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黄金ETF买入成本高出天际?先来读懂“高深”的持仓数据

2019年02月12日 00:12
来源: 金研院
编辑:东方财富网

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  十多年前的美国次贷危机留给投资者的一个教训是,华尔街推出的的金融产品动辄就有几十乃至上百页的说明,中间还混杂着令人望而生畏的数学公式。这类介绍的初衷并不是为了让人看懂,而更多是起到双重作用,一是以不明觉厉的形式体现专业性,二是对真想读说明的人进行有效吓阻。

  次贷危机的打击范围和力度以一种令人遗憾的方式展现出这类产品介绍——或者说金融工程文件——的成功。在之后吸取了教训的金融监管机构,出于对投资者保护的考量,要求信息文件简单清晰,而不能像药品说明书那样晦涩。但这又带来了新的问题,很多人并不明白所购买的金融产品如何运作。

  作为投资领域新晋“网红”的黄金交易所交易基金(ETF)就遇到了类似情况。在本世纪第一个十年中被创立以来,这种产品很快就由于投资门槛低、交易费用低和流动性好的原因吸引了大量的投资者。

  现在黄金ETF已经成为支持黄金市场的一支重要力量,足以成为和央行官方储备或者科技工业用途等并列的支柱。在显示ETF的重要性时,有人甚至会提到2013年4月的黄金断崖式下跌是由ETF大量抛售引起的,这种说法虽然没有被实锤,但ETF有资格被当作候补背锅侠,其市场地位也可见一斑。

  ETF的大笔建仓或者沽出会引起市场波动,因此其持仓报告也是研究黄金市场的重要指标。世界黄金协会提供每月和全年全球黄金ETF的持仓报告,但是那些全球黄金ETF持有量和流动数据想看懂却并不容易。

  易被误读的数据

  从公开数据看,第一反应会是:ETF买入黄金的成本为什么会如此之高?

  按照世界黄金协会的统计,2018年全球黄金ETF和类似产品的黄金持仓总量共增加69吨,同比增长了3%。逢低买入推动了ETF的需求,这是正常现象,但协会的统计报告中指出这笔黄金相当于流入资金34亿美元,这其中就会出现一些有趣的数据差异。

  因为如果按照69吨价值34亿美元来计算,意味着每吨黄金价值4927.5万美元(约合盎司黄金价值1532.7美元,1吨=32150金衡盎司)。但事实上,去年金价在1月25日的最高点时,也仅是每吨4356.3万美元(每盎司1355美元),两者间有13%的价差。

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表一:表观ETF持仓价格与金价比较

  无论是月度统计,还是年度统计,金价总有确定的波动范围,即使高买低卖,在这时间段内任何一时间点进行交易,应该都不会背离其价格波动区间。去年全年的黄金均价在每吨4100万美元一线左右,在8月20日的年内低点时更是只有每吨3788.6万美元。

  这意味着即使黄金ETF全部在最高点买入,也和公布的价格有13%的价差,和去年均价相比有20%的价差,而和年内低点比,价差更是进一步拉大到30%,这些价格差大于金价波动区间。

  此外,汇率差异会导致ETF持有价值的一些差异。但事实上,由于美元兑主要货币去年相对稳定,一些汇率差值也难以解释ETF价格如此大的差距。比如世界黄金协会称,2018年的资金流入主要来自欧洲黄金ETF,增持黄金96.8吨,相当于45亿美元。按照这一数据计算,欧洲黄金ETF的均价为每吨4648.8万美元,虽然低于全球ETF的价格,但仍比金价高点时还要高。

  从不同地区ETF的表现更能看出汇率差的影响。高溢价建立仓位的交易员很可能被“祭天”,虽然不知道具体哪些人会成为倒霉蛋,但从一些大的ETF买入方来看,他们的价格还算合理

  德国Xtrackers Physical Gold引领全球资金流入,仓位增加46吨,价值19亿美元,这意味着其建仓成本为每吨4130.4万美元。iShares Gold Trust以增仓36.7吨占据了北美地区流入的头名位置,价值16亿美元,合计每吨4359.7万美元。在亚洲,中国华安黄金ETF增仓7.7吨,价值3.15亿美元,每吨约4090.9万美元。

  这三家大买家ETF合计买入黄金90.4吨,价值42.7亿美元,平均成本为每吨4220.1万美元。而从这个分布可以看出,直接以美元交易的iShares Gold Trust的平均成本最高,以欧元和人民币交易的Xtrackers Physical Gold和华安黄金ETF成本则相对较低,因此汇率变化很大程度上给ETF的持有成本大涨整体背锅。

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表二:流入量最大三家ETF持仓价格

  那么去年ETF增持黄金的成本为什么会那么高呢?在扣除交易和汇率因素外,以月度数据细分观察会得出更多结果。如果按照月份来计算,会发现在2018年中,黄金ETF的流入主要集中在1月、3月、4月、5月、10月、11月和12月7个月中,平均建仓金价分别为3384.1万美元、4444.4万美元、4361.5万美元、4230.9万美元、6060.6万美元、3792.5万美元及4028.9万美元。

  而该月最后一个交易日国际市场金价则分别为4323.9万美元、4256.3万美元、4287.2万美元、4181.9万美元、3906.2万美元、3914.5万美元及4112.1万美元。两组数据对比可以发现,10月份世界黄金协会提供的ETF买入价格明显高于当月金价(流入16.5吨,价值10亿美元)。

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表三:ETF2018年月度变化

  从数据对比可以看出,在去年黄金ETF建立仓位的7个月中,有5个月买入价格和当月最后一个交易日价格差异在4.5%以内,在考虑波动和汇率因素后,这是一个可以接受的价差。1月份两组价格差异较大,和当月金价波动较大有关。

  相比之下,10月份ETF的数据更有明显异常,在一定程度上拉高了全年的建仓价格。但由于当月买入黄金数量在全年中所占比重并不高,因此并不足以将ETF的建仓价格整体拉升至每吨4927.5万美元的水平。

  真实情况如何计算

  其实作为专业投资工具,黄金ETF的买入成本不大可能比“中国大妈”更高。虽然数据乍一看专业团队的建仓成本高出天际,但其实是计算方式需要更加严谨

  对于数据的差异,世界黄金协会发布的持仓报告只是在结尾语焉不详地解释称,黄金ETF“美元价值”及“吨位变化”不一致主要由黄金价格、黄金流入/流出时点及各国汇率变化相互作用引起。

  这种笼统的解释会让人看得一头雾水。事实上仔细分析的话会发现,ETF的成本构成比较复杂。ETF买入和卖出时刻的金价和持有量是随时变化的。吨位变化数据只是说明持仓量在某个时间段内的累计涨落,价值变化只是说明某个时间段内持金量所对应的资金累计变化情况。黄金ETF持仓吨位变化和价值变化,不等同于买入或卖出黄金的单价。

  如果在年初黄金价格为每盎司1300美元时有100吨黄金流入,之后在年末黄金价格为每盎司1200美元时同样有100吨黄金流出,最终结果是增加的吨数为0吨,但是从ETF用美元衡量的价值而言,依然出现了变化。这一变化会反映在持有仓位的成本上。

  此外,由于所有黄金都是以美元计价,但黄金ETF在买入建立仓位时,可能涉及欧元、英镑和一些亚洲货币,因此也要考虑到一些汇率变化的因素。主要是因为欧元、英镑计价的黄金价格本身上涨,资产管理规模(AUM)即使在没有任何申购的情况下也会上涨。

  金价和ETF持仓成本是非线性的。由于在去年绝大多数黄金ETF都不是从零开始建立仓位,因此目前的流入和流出,也需要和之前的仓位进行加权计算。如果使用之前提到的持仓成本=(期末市值-期初市值)/每日新增份额合计(吨)的方式来计算,会将原有持仓的市值变化这部分也计算在成本中,并不能反映出像在2018年这样特定时间段内的成本变化。

  事实上,在计算ETF申购赎回成本时,用每日流入金额合计/每日新增份额合计(吨)的比值会更贴近现实。以去年12月最后一周,之前提到的华安黄金ETF申购赎回真实数据为例能更清楚地展示出这种差别(如四)。

  在2018年12月21日至28日的一周中,华安黄金ETF基金净流入了1.428吨黄金,黄金ETF市值变化了4.9193亿元人民币(约合7288.9万美元)。4.9193亿元市值变化中,一部分属于申购进入,合计4.023亿元(约合5955.6万美元);另一部分属于原有基金份额的市值变化,合计0.8963 亿元。

  按照第一种方式计算,这部分黄金的持仓成本高达每吨5097万美元,显然远高于市场价格,但如果用第二种方式计算的话,持仓成本为每吨4164.8万美元,更加贴合当时国际市场的黄金价格。

表四:华安黄金ETF去年最后一周持有情况

  在细分计算后,得出的黄金ETF的持仓成本更符合现实,但遗憾的是,不少产品都将这种计算方式隐藏在金融文件中,容易造成不必要的误解。而要投资ETF的话,最好从读懂其数据开始。

(文章来源:金研院)

(责任编辑:DF395)

 
 
 
 

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