中信证券裘翔：未来A股是“全球的A股”

　　中信证券2026年资本市场年会于11月11日至11月13日在深圳召开，在资本市场主论坛环节，A股首席策略师裘翔以“角逐定价权，迈入低波市”为题，核心围绕A股基本面范式变化、增量流动性结构调整及2026年行业配置思路三大维度展开论述。

　　展望2026年，裘翔指出，A股全球营收敞口企业已不局限于少数公司，而是足以推动整个A股的行情，未来A股的基本面要放在全球市场需求去看，而不是单看本土需求。在此框架下，中美格局决定了行情的节奏和顺畅程度。

　　为何说未来A股是全球的A股？

　　围绕A股基本面范式变化，裘翔首先从数据变化上进行分析。过去20年，A股制造业市值前30大公司境外业务收入占比持续提升，2005年到2015年，从7%逐步攀升至10%，2015年到2020年又从10%跃升到23%，而过去不到5年时间便从23%加速扩张到45%。

　　这一全球化特征并非少数企业专属。裘翔谈到，若计算整个A股非金融板块所有上市公司利润，据统计，利润占比超过20%的公司已占到金融板块利润近4成。换言之，当前的时间节点主要来源于上市公司的海外收入和利润的增长。裘翔称，若仔细分析结构便可发现，行情真正上涨来源于全球化所带来的收入和利润增长，而这一情况不同以往。

　　以往行情都会根据信贷、非标、企业债等用来观测基本面的社融指标，但裘翔指出，随着部分A股上市公司全球化运营程度不断提升，加速出海，高海外敞口企业经营基本面已与这些社融指标基本脱敏，在观测今年行情时失效。

　　从影响面最广的上证综指来看，上证非金融和上证非金融两油境外收入占比从2015年到2025年均有所提升；而地产链相关行业市值占比在10年间下降至5.5%，消费类行业期间从7.3%上升至2020年高点18.3%后，便一路降至当前的7.4%。

　　基于上述数据，裘翔给出明确结论，中国资本市场正从本国敞口的新兴市场特征，逐步转向全球敞口的成熟市场特征。“A股未来不仅是中国的A股，还是全球的A股。”裘翔强调，A股的新能源、资源、锂电、智能车等领域的公司并不是因为是中国公司才需要配置，而是因为这批企业就是全球最优秀的企业，要在全球化市场中寻找机会，在逆全球化时代下推进全球化布局，是这个时代矛盾又成立的事实。

　　在这一框架下，现阶段相比国内经济周期，中美关系对A股影响更大。两个关键节点值得关注，分别是中美经贸协议落地和美国中期选举尘埃落定，而这两个节点或将市场行情分为三段：从目前到2026年一季度、明年一季度到11月上旬，以及明年11月上旬以后。其中，中美关系在第二阶段有望迎来平稳期，A股行情有望迎来持续上涨。

　　A股盈利增速方面也与上述划分阶段相仿。裘翔预计，中证800非金融全年增速为5.9%，中证800全年增速为4.8%。

　　增量流动性产生了何种变化？

　　A股市场资金生态正发生显著重塑，追求稳健回报的绝对收益资金已成为入市主导力量，资金长期流向权益资产的趋势已形成市场共识。

　　裘翔分析，本轮行情中，普通投资者积极性或才刚刚起步，高净值人群及企业客户出于资产配置和规划的角度，参与热情更高。

　　从市场增量来看，以险资和私募为代表的绝对收益类产品形式为主。今年保费收入已有5.21万亿元，而根据相关实施方案，若新增保费30%用于投资A股，则月均净流入规模能达到1500亿+的量级。

　　裘翔指出，ETF市场，工具型产品发展态势明显好于宽基型产品。

　　今年以来，行业和主题型ETF份额占比持续上升，截至三季度末，行业与主题ETF合计规模为12024亿元，规模占比达到55%。裘翔认为，市场体现出典型的工具性产品特征。

　　从数据来看，2018年以来，ETF净申购额与市场走势基本保持着负相关性。裘翔分析，考虑到主动赛道型产品和工具型ETF有一定布局板块的顺周期特性，实际上，宽基ETF在平抑波动大盘指数波动，而工具型产品在加剧局部板块波动。

　　散户投资行为也受市场生态变化影响，网络自媒体催生的新型类投顾服务模式，正逐步改变散户的投资逻辑。这类模式与传统投顾在服务形式、信息传递上存在差异，盈利核心在于流量积累与信息变现，网络投顾KOL的信任机制与盈利模式存在差异，既有“催人上车”，也有“劝人谨慎”。

　　裘翔认为，在舆论时代，零售客户面临的舆论环境实际上更加多元，群体效应带来的单边影响在弱化，这是市场资金生态在逐步发生的一大重要变化。

　　裘翔看好居民长期存款搬家的趋势，将间接通过稳健型绝对收益产品入市，而这些资金生态的一系列变化，最终都指向A股整体波动率长期下降的必然趋势。

　　行业配置看好三方面

　　围绕2026年A股投资机会，裘翔明确三大核心方向：传统制造业提质升级、中企出海与全球化布局、新应用拓宽AI商业化场景。

　　对于传统制造业提质升级的逻辑，裘翔解释，当前处于欧美和中国传统制造业资本开支同时放缓，但新兴市场国家替代性追赶加速的窗口。“要把当前的时间窗口去充分变现利益，把份额变成纯利润，再以超额利润加强研发，保持技术优势，避免因”低效内卷“而浪费这一历史性事件”。

　　结合 “十五五” 规划中对产业链的强化表述，他进一步指出，“未来制造业发展不再简单追求规模，而是把份额优势转化为定价权和利润”，终极目标是中国制造业在全球经济利润占比向增加值占比靠拢，伴随着市值体量倍增。

　　裘翔建议，可密切关注有足够供给优势的行业，包括战略资源品，极强份额和技术优势行业，以及有充分竞争优势但同时内卷外化倾向的行业。

　　中企出海与全球化布局同样被看好。裘翔提到，今年一些代表性企业呈现了全球市场对打开中企市值空间的重要性，来自海外收入和利润潜力不断超出市场预期，且在更大样本层面，“出海”带来的优秀财务表现也非常明显。近三年来，面对复杂的贸易环境与国内市场竞争，乘用车、新能源动力系统（锂电池）等优势产业正加速全球产能布局。

　　第三大投资机会聚焦科技领域，核心是通过新应用拓宽AI商业化场景。裘翔分析，从今年三季度末的公募基金持仓来看，TMT板块的持仓已经突破40%，这一定程度上制约了科技板块的短期弹性，加剧了博弈。但针对“40%规则”的博弈，只能回答短期的风格切换，难以给出未来一年的指引。AI的投入是否能够通过商业闭环实现可观的资本回报，是市场当前对科技板块焦虑的核心，也是2026年影响全球资本市场最关键的产业因素。

　　权益资产红利时代才刚刚开始

　　裘翔最后总结，权益市场正逐步承接房地产在居民财富配置中的历史功能，权益资产红利时代才刚刚开始。一方面，主动布局、长期参与，避免错失时代机遇；另一方面，坚持稳健投资理念，淡化短期波动，将权益资产视为陪伴中国经济高质量发展的长期工具。

　　从核心结论来看，未来A股基本面要放在全球市场需求去看，而不是单看本土需求，后续应关注中美签署贸易协议、美国中期选举两个节点。

（文章来源：财联社）

(原标题：中信证券裘翔：未来A股是“全球的A股”)

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