攻守自如 在变化中捕捉投资先机——访中信保诚基金研究总监吴昊

　　在长达17年投研、8年投资管理的生涯中，中信保诚基金研究总监吴昊的研究足迹遍布汽车、家电、机械设备等多个行业，见证了数个周期的起落，在此基础上形成了对投资的理解。他的投资理念清晰而坚定，即投资收益应基于企业创造价值的能力，持续寻找基本面发生积极变化且价值持续提升的公司

　　◎聂林浩

　　在长达17年投研、8年投资管理的生涯中，中信保诚基金研究总监吴昊的研究足迹遍布汽车、家电、机械设备等多个行业，见证了数个周期的起落，在此基础上形成了对投资的理解。他的投资理念清晰而坚定，即投资收益应基于企业创造价值的能力，持续寻找基本面发生积极变化且价值持续提升的公司。

　　吴昊的投资框架从宏观层面的高屋建瓴，到行业动向的敏锐洞察，再到具体投资策略的灵活运用。随着市场环境的变化，他不断对投资方法进行审视和思考，灵活调整投资策略，在确保安全边际的同时，力争在变化莫测的市场中寻找价值持续增长和盈利修复的机会。

　　公司价值是投资的锚

　　吴昊2006年进入券商研究所，在从事研究期间，研究过汽车、机械、电气设备等行业。彼时正值商品及航运行业的大周期，身处其中的吴昊对周期概念有了较为深刻的认知——“周期股在周期向上时爆发力凶猛，而一旦回头，其回撤同样残酷。”

　　后来，吴昊加入中信保诚基金，继续跟踪和研究汽车与家电行业。他再次直观地感受到一个行业或一家公司进入产品强周期时业绩增长所产生的爆发力，驱动公司价值显著抬升。从那时起，他逐渐形成了自己的价值投资理念，即寻找基本面发生积极变化，并且价值创造能力可以持续提升的公司。

　　吴昊的投资理念一以贯之。他认为，公司股价是围绕公司价值波动的，公司价值的趋势决定了最终股价的趋势，投资收益的创造应该以追求企业创造价值的能力为主，价格相对价值的波动更多是风险因素。投资收益和净值波动要做到更好的平衡，这样才能给投资人带来更好的持有体验，才能在资管市场上保持竞争力。

　　“相比于主题炒作，研究整体能力不断提升的优质标的，对我研究能力的积累起到了关键作用，在我后续做投资时具有非常强的借鉴意义。”吴昊称。从他所管产品过往披露的重仓股情况来看，优质资产是比较鲜明的特征。

　　在吴昊看来，一方面，优质资产往往具备比较明显的财务识别特征，例如持续高于整体权益市场的ROE（净资产收益率）或ROIC（资金回报率）水平、更强的产生现金流的能力、不断提升的行业渗透率、优秀的公司治理、差异化或成本优势带来的竞争壁垒等。另一方面，优质企业这种可识别的阿尔法，不仅可以带来超越市场的价值增长，也能更好地对冲行业或经济波动带来的负贝塔冲击，有利于改善组合的风险收益特征。

　　“好资产需要有好价格，除了优质资产的特征，我希望组合的总体估值水平也是偏低的，因为优质资产并不意味着没有估值风险。”吴昊解释，过往一些识别度比较高的优质资产，在长期资金持续配置的过程中，绝对估值来到了非常高的位置，在后来市场的持续调整中出现了明显的回调。

　　近两年，吴昊的持仓特征发生了一些变化。他会结合不同市场环境对投资策略进行微调，更加关注企业的竞争力、公司质地和成长性。与此同时，他将对安全边际和确定性的考量放在了更加重要的位置。

　　从宏观视角洞察市场动向

　　在投资中，吴昊更倾向于从宏观层面入手，对未来市场走势有一个纵览全局的判断。其判断的依据主要来自三个层次的分析。

　　第一，从宏观基本面角度，观察内部和外部的宏观经济环境。比如，外部环境是否承压、外资净流入情况等，以及内部经济结构调整处于哪个阶段，宏观经济指标、货币政策和财政政策等，从而在整体上判断当前市场位于偏左侧还是偏右侧。

　　第二，从动态的视角，观察是否有导致市场对基本面判断产生变化的信息出现，相对于基本面分析，这更为重要。比如，关注财政扩张政策对经济拉动的效果等。

　　第三，观察市场价格信号。他主要关注权重指数、超长期国债期货等的表现，也会留意美股市场。他分析了其中的逻辑：“以近期美股纳斯达克指数为例，如果该指数进入持续调整期，那么美国进入降息通道的概率或增加，这有利于改善全球金融市场。但是，海外市场以及AI等科技类资产表现不佳，又会映射到国内市场，国内相关科技企业的定价会受到挑战。”

　　吴昊补充道，另一方面，如果美股回到温和上涨阶段，美国或采取渐进式降息策略，全球资金回流A股市场的意愿会有所减弱。但利好在于，如果科技等产业的发展趋势仍在，国内相关企业与产业存在投资机会。

　　灵活调整投资策略

　　具体到投资策略，吴昊以偏行业的思路构建组合，强调防守反击，观察行业变化，寻找价值增长及盈利修复的机会。他将投资策略分为四种：趋势、反转、高质量、低估值。趋势和反转均为进攻型策略，力争挖掘较大的超额收益，但波动率也可能更大；高质量是相对稳健的策略，低估值则是防御性策略。

　　吴昊介绍道，趋势策略要求投资者具备早期精准识别产业大趋势的能力，当趋势被全市场认同时，基于高增长对未来进行线性外推，其定价或走向泡沫化，届时会面临较大的回撤风险。反转策略则是建立在市场的错误认知上，在基本面反转之后带来超额收益的机会，这种策略性价比较高，相对不拥挤，但可遇不可求，难以作为核心策略构筑持仓，属于提高预期收益的辅助策略。

　　高质量和低估值是吴昊长期作为底仓的配置策略。他表示，高质量策略的有效性在于市场对某些高质量资产定价的轻微不充分，投资者通过持续投资于这类资产可以实现相对稳定的超额收益，这类资产往往受到市场的青睐。然而，随着市场环境的变化，这类资产维持超越市场平均回报的难度在增大，资产数量也在减少。

　　谈及高质量策略何时才能出现投资机会，吴昊表示，随着经济新旧动能的切换，顺周期内需资产有可能成为高质量策略的投资标的。此外，企业“出海”方向也有潜力成为新一轮高质量策略的核心。

　　“目前，低估值策略的性价比相对更高，优先关注经营稳定性强的资产。”吴昊表示，会选择行业供给缺乏弹性，且供给格局良好的资产。其中，供给的刚性一部分来自较低的资本开支或专营权构筑的进入壁垒，这类资产相对于需求变化的敏感度较低，产生现金流的能力相对稳定。同时，他也会关注高股息资产。在无风险利率中枢下移的市场环境里，高股息资产的相对吸引力在提升。

　　“后续我将以低估值策略为核心，以反转策略作为争取收益的补充，并时刻关注是否有配置高质量资产的机会。”吴昊总结道。

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（文章来源：上海证券报）

(原标题：攻守自如 在变化中捕捉投资先机——访中信保诚基金研究总监吴昊)

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