投资是一场与不确定性的较量

　　——访招商品质生活混合基金经理蔡宇滨

　　从某种意义上说，投资本质上是一场与不确定性的较量。在蔡宇滨看来:“投资需要对公司未来的发展情况进行折现，很多情况是不可知的，需要用概率论来理解这个世界，最终结果则是赔率问题。如何对未来定价，是每一个基金经理需要面对的难题。”

　　◎记者赵明超

　　在采访过程中，招商品质生活混合基金经理蔡宇滨身上始终透着一股平静的力量，语速不快不慢，十分笃定。在纷繁复杂的投资市场中，他有自己的锚——重视估值性价比、坚持均衡配置。从他所管理的基金产品业绩表现来看，同样是不疾而速，行稳致远。

　　在蔡宇滨看来，从某种意义上说，投资本质上是一场与不确定性的较量。“投资需要对公司未来的发展情况进行折现，很多情况是不可知的，需要用概率论来理解这个世界，最终结果则是赔率问题。如何对未来定价，是每一个基金经理需要面对的难题。”蔡宇滨说。

　　看重性价比博观而约取

　　苏轼在《稼说送张琥》中谈到，学习要“博观而约取，厚积而薄发”。这放在蔡宇滨身上同样适用。“我从大学开始就对投资抱有浓厚的兴趣，当时看了很多研究材料。毕业后，先做了4年卖方研究员，此后加入诺安基金担任研究员，研究过机械、军工、家电等中游制造业，也看过有色、纺织服装等行业”。蔡宇滨发现，固守一个赛道很难保持长期的超额收益。

　　深谙万物皆有周期的道理，蔡宇滨选择了均衡配置。“很多高景气的行业，两三年之后竞争就会变得非常激烈，这会导致景气度下行。打个比方，刚开始是肥沃的水田，后面就变成了盐碱地。”蔡宇滨说。

　　在蔡宇滨看来，投资机会其实是比较出来的，通过覆盖更多行业，更有可能发现更有机会的地方。“找到基本面相对稳定、比较好的行业和公司，回避估值比较贵、基本面相对恶化的行业和公司，正如芒格所言‘要在鱼多的地方钓鱼’。”蔡宇滨表示。

　　均衡配置在一定程度上可以分散风险，在均衡配置的基础上，蔡宇滨还非常重视估值性价比。在他看来，这相当于给风险控制又加上一重保障。当研究一家公司或者发现投资机会时，除了考虑收益，也会衡量风险，希望收益至少能覆盖风险。

　　什么样的风险收益比是合适的？蔡宇滨表示，关键是相信常识的力量，在悲观时看到乐观的一面，在乐观时也不要忘记潜在的风险。风险与收益相伴相生，在市场悲观时，股价持续下跌，但收益也在孕育之中。在极端行情中，可以以均值回归的思维去大致测算未来半年、1年或者3年的潜在收益有多少。在这种权衡中，选出最具风险收益比的标的。

　　“放到更广的维度来看，寻求最佳风险收益比并不局限于个股。风险和收益往往是系统性的，当投资者普遍非常谨慎时，往往意味着市场处于底部，系统性机会有望来临。这也是投资中常说的‘买在无人问津处，卖在人声鼎沸时’。”蔡宇滨说。

　　遇变不执稳行而致远

　　过去两年来，影响市场的不确定因素增多。对于基金经理来说，究竟是预测更重要还是应对更关键？蔡宇滨打了一个形象的比喻：“基金经理有点像带兵打仗的将军，除了刚开始的排兵布阵，面对变幻莫测的市场，随机应变十分重要。如果战场发生变化，要有及时应对的措施。”蔡宇滨直言，预测和应对这两件事情并不矛盾。

　　在他看来，预测和应对相辅相成。如果只想着应对，相当于搭建了一个量化系统，能够在短时间内处理海量信息，然后根据某个标准给出反馈。但是，基金经理不可能第一时间全面了解所有的信息，在投资时需要提前作出判断，这就涉及胜率问题。

　　“要先做好大概率的判断，但在现实中，尽管大概率的判断正确，依然会有小概率的事情发生。在小概率事情发生后，要根据具体的情况改变策略。”蔡宇滨进一步解释说。

　　尽管笃信价值投资，但蔡宇滨并不执于价值，而是尊重市场的变化和选择，他将其概括为“价值博弈”。在他看来，从长期来看，市场是称重机，买相对低估的标的胜率是更高的。但是，市场是不断变化的，需要根据市场的反应来优化投资策略。通过对短期目标的跟踪，不断修正长期目标，寻求更长期的稳健收益。

　　“投资好比对弈，需深思熟虑，层层递进。基本面是第一层，市场怎么理解基本面是第二层，我们怎么理解市场、怎么理解基本面是再上一层。投资最终是判断市场或股价，除了研究基本面，还得考虑市场对基本面会作出怎样的反应。市场是很多交易者一起参与的，相当于多元博弈，不仅要理解公司，你还得理解市场的想法、市场的预期。”蔡宇滨坦言，投资是一件复杂的事情，不能以“1+1=2”的思维来进行投资。

　　在具体的投资中，蔡宇滨将定量与定性相结合。先把投资逻辑理顺，需要考虑各种因素，包括景气度变化、行业变化、竞争格局变化等，以及公司的战略目标是否可实现。接下来，再关注公司的历史财务指标、盈利能力、竞争能力、管理能力等。

　　相信常识坚持独立判断

　　“我所管理的基金，市场都涨的时候不一定比别人涨得快，但相对而言，我对回撤控制得更好一些。主要是因为在市场高点没有跟着加仓，而是进行了一些止盈操作，让回撤更为可控。”蔡宇滨不愿意从众，“很多时候真理显而易见，但是你会发现往往是显而易见的道理大家并不照着去做。这与认知深浅没有关系，而是敢不敢不从众，敢不敢坚持自己的想法”。

　　2021年，新能源、医药等核心资产起舞，蔡宇滨并没有买入这些标的。在他看来，很多热门的标的不代表就能挣钱，它只是热闹。有些东西虽然不起眼，但收益并不低。不用跟随市场去买入热门标的，只要勤翻“石头”，就会找到不少市场关注度低、性价比高的标的。

　　过去几年，在持续震荡调整的行情中，不少基金经理感到压力很大。蔡宇滨属于情绪稳定、略显松弛的基金经理。“每当我排名靠后或是业绩不如人意之际，就是我思考过往投资方法之时。有些是我对市场的误判，有些是我的方法忽略了某些因素、某些因子，这为我提供了自我完善的机会。”蔡宇滨说。

　　在蔡宇滨看来，基金经理的投资策略要与其性格自洽。“做投资从来不会一帆风顺，巴菲特也被别人质疑了很多次，要坦然面对逆境。我比较能接受自己的不完美，很少要求自己什么事情都一定要做得很好。我会给自己容错。做投资时，有了容错，反而更稳定”。

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（文章来源：上海证券报）

(原标题：投资是一场与不确定性的较量)

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