建信基金：精心研判宏观 迎接债市新机遇

　　债券投资，更多地需要至上而下的分析。建信双周安心理财基金经理、建信纯债拟任基金经理朱建华总结出具体的“三加一策略”：宏观、通胀、资金面，加上券种自身价值。

　　其中，宏观和通胀因素决定了货币政策。2011年，类似滞涨的宏观背景下，股债双杀，除了一些理财渠道外，现金成了最好的选择。从2011年年底以来，保增长逐渐代替防通胀成为调控目标，资金面变得宽松，通胀逐渐下行，成就了债券的阶段牛市。

　　时近年底，研判宏观需着眼全球。朱建华表示，今年底明年初必须着手解决的美国“财政悬崖”问题，关系到能否补上新增开支和减税计划造成的巨大财政缺口，估计国会最终会就赤字削减计划达成一致，以稳定人心。美国中长期比欧洲乐观，失业率有所下行，但QE3推出形成的过量资金并未进入实体经济，银行中介功能不断弱化，整体经济复苏缓慢，企业盈利状况下降。但受不会再差的预期以及流动性推动，美股表现强于经济基本面。欧洲则要糟一些，由于自身财政问题，只能紧缩，成员国之间发展状况不同，只能不断推出短期政策，头痛医头脚痛医脚，市场拉着政策走，很难有长期治本的方案。日本则长期低迷。三大经济体的疲弱波及发展中国家，外需下降，经济下行，资金外流，并形成相应的连锁效应。比如澳元因被认为与中国高度相关存在贬值预期。

　　朱建华认为，国内经济基本走L型，通胀压力不大，资金面不会太紧张，大环境有利于债市。中长期看，去产能、去杠杆的压力很大。相对于去库存的小体量，去产能的背景是过去投资高峰形成的，其中制造业投资在未来一两年仍有新的产能释放。而2008遭遇的外部危机迫使国内刺激扩张，扰乱了原本应该正常调整的产能和结构，形成并无真实需求的巨大投资。投资的长期效应递减，经济转型变得艰难。另一方面，高负债率造成不良率上升预期，银行慎贷，更不利于经济复苏。经济越不乐观，降准降息预期就越强，越有利于债市。

　　机构投资者预判宏观的方法和工具各有不同。朱建华表示，实践证明，相对于比较滞后的发电量等指标相比，与生产加工机械的产量相关的数据敏感性更强，这类指标的转弱往往比其他指标提前三个月到半年。不仅2008年如此，去年4季度的时候这类先行性指标已经出现负增长，并且今年的跌幅甚至低于2008年。经济底部回升的路途将较为漫长。

　　总之，国内经济中长期缓慢筑底震荡，有利于债券投资。疲弱的需求端一定程度上抑制了货币超发所形成的通胀压力。回顾央行操作，前期需要回收流动性以对冲大量的外汇占款，目前则通过逆回购来稳定货币池。因此，资金面在今后相当长一段时期会保持相对稳定，对抑制通胀有利。去年底开始，资金面由紧转松带来一拨债券牛市，尤其是第一、二季度的信用债行情。度过最宽松的5、6月份后，三季度资金面偏紧，加上消化前期的超买，债市出现短暂调整，目前债券的估值优势再次体现。虽然央行连续逆回购稳定资金面，但这不是长久之计，降准预期依然非常强，四季度资金面的再度宽松是大概率事件，加之超预期事件的减少，在整体估值优势背景下，债市已进入较好的投资时点。