一季度亏损4.36亿！上海机场估值逻辑生变 张坤退守 景林资产却逆市增持？

　　疫情对机场的影响还未消散，今年一季度上海机场亏损4.36亿，已经连续四个季度亏损。

　　同时，上海机场还预计，今年上半年业绩将继续亏损，公司仍面临较大经营压力，具体影响还需视疫情进展而定。

　　疫情影响下，公司估值逻辑也遭到动摇，张坤管理的易方达中小盘退出上海机场前十大股东名单，明星私募上海景林资产却逆势增持，一季度新进成为公司前十大股东。

　　上海机场连续四个季度亏损

　　4月28日晚间，上海机场公布一季报，公司业绩由盈转亏，报告期实现营收8.66亿元，同比下降47.05%；归母净利润亏损4.36亿元，上年同期盈利8058万元。

　　对于一季度业绩亏损的原因，公司未作出详细的解释，但从上海机场董事长莘澍钧在2020年度业绩说明会上作出的表述，其实也可以看出，目前公司经营压力仍然较大。

　　“受到海南的离岛免税、市内的免税店以及跨境电商，还有进口关税持续下降等多重因素的影响，机场口岸免税消费的购买力已经发生了变化，浦东机场此前免税红利难以为继。”上海机场董事长莘澍钧近日表示，因2020年起发生了多项与原合同相关的不可抗力事件及重大情势变更，补充协议就日上上海在浦东机场经营免税店所需向公司支付的费用等相关条款进行了修订。

　　1月29日，上海机场发布《关于签订免税店项目经营权转让合同之补充协议的公告》。公告内容显示，当日上海机场决定与日上免税行(上海)有限公司(以下简称“日上上海”)签订《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同之补充协议》(简称“《补充协议》”)。

　　根据《补充协议》，相关费用修订自2020年3月1日起实施，上海机场据此确认2020年度免税店租金收入11.56亿元，较疫情前有大幅下滑。2021年-2025年免税店业务收入的实现很大程度上取决于疫情的进展及浦东机场国际及港澳台地区航线客流的恢复情况，具有不确定性。

　　而在一季报中，上海机场也提到，报告期内，公司免税店租金收入仅为0.92亿元，相比往年大幅减少。

　　自2020年第二季度亏损4.66亿元以来，公司已经连续4个季度出现亏损。从单季度来看，2020年四季度亏损最多，达到5.29亿元。

　　当前，疫情仍是影响航空业恢复发展的最大不确定性因素，境外疫情形势依然严峻复杂。鉴于此，公司预计今年上半年业绩仍将亏损。公司表示，将积极应对疫情冲击，多举措力促业务量回升，持续开源节流缓解压力，不断加大宣传力度，激活市场需求，增强浦东机场社会影响力，但受限于境外疫情的严峻形势，公司仍面临较大经营压力，预计业绩仍将亏损，具体影响还需视疫情进展而定。

　　上海机场估值逻辑遭动摇

　　上海机场主营业务分为航空业务、非航空业务两大部分，公司估值方法也比较简单，即航空业务和非航空业务(即免税店租金收入等)能带来多大的成长性。

　　受益于上海机场与日俱增的客流量，2017年，公司非航空业务收入首次超越航空业务收入，免税业务即非航收入成为公司主要收入来源。2018年至2019年，非航空业务收入占比不断扩大，2019年公司非航空性收入达68.61亿元，占总营收比例的62.69%。

　　在免税业务的带动下，上海机场估值也水涨船高，顶峰时期，公司总市值曾超1600亿元。

　　钟情于上海机场的张坤也直接指出，上海机场为自己“最成功的投资”。张坤认为，中国经济持续发展，出境游这件事是最确定的，中国有护照的人口才一亿人，随着出境游发展，中国最主要的几个国际枢纽机场会受益。

　　同时，张坤还表示，上海机场本质就是一个“微信”，把所有的基础设施、跑道建好之后，就是一个基础平台，这个平台上的所有流量都可以变现，变现的形式可以是商业，也可以是广告。第一，它的流量是独享的，没有人跟它竞争，第二，它的流量是零成本的，甚至是负成本的，第三，上海机场的流量价值巨大，因为它的流量是被筛选过的，而且是在封闭的空间之内，乘客没法走，它的流量变现的单客价值是很大的。这种流量价值，对于任何一个变现方都是极其具有吸引力的。

　　但一场突如其来的疫情似乎打破了这一逻辑，上海机场估值自2020年底以来已有不少回调，近期再次大跌，股价跌至50元附近，总市值跌破千亿。

　　对于上海机场与日上上海签署的《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同之补充协议》，国泰君安曾指出，国际客流恢复不确定，且海南等渠道减弱中免对机场流量依赖，上海机场免税租金议价能力减弱。

　　不过，尽管上海机场估值逻辑遭到动摇的情况下，但机构对公司多数看好。中信证券近日研究指出，海内外疫苗接种加速，料欧洲局部波动不改2021年底主要经济体完成大面积接种的趋势，下半年国际线或迎实质恢复。补充协议免税收入仅挂钩国际客流量，料2021年实现免税收入22亿，全年有望扭亏。未来或与日上上海深度绑定，预计2025年500亿免税销售额，为下一轮获取溢价奠定基础。

　　张坤退守，景林资产进击

　　“在行业景气周期当中，你可能看不出议价能力强弱的差别。但一个企业会遇到顺利的时候，也会遇到不顺利的时候，议价能力会保证它在困难的时候，稳定性会高很多。”张坤曾表示，免税店红利政策即使消失，对行业的影响也没有那么大。

　　尽管如此，张坤的实际行动却并不支持上海机场，张坤管理的易方达中小盘今年一季度退出了上海机场前十大股东名单，2020年末持股曾达到2180万股，持股占比达1.99%。

　　实际上，在易方达中小盘公布其一季度持仓时，就已经暴露了该行为。2020年一季度，易方达中小盘大手笔减持上海机场，截至一季度末，上海机场已退出易方达中小盘的前十大重仓股行列。

　　澳门金融管理局、资本研究与管理公司等机构一季度也退出了公司前十大股东名单，北向资金一季度减持1.92亿股。

　　与此同时，明星私募上海景林资产今年一季度却逆势增持，一季度新进成为公司前十大股东，持股数达996.61万股，总股本的0.52%。此外，社保基金也在大跌之际新进持仓766.60万股，占总股本的0.4%。

　　易方达中小盘、澳门金融管理局、资本研究与管理公司等机构股东纷纷退出公司股东名单，公司持股也瞬间分散，2020年末公司股东户数为13.52万，2021年一季度末激增至29.94万股。

　　在近日由证券时报社主办、长江证券协办的“第六届中国金长江私募基金发展高峰论坛”上，景林资产合伙人蒋彤在现场圆桌讨论环节表示，总体来看，今年经济与公司基本面都是非常强劲的，看赛道、天花板与公司的运营效率，优秀的公司是不少的，所以调整之后，对市场的信心比较强，从走访的许多家公司来看，未来增长是非常强劲。

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（文章来源：证券时报）

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