投资要攻守兼备行稳致远——访华安景气回报拟任基金经理金拓

　　在2019年开启的赛道股行情中，一些基金经理强调进攻性，重仓新能源、创新药、白酒等赛道股，所管产品的净值一度持续上涨，但在2021年市场转向之后，基金净值大幅回落，令投资者体会到什么是竹篮打水一场空。

　　与之相对应的是，一些敬畏市场、看重估值性价比的基金经理，不仅聚焦行业景气度，还看重估值性价比，既把握住了高景气发展的红利，在市场转向后又保住了收益。

　　华安基金的金拓，就是这样一位攻守兼备、行稳致远的基金经理。近日，他向上海证券报记者讲述了他的投资之道。

　　锚定行业景气度强调进攻性

　　从金拓从业经历来看，在2023年3月加入华安基金之前，先后在安邦资产、中融基金（现更名为国联基金）工作，先后担任研究员、基金经理，2019年1月起单独管理主动权益产品。加入华安基金后，金拓从2023年10月起担任华安智增精选基金经理。目前，拟由金拓担任基金经理的华安景气回报混合基金正在发行。

　　从金拓过往的业绩表现来看，管理时间最长的是国联核心成长基金，从2019年1月22日开始管理，到2023年3月8日离任，管理期间收益达203.98%，大幅超越同期市场表现。

　　良好的业绩表现缘于金拓对投资的深入思考。金拓表示，其投资框架是基于估值性价比的景气度投资。锚定行业景气度，注重进攻；看重估值性价比，重在防守。

　　“我的第一份工作是在安邦保险，最早研究的是TMT行业。险资主要考核绝对收益，TMT则属于成长范畴，这影响了我此后的投资风格。”在谈到自己的投资风格时，金拓表示，既追求高景气度行业的成长性，也注重估值性价比，强调安全边际。

　　对于二级市场来说，投资获利源于股价上涨。金拓表示，从影响股价的主要因素来看：一是景气度；二是估值。

　　从景气度来看，主要关注景气持续的机会和景气反转的机会。“行业景气度的高低，可以通过对上下游产业链和同业公司的调研进行确认。优选与产业链景气共振的标的，胜率会更高。”金拓说，景气度有时代特征，在不同的社会发展阶段，其代表性景气行业是不一样的，所以要与时俱进。

　　在金拓看来，各个行业皆有周期，关键是要把握景气度趋势，在行业选择上不存偏见，不把某些行业排除在外。从2020年以来的业绩归因来看，半导体、新能源、军工、计算机、汽车零部件、煤炭、医药等行业的业绩贡献度排名靠前。

　　当前，A股上市公司数量达5000多家，对于金拓这样聚焦行业景气度的基金经理来说，如何选出合适的标的构建组合？金拓表示：首先要广覆盖，然后是深挖掘。

　　金拓表示，广覆盖的意义不是直接找到可以配置的标的，而是多寻找一些值得关注的方向。如果观察到某个行业里景气度预期向上的标的增多，且其估值比较合理甚至低估，通常能够判断该行业值得进一步关注。

　　“我希望在每个阶段，都能找到几个值得关注的方向，然后，自下而上基于个股的赔率和胜率，对潜在的收益率进行排序，将相关标的纳入组合。从过往组合持仓来看，正常情况下每个阶段会布局三到五个方向。”金拓说。

　　看重估值性价比注重防守性

　　许多聚焦景气度投资的基金经理往往憧憬新兴产业辉煌的前景，追求估值和业绩提升的戴维斯双击。但事后来看，他们往往低估了成长过程的复杂性，高估了行业的竞争壁垒，当行业景气度反转时，往往会遭遇估值和业绩双杀的窘境。

　　从金拓管理的基金净值走势来看，整体回撤表现与基础市场走势较为接近，但当市场出现结构性机会时，回撤收复速度快于基础市场。究其原因，金拓不仅关注行业景气度，还非常看重估值性价比，这也展现出其投资审慎的一面。

　　在金拓看来，上市公司适用的估值体系并非静态存在，而是根据上市公司的产业生命周期、商业模式、竞争格局及公司竞争力等方面综合评估的结果。不同的公司所适用的估值体系可能是不一样的，估值体系要和公司相匹配。

　　金拓表示，通常而言，同一家公司的估值体系，在大部分时候是比较稳定的，但随着时间推移也会发生变化。这时候就要重新审视这种估值体系底层因素的变化，因为这种估值体系的变化，往往预示着一轮大的行情或者一轮大的风险，这种低频但特别重要的变局尤其需要关注。

　　以计算机行业为例，2012年左右，A股计算机公司大多是IT领域的包工头，只赚一点人头费，这种商业模式只能用PE法或者PEG来估值。从2014年下半年开始，随着“互联网+”概念兴起，至少在当时资本市场预期层面，计算机行业的商业模式发生了巨大变化。具体而言，一个商业活动可以简单拆分成信息流、现金流和物流三个流向，当时大部分“互联网+”故事的底层逻辑可以归结为通过信息流来染指现金流，从赚取人头费转向了赚取流量分成。随着商业模式的巨大变化，对应的估值体系也就发生了巨大变化，市场对计算机行业的估值体系从PE法估值转向市值法估值，这是那一轮“互联网+”行情背后的估值逻辑。

　　另外，在金拓看来，在估值体系稳定的情况下，估值还有宏观特征，即不同宏观环境对应着不同的估值因子表现。例如，最近两年宏观不确定性上升，市场对业绩确定性更为看重，盈利确定性高的公司持续享受估值溢价。

　　布局三个方向攻守均衡

　　今年以来市场走出分化行情，低估值高分红板块持续上行，传统消费板块遭遇调整。接下来市场将如何演绎？哪些方向值得关注？

　　金拓表示，随着美元流动性转向渐行渐近，结构性行情有望延续。从估值角度来看，当前A股有充足的估值保护，随着宏观确定性的不断提升，市场越来越具投资价值。

　　关于配置思路，金拓表示，会兼顾成长与稳健，目前主要关注以下三个方向。

　　首先是电子板块。从产业链的调研情况来看，半导体销售回暖的趋势已经传导至国内产业链，同时大基金三期的成立为半导体行业资本开支的持续性注入了信心，看好半导体自主可控受益标的。另外，2024年将成为端侧AI落地元年，iPhone有望迎来量价齐升的换机周期，消费电子板块行情的持续性值得期待。

　　其次是大飞机产业链。在目前宏观环境下，大飞机产业链是难得的高确定性成长方向。目前，C919飞机在手订单已超千架，即将开启从1到N的快速增长期。从供应链来看，目前主要是国际供应商，在自主可控背景下，不管是金属材料、复合材料，还是机电系统、航电系统乃至发动机，国内厂商都有巨大的发展机遇。另外，从军工行业周期来看，下半年有望开启新一轮订单周期。

　　最后是银行板块。从股息率来看，银行板块的股息率仅次于煤炭行业，而从分红比例来看，煤炭板块的分红比例约为60%，而银行板块的分红比例仅为30%左右，随着未来信贷增速放缓，银行分红比例仍有较大提升空间，即股息率仍有潜在提升空间。从估值体系来看，由于担心资产质量问题，过去十余年银行板块被持续下杀估值，目前在红利类资产中，不管是横向比较还是纵向比较，估值都是最低的，在政府化债及地产去库存背景下，银行股的估值空间有望逐步打开。

　　除了上述三个方向，金拓表示，对其他行业也会关注跟踪，等待买入机会的到来。

（文章来源：上海证券报）

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