航天军工板块直线拉升

　　军工行业：军民融合深度发展 资产证券化进程加速

　　本篇报告聚焦在中电科的资本经营思路，构建上市公司资产整合潜力的评分体系，筛选出在集团资产证券化进程中最有可能受益的投资标的。中电科的资产证券化进程备受市场关注，我们认为，随着军民融合深度发展的政策落地，中电科有望优先进行事业单位改革和军工资产市场化经营。在此预期基础上，本文沿着内部资源整合和对外并购重组的这两条资本运作思路，从以下三个方面对中电科如何充分发挥上市公司的平台优势进行深入研究：一是梳理了集团定位与发展概况、军品业务、民品业务等基本面情况；二是分析了集团资产经营与资本运作的经营成果与发展规划；三是构建了资产整合评分体系，从而通过对上市公司多个维度的考察，筛选出资产整合走在前列的投资标的。

　　掘金“中电科系”上市公司集群的核心逻辑在于其盈利能力和成长性俱佳，技术研发优势强、资产证券化率低以及军民品业务前景好。1)盈利能力和业绩成长性皆属军工集团第一梯队，销售净利润率和营业收入五年复合增速都在九大军工集团中排名第一位； 2)技术研发实力雄厚，研发投入产出比显着优于其他军工集团；3)资产证券化率偏低，资产整合空间较大；4)作为军工电子的国家队，中电科是我国国防信息化体系的唯一构建者；5)中电科民品业务定位是成为我国电子信息产业的引领者，紧扣智慧与安全两大事业谋发展。

　　集团资本经营思路有迹可循，内部整合和外延并购双轮驱动优质资产实现上市。2010-2016年，集团净利润口径资产证券化率提升了二十个百分点，近一半利润由上市的优质资产贡献。1)内部资源整合以专业化为主线，推动集团核心业务板块的构建。中电科成功整合了19家研究所资源，组建了电科软信、中国网安等7家子集团以及专业公司。2)对外并购重组以补短板为目标，完善产业链关键环节的布局。中电科陆续完成了对凤凰光学的实际控股和对天津力神的收购。因此，我们认为，展望十三五，集团的资本经营思路将保持不变，即内部整合促专业化布局、外延并购补产业链短板，资产证券化进程有望加快步伐。

　　基于对集团资产证券化进程的历史梳理和规划前瞻， 我们建立了中电科旗下八家A股上市公司关于资产整合预期强弱的排行榜。中电科目前已编制资本经营十三五子规划，而且领导班子执行能力强，因此给予集团资产证券化进程看好评级。关于评分体系的构建，我们将基于以下四个维度对上市公司的资产整合预期强弱进行打分：1)上市公司所属业务板块在集团发展规划中的重要程度；2)从政绩考核的角度来讲，市值规模越小，资产整合可能性越大；3)子集团内部资源整合所处的实施阶段、整合空间等；4)成员单位对依托上市平台进行外延式发展战略的重视程度、运作经验等。参照上述维度的衡量标准，我们采用0到5等距数据对每家上市公司进行评分，直接加总打分结果，形成排行榜。因此，总分排名由大到小依次是杰赛科技 (25)、 国睿科技(23)、四创电子(22)、海康威视(20)、太极股份(19)、卫士通(19)、华东电脑(18)、凤凰光学(16).

　　重点推荐杰赛科技、国睿科技、四创电子，建议关注海康威视、太极股份、卫士通。依据排行榜结果，重点推荐杰赛科技、国睿科技、四创电子：1)所属业务都是集团规划的重点领域，2)是子板块的唯一上市平台，3)市值规模较低，4)虽然外延并购不是资本运作的重点，但是子集团的内部资源整合阶申万宏源分析认为，段、受重视程度以及整合空间都优于其他公司。另外，建议关注海康威视、太极股份、卫士通。(来源：申万宏源)

(责任编辑：DF064)

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