重阳投资舒泰峰：价值投资的变与不变

　　5月1日，巴菲特股东会如约举行，今年最大的一个看点是97岁的芒格又回归了，让人感叹这真是投资界的“不老神话”。大会前，伯克希尔·哈撒韦公司公布了一季报，公司2820亿美元股票投资组合表现在内的净利润117.1亿美元，2020年同期为净亏损497.5亿美元，可见凭借美股在疫情后的大幅反弹顺利实现了扭亏为盈，巴菲特和芒格再一次续写他们的“不败神话”。

　　刚刚过去的4月，华尔街知名价值投资者沃克斯从曼哈顿一幢大楼的十层纵身跃下，自杀身亡。沃克斯青睐投资被低估和冷门的股票，并且从未偏离过自己的深度价值投资方法，然而管理规模却由最高200亿美元跌至2020年底的8.63亿美元，两位联合创始人也先后离开。再往前3月份，华尔街对冲基金经理Bill Hwang由于激进的杠杆策略导致爆仓清盘，创下百亿美元的人类史上最大单日亏损。时间炼金，两相对比，不难发现投资这一行要缔造巴菲特和芒格这样的神话有多么难。

　　巴菲特和芒格为何能历经多次危机而屹立不倒，个中究竟何在？我想非常重要的一点在于巴菲特和芒格的价值投资既有坚定原则，同时又是灵活变通不僵化的。

　　“善变”的巴菲特？

　　这次股东会上，航空股的问题再一次被问及。巴菲特表示航空股最近很快复苏，但是仍不愿买回航空股，因为商务出行和旅游仍未自底部完全复苏。

　　事实上，在对待航空股的问题上，巴菲特可以说是“变化多端”。巴菲特早年在航空股上栽过跟斗，痛定思痛之后认为航空股典型的“价值毁灭者”，并发誓再也不碰航空股。但是2016年，伯克希尔就开始收购多家航空公司的股票，有人怀疑这是巴菲特的助手所为，但是在一次采访中巴菲特明确表示，伯克希尔持有的4大航空公司中，有3家都是他亲自买入，且持有比例在这4家航空公司中均占到10%左右。

　　新冠疫情发生后，伯克希尔以46美元每股抄底了97.65万股达美航空。然而一个月之后就清仓了，这笔抄底亏损了48%。去年的股东会上，巴菲特坦言错投了航空股。

　　巴菲特的这波操作真是快进快出，看起来跟他的长期价值投资理念十分不符合。

　　不光航空股，在对待科技股方面，巴菲特的态度也并非一成不变，大家都知道即使是在科技股最受欢迎的90年代，巴菲特始终拒绝触碰，为此承受了很大的压力，但是伯克希尔·哈撒韦2011年买了IBM，后来又买入苹果、亚马逊等科技股，而且持股数量越来越大，截至2019年9月底，伯克希尔·哈撒韦持有苹果公司2.5亿股，成为了第一大股东。芒格坦言有些后悔没有抓住互联网和科技发展的趋势。

　　除了具体的操作，巴菲特在投资理念和方法上也发生过重大变化，早年的巴菲特恪守老师格雷厄姆的投资方法，努力在市场中寻找极为便宜的股票，他概括为“烟蒂股”投资策略，这样的股票相当于扔在地上的烟蒂，捡起来还可以抽几口。但是在芒格的影响下，巴菲特完成了最重要的投资转变，从以很便宜点的价格买二流公司到以合理的价格买伟大的公司并长期持有的进化。所以巴菲特说：“芒格让我以火箭般的速度从猩猩进化到人类，否则我会比现在贫穷很多。”

　　巴菲特真的变了吗

　　看起来巴菲特非常“善变”，这就带来一个重大的疑问，价值投资到底什么是不变的，什么是可变的？事实上，巴菲特和芒格的变不是没有原则的，他们非常警惕的是思维固化。芒格举过一个“铁锤人”的经典比喻：“对拿铁锤的人来说，看什么都像是钉子”。思维固化就是“铁催人”思维，这是投资的大忌。

　　巴菲特和芒格非常善于自我纠错，芒格说：“我们常常改变错误的决定。可以说，这是让生活沿着正确的轨道运行的重要一部分。人孰能无错？如果你能及时认识到并采取补救措施，常可以化腐朽为神奇。”巴菲特则说：“如果发现自己掉到洞里，那首要的任务就是停止继续往下陷。”

　　总结而言，驱动巴菲特和芒格变化的有两大因素，第一个驱动力是客观条件在变化。比如都是航空股，但不同阶段航空股的特性却相差很大。早年巴菲特排斥航空股首先是因为航空公司产品的同质化。航空公司提供的服务相同且价格透明。这意味着这个行业的公司都没有加价的能力，只能靠低价吸引顾客，恶性竞争。其次，顾客没有品牌意识，多数的乘客在准备飞机出行时优先考虑的是时间、价格，而不会是特定的航空公司，这也加剧了价格战。再次，航空公司的固定成本非常高。飞机及维护成本、燃料、机组人员的成本都很好，而且即使飞机趴着，也不能省去维护费用。

　　既然如此，后来巴菲特为什么又重新青睐起航空公司了呢？其背后的原因在于经过长期的充分竞争，美国航空业进入到了四大航空公司垄断竞争的新格局之中，从而改变了过去巴菲特所担心的航空业恶性竞争和品牌意识不强的问题。

　　那么，疫情发生之后巴菲特为什么又要抛售航空股呢？那是因为巴菲特认识到了疫情对航空公司的影响将是较长时间且非常严重的。巴菲特说，事实证明，我对这项业务的看法是错误的，这不是四位优秀CEO的错。航空业是一个非常具有挑战性的行业，他们做这些公司的CEO，并不是一份开心、容易的工作，尤其在目前这种情况下，大家都被告知不要再飞行，不要再旅行。

　　所以变不是没有原则的变，变是有前提的。正如著名经济学家凯恩斯所说：“当事实改变时，我也会随之改变想法。”

　　“事实改变”是“想法改变”的前提。

　　巴菲特的另外一种变化源于他们自身的迭代进化。他们的能力圈在扩大，以前看不懂的东西现在能看懂了。巴菲特曾对记者说过：“是的，我是(贝索斯的)粉丝，没有买(亚马逊的股票)就是个傻瓜。”

　　这不是巴菲特第一次对自己不尽早投资亚马逊的决定感到后悔。2019年，89岁的巴菲特决定突破自我，买入亚马逊。在他看来，亚马逊的股东允许贝索斯以持续盈利为代价积极扩张。至于为什么投资苹果，巴菲特主要是看中其强劲的盈利能力。

　　变亦不变

　　相传孔子向老子问礼之后，回来对弟子们说：“鸟，吾知其能飞；鱼，吾知其能游；兽，吾知其能走。至于龙，吾不能知，其乘风云而上天。吾今见老子，其犹龙也！”

　　神龙见首不见尾，孔子将老子比喻成龙，说明老子的思想是十分灵活而不僵化的。这一点对投资格外重要，巴菲特和芒格身上的这一特质同样十分明显。朋友形容芒格：“查理的头脑是原创性的，从来不受任何条条框框的束缚，也没有任何教条”。

　　芒格十分重视达尔文的学说，在他看来，能够生存下来的物种不是最强的，也不是最聪明的，而是最能适应变化的。

　　变亦不变，策略因时因势而变，不意味着放弃原则。对于价值投资的几条核心原则，比如买股票就是买企业的一部分所有权，安全边际以及能力圈，巴菲特和芒格从来都没有改变过。

　　变亦不变，正如重阳投资董事长裘国根所言，“在投资中，真理比面子重要”。

（文章来源：澎湃新闻）

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