又升至1倍以上。截至6月5日收盘，海通证券的市净率仅为1.019倍。

　　数据统计，当前A股暂无破净券商股，但有8只券商股的市净率不足1.2倍，其中海通证券、东北证券和东吴证券3只券商股的市净率均不足1.1倍。事实上，上述券商股今年以来均遭遇了连续的股价下跌。其中，海通证券今年以来的跌幅达17.95%，东吴证券的跌幅超20%，东北证券的跌幅也达16.88%。

　　就距离破净的跌幅空间来看，海通证券、东北证券、东吴证券等3只券商股，距离破净不足一个跌停板。其中，海通证券只要再下跌2%以上就会出现破净。此外，国元证券、光大证券、兴业证券、国泰君安和国海证券的市净率均在1.2倍以下。

　　川财证券策略首席邓利军表示，海通证券破净是券商股在市场集中度提升下估值分化加速的结果，券商盈利能力未有突破性进展，同质化的券商估值往往出现回落。值得注意的是，此前处于券商股第一梯队的海通证券，被上证50调出样本股范围，市场较为意外。而海通证券拟定增募资不超200亿元的方案亦不甚乐观。

　　“股价大幅下跌不利于定增的顺利实施。”邓利军表示，在董事会预案日，多数定增项目会公布增发价格下限或初始增发价格，该价格相较当时公司二级市场股价一般存在一定幅度的折扣，但是随着时间的推移，如果公司股价在接下来几个月的项目流程时间内存在较大的跌幅，甚至出现倒挂，即使定增项目通过核准，公司也可能主动停止项目的最终实施。

　　估值持续低位

　　今年以来券商板块的股价表现不尽如人意，申万二级分类中证券板块平均下跌了16.74%。其中，浙商证券、财通证券、西部证券、第一创业和太平洋等今年以来的跌幅已逾25%，浙商证券和财通证券的跌幅更是超过30%，而这两只都是2017年才上市的次新股。

　　山西证券策略组认为，从估值的角度看，银行股破净的原因是预期ROE低于要求收益率造成。一方面，银行ROE自2008年以来的21.35%持续下滑至2017年的13.32%，再加上表外业务的持续收缩、房地产政策趋紧、银行资金成本显著上升等因素，市场对银行ROE继续大幅下滑形成较强的预期。另一方面，要求收益率显著提升，自春节后开始债券市场不断出现违约现象。无论是债市或A股，市场要求的风险补偿大幅上升，这直接造成了年初以来的“估值杀”行情。

　　川财证券分析师杨欧雯表示，当前银行业的非传统信贷部分受到冲击，资产和负债规模出现收缩，但不同类型的商业银行受到冲击的影响不同。股份行一直以来都是依托同业存款和广义委外迅速扩展规模，资管新规的落地实施，对大部分股份行来说影响巨大。

　　杨欧雯表示，由于货币政策中性偏紧，实体利率不断抬升，未来银行板块潜在资产不良率将提升。尤其是受外围市场影响，提升了部分国内行业的竞争程度，也加大了市场对于整个银行板块的担忧，压低了整个板块的估值水平。

　　“当前，A股银行板块整体估值仅0.93倍PB，估值处于历史底部，与主要国家银行板块相比估值亦偏低。回调带来了较好的配置机会。”天风证券银行业首席分析师廖志明认为，中国银行盈利水平显著高于国际同行，估值远低于同为新兴市场国家的印度，也显著低于美国。当前中国银行ROE达到13.5%，遥遥领先国际同行，估值存在严重低估。

　　但山西证券策略组认为，根据现有信息进行测算，银行估值目前比较有效地涵盖了所有信息，银行股估值合理，但并未显著低估。银行板块未来是否能迎来反转主要取决因素有两方面，一是货币政策与监管会否迎来较为明显的放松；二是房地产政策是否会适当松绑。

　　山西证券表示，在利率环境不乐观、外资投行控股放开的背景之下，券商的长期盈利能力被市场质疑，因此券商股也开始出现破净情况。数据显示，目前金融板块下的申万二级行业板块中，券商板块整体市净率为1.34，处于历史最低点。

　　“虽然券商股的业务规模在过去几年经历了快速增长，但盈利增长却并不稳定，同时还具有一定的周期波动性。”邓利军表示，从短期来看，券商的资管、投行业务面临较大的压力，从中长期来看，依赖整体投研能力的业务随着金融市场的进一步开放，将面临更激烈的竞争。

　　左侧配置机会或现

　　对当前A股市场金融板块而言，平安证券首席策略分析师魏伟认为，从绝对估值和相对估值角度来看，金融板块估值在经历了大幅调整后均已具备一定的安全边际。

　　“我们相对看好银行板块的投资价值。”魏伟表示，第一，低估值的板块具备较明显提升空间；第二，当前市场对金融监管的风险释放已经较为充分，大银行未来业绩有保障；第三，MSCI已经正式开启，9月初将再开展后半轮的纳入。在纳入标的中，金融板块占比近50%，其中银行板块占比30.82%。境外资金的流入有望成为金融板块提振的有效催化剂。

　　山西证券认为，从历史数据来看，银行、券商股的比较估值接近历史的最低水平，多数板块内的优质标的估值合理。预测大金融板块进入了一个阶段性底部，但在没有货币政策和监管环境的显著扭转的背景下，很难看到大金融板块的反转行情，故大金融板块的配置价值目前主要体现在防御与政策博弈上。

　　在邓利军看来，目前金融板块整体估值已经偏低，尤其是一些龙头股的估值已经处于安全边际较高的区间内。

　　据了解，包括公募基金在内的机构投资者集中看好金融板块。基金一季报显示，诸多公募基金的前十重仓股中有金融股出没。对此，邓利军强调，金融板块作为机构底仓配置，更加看重的是金融板块安全边际较高，结合目前金融整体估值水平处于低位，机构资金大幅流出的可能性较低。未来重点关注金融股的PB、ROE指标，其中银行和保险板块业绩增速相对稳定，未来估值有望有所修复。

　　前海联合基金研究发展部执行总监王静认为，行业经营质量整体受到挑战背景下，券商股整体难言见底，但行业集中度迅速提升，龙头估值已进入左侧配置区域。一季度前五大券商累计净利润与营收占全行业比例已分别达57.31%与47.56%，板块龙头的收入和利润增速持续好于行业，基本面出现分化，整体系统性风险暴露加剧板块整体寻底给行业龙头带来左侧配置的机会。

　　“金融板块的配置价值主要体现在低估值和高分红上，因此长期持有部分仓位仍会保留。”王静表示，与国际同行估值相比具有吸引力的子行业如保险、银行等，基本面下半年出现环比改善的情况下，将有助于风险偏好的修复；长期来看，经过金融去杠杆后的金融业经营将更为稳健优质，调整之后投资价值凸显。

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