漂亮50和杯具3000 你选哪个

　　今天的主题是大红，大红！两市低开高走，午后受券商、银行、保险金融股带动全线爆发，沪指站上3100点关口，创业板指在各大权重股的拉升下也强势翻红，以上证50、中证100为代表的主力指数走强，并创出年内新高。小景好像看到了一个假熊市，有种狂牛归来的错觉呢！

　　对于今天市场前市狂拉“漂亮50”的现象，不少投资者表示：我已经很满意了，最起码极大减轻了人们对“端午劫”的担忧，对后市行情向好发展意义不凡。但是，还有很多人对今天的大阳线持悲观态度：底部确认了吗？行情反转信号真的以此为准了？漂亮50和杯具3000，后市该买谁呢？

　　海通证券荀玉根最新出炉的观点给出了答案，且让我们慢慢看起来：

　　回顾历史：股市的主角动态变化

　　市场的三个变量：流动性、盈利、风险偏好。市场是科学和艺术的结合。从科学的角度看，影响市场的三个核心变量分别是流动性、企业盈利、制度和政策(风险偏好)，并总结了三点结论：

• 　　牛市往往伴随着利率下行或利率水平处于低位。

• 　　企业盈利是牛市重要支撑，但盈利改善有多种途径，周期性增长、改革创新都可以带来盈利改善。

• 　　风险偏好抬升通常因为制度和政策发生重大变革，改变了市场预期，最典型的是1984-97年香港牛市。

　　不同时期，影响市场的核心变量不同。但从艺术的角度来看，在不同阶段三个变量对市场的影响权重不同。以几次牛市为例，96/1-01/6、14/7-15/6的牛市主要受资金面驱动，货币宽松推动了“水牛”行情。而05/6-07/10、08/10-09/8的两轮牛市主要受基本面驱动。13/1-14/2的创业板结构牛市，也主要受益于中小创企业盈利持续改善。

　　为什么市场有时是资金面主导，有时又是基本面或风险偏好主导？主要因为在不同的市场阶段，资金面、基本面、风险偏好变化的剧烈程度不同，如14/7-15/6的牛市和15/6-16/1的熊市，资金面的剧烈波动引发了市场的涨跌，而经济基本面的变化相对平缓。

　　(小景说：今日不同往日，你不会两次走进两条完全相同的河流，你也无法两次面对完全相同的市场，所以只能摸着石头过河，且看且分析。)

　　2014年来市场主角已经切换两次

　　12-14年中震荡市，资金前平后紧、盈利结构分化，结构性机会为主。从2012年至2014年中，上证综指累计涨跌幅仅-5%，而创业板指涨幅达98%，市场表现为结构性机会。这段时期资金面前平后紧，但资金面变化对结构行情的市场冲击幅度相对有限。主板和创业板之间的差异主要在于盈利结构的分化，从2012年至2014年中，主板净利润增速从1%提高到9.8%，而创业板净利润增速从-1.5%提高到18%。

　　14-15年牛熊主要源于资金.2014年上半年牛市前期，市场普遍担忧经济失速，整体情绪悲观。但另一方面，货币环境已经开始出现变化。货币政策开始逐渐宽松，但直到2014年中，投资者对市场分歧仍然很大。

　　我们在14年中期策略报告中提出股市从危到机，对市场乐观，主要源于市场资金面出现变化。随后也提出利率下行趋势已经为A股牛市启动提供了先决条件，资本市场制度建设等方面的变化有望推动市场风险偏好。14年7月底开始，牛市缓缓启动，在2014年11月央行正式下调存贷款基准利率，叠加“沪港通”开通的政策利好之后，上证综指进入快速上涨阶段，推动市场上涨的核心逻辑从基本面切换到资金面。

　　16年1月底再次步入震荡市，盈利增长对冲资金略紧。目前悲观的投资者主要是担忧资金面的变化，认为在去杠杆、强监管的背景下流动性已经出现拐点。2014-2015年流动性的松紧变化引发了市场的大起大落，剧烈的市场波动给投资者留下了深刻的印象，所以目前投资者尤其关注资金面变化。但其实从2016年以来，推动市场震荡中枢抬升的核心动力已经从流动性改善切换到基本面的改善。从16年1月至今，十年期国债收益率上涨80BP左右，而上证综指从底部的2638涨至目前3000点附近，核心源于基本面改善，盈利的变化已经成为影响市场的主要变量。

　　(小景说：当你还在为“钱紧”担忧时，基本面过硬的白马股已经走出了新高。你难道没有发现事情有哪里不对吗？没错，此一时彼一时，现在制约股价的，真不只是钱的问题。)

　　盈利的主场无需过分担忧资金

　　震荡市重结构，一线龙头+金融股。市场的中期格局仍定性为震荡市，既不是牛市也不是熊市。今年来我们一直坚持A股进入二维投资时代，配置角度行业意义弱化，公司地位意义上升，即以二维视角思考，选各领域业绩增长确定的一线龙头股。

　　放长点看下半年，重视金融股。目前金融股是最低估、低配的板块，容易出现预期差。金融股低估低配本质上原因是对宏观经济企稳没信心，下半年只要经济增长平稳，就会修复对金融股的预期，而且金融监管加强最终利于大银行。

(责任编辑：DF332)