中泰策略：有顶有底 波动加大 风格分化

　　一、本周市场波动加大，风格分化，哪个更值得关注？

　　全市场角度，本周最明显的变化是波动放大。除了投资者的主观感受以外，我们以万得全A为参考指标，本周二（16日）指数下跌2.96%，为二月初以来跌幅第二大的一天；次日拉升3.06%，同样是区间内的第二大涨幅。这种波动幅度在本轮反弹及调整过程中是比较罕见的。

　　风格层面，微盘指数的活跃度和市场关注度较高，但红利指数“稳坐钓鱼台”。本周前三个交易日，微盘股指数的日度涨跌基本都靠近10个百分点，是导致全市场波动放大的原因之一；相比之下，红利指数则“默默”创下了历史新高。

　　相比之下，我们认为风格的分化更能反映市场底层逻辑的变化。（1）本周经济数据、财报和“新九条”的颁布对市场影响较大，我们可以将大部分的市场波动归因于非基本面因素，即活跃资金对“新九条”从误读到理解；不过大盘价值（红利指数）的明显占优则更能反映机构投资者基本面预期的变化。（2）它们共同刻画了一个从非基本面因子主导向基本面因子权重抬升的过渡阶段，这是我们理解当前市场所处位置的坐标。

　　二、基本面定价因子权重抬升的传导逻辑

　　国内经济“量价分化”指向一个预期降温的环境。（1）1季度实际GDP5.3%的增长超出市场预期，季调环比1.6%和折年数6.6%指向后续政策有比较大的转圜空间。我们倾向于相较于月初，市场的政策预期是有所降温的。（2）与实际GDP超预期的表现不同，-1.07%的GDP平减指数是2000年以来的历史新低，其中工业品价格的拖累比较明显。这对应了一个有效需求并没有显著改善的宏观环境，基于“量”的实际高增长带来的政策预期变化，共同指向一个更弱的经济预期环境。

　　“量价分化”同样也映射在上市公司业绩层面。“量价”因子在上市公司业绩构成中的权重是有区别的，价格的权重往往会高一些。业内通常采用PPI同比增速去跟踪和预判A股的盈利走势，历史上看，GDP平减指数的增速与全A非金融石油石化的业绩相关性确实更高。

　　三、后市判断与配置建议：有顶有底，波动加大，风格分化

　　我们倾向于指数可能呈现一个“有顶有底，波动加大”的形态。（1）首先要强调的是我们处于一个“过渡”期，短期内并不意味着基本面因素完全占主导地位，同样的，也不能忽略非基本面定价因子的影响，这是一个权重变化的过程。（2）“有顶”的判断源于基本面因子中的价格因素迟迟未见改善，粗略的从历史上看，与本轮持续时间相当的“量价分化”阶段，上市公司业绩的改善还是要等到价格转好。“有底”的判断则主要来源于非基本面因子的支撑，包括严格监管等。（3）风格上我们更看好大盘价值的表现，一是短期内，市场预期可能比我们的判断要悲观一些，从实际的角度出发，避险需求可能阶段性回升；二是我们持续推荐的外向型配置方向已经取得了不错的效果，尤其是有色金属和家电。全球定价的大宗品和外需主导的出口品种我们会持续关注。

　　四、风险提示

　　经济超预期回落，政策超预期收缩。

（文章来源：中泰证券）

(原标题：市场周度策略—有顶有底 波动加大)

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