谁偷走了“旗手”的弹性？券商估值落后大盘两成 “聪明钱”抄底券商ETF

　　近期，A股市场热度持续攀升，沪指逼近4200点，创指更是跌创历史新高。然而，素有“牛市旗手”之称的券商板块却表现平平，这种“指数上涨、旗手哑火”的背离现象被更多关注到。

　　究竟是何种原因导致这一反常局面？综合市场表现、资金动向与基本面逻辑，以下五个维度值得重点关注：

　　一是“背离悖论”凸显。当前券商板块陷入估值冰点与业绩高增、市场高热度的双重背离，呈现出“越赚钱股价越跌”的怪圈。

　　二是资金面出现边际改善。尽管散户抛压仍存，但两只市值巨头证券ETF本月已累计净流入合计44.5亿元，机构对板块的净买入量自4月起也呈现加速流入迹象。

　　三是估值修复预期升温。有卖方研究认为，当前券商板块处于“市场仲夏、估值冰点”的极度错配状态，这种背离或将难以持续。

　　四是β属性减弱，α策略成为关键。在板块整体弹性减弱的背景下，单纯博弈指数行情的β收益难度加大，资金正转向寻找具备超额收益能力的α机会。

　　五是配置方向趋于分化。有卖方建议重点关注更易产生α收益、综合实力强的大型头部券商，以及股息率具备显著吸引力的H股券商标的。

　　业绩狂飙与估值冰点、火热市场的“双重背离”

　　业绩与估值的“背离悖论”，是当前市场最大的矛盾点。

　　从业绩端来看，证券行业交出了亮眼的成绩单。数据显示，52家券商或其上市主体2026年一季度合计营收达1646.22亿元，同比增长30.66%；归母净利润合计655.31亿元，同比增长37.99%。回顾2025年，中证协披露行业净利整体同比增长31.20%，基本面持续向好。

　　然而，股价表现却与之背道而驰。截至5月14日，证券板块指数年内累计下跌9.42%，50只券商股中47家收跌。

　　年内跌幅较大的5只券商股分别是国盛证券（-25.59%）、国泰海通（-23.55%）、中国银河（-19.27%）、华泰证券（-19.03%）、兴业证券（-18.87%）。仅第一创业、长江证券、华林证券年内上涨，年内涨幅分别为11.64%，5.4%、0.98%。

　　进入5月以来，市场如火如荼，但券商板块指数月内仅微涨0.04%；50只券商股中34只月内下跌，占比为68%。即便是表现最好的长江证券，月内涨幅也仅有7.5%。

　　中泰证券非银分析师葛玉翔在最新研报中提到，当前券商板块PB仅为1.3倍，板块指数点位相当于上证指数3400点附近，与当前大盘点位存在约20%的差距，估值处于历史极低分位。

　　两证券ETF逆势吸金45亿

　　在二级市场股价低迷的同时，专注ETF的资金却在悄然布局。

　　Wind数据显示，5月以来，证券ETF国泰与券商ETF华宝分别净流入26.26亿元和18.24亿元，位居股票ETF净流入榜前两名。仅5月13日单日，证券ETF国泰便净流入6.2亿元。

　　5月13日，证券ETF国泰居股票ETF净流入额首位，当日净流入6.2亿元；券商ETF华宝排名第三，净流入3.32亿元。当日，24只证券相关ETF净流入合计11.38亿元，其中12只净流入。

　　若以年为单位，今年以来，上述两只证券ETF分别位列股票ETF净流入额的第11名、第46名，分别净流入57.59亿元、18.32亿元。

　　“越跌越买”的特征同样明显，上述两只ETF年内跌幅分别为11.56%、11.57%。

　　目前规模超过百亿的证券ETF有5只，分别是证券ETF国泰（571.50亿元）、券商ETF华宝（377.16亿元）、证券保险ETF易方达（130.25亿元）、证券ETF天弘（108.79亿元）、券商ETF银华（104.19亿元）、

　　十亿级以上规模的证券ETF包括证券ETF南方（70.27亿元）、证券ETF鹏华（40.93亿元）、证券ETF汇添富（30.62亿元）、证券ETF易方达 （30.43亿元）、证券ETF华夏（18.25亿元）、证券ETF东财（13.01亿元）。

　　卖方：谁偷走了本轮券商的弹性？

　　针对券商股在市场一片大好之下的“失声”，卖方研究普遍认为，板块的定价逻辑正在发生深刻变化。

　　“谁偷走了本轮券商的弹性？”中泰证券非银金融首席分析师葛玉翔在研报标题中点题命中要害。

　　葛玉翔称处于"冰点"的券商估值与步入“仲夏”的市场，所形成的背离将难以持续。他分析认为，市场对于“慢牛”逻辑的演绎在本轮指数上涨中逐步形成共识，配置逻辑从“博弈高弹性”转向“追逐确定性”，一定程度上压制券商板块的估值弹性。

　　此外，增量资金依旧在“芯”、“光”、“电”之间来回转换。保险资金作为本轮市场增量资金，偏好盈利和股息稳定的大市值品种，而证券板块股息率在优势并不突出。

　　就板块配置而言，葛玉翔建议，第一梯队（优先配置），低估值头部综合券商，依托强综合实力，受益行业集中、并购重组及政策红利，估值修复空间充足。第二梯队（弹性配置），高性价比、ROE改善明确的特色券商，财富管理、资管、投行跟投等轻资产业务占比高，弹性显著。

　　东吴证券非银首席分析师孙婷在研报中提到，券商股β降低及估值与业绩的背离可能源于四方面的原因，一是重资本的经营模式下，现有业务结构使得资本使用效率并不高；二是券商股杠杆率仅4倍，远低于其他国内金融机构与海外投行（基本在10倍以上），因此ROE中枢也更低；三是自营方向性头寸降低，导致业绩弹性降低；四是监管环境上，股权衍生品等限制仍较多。

　　过去由于券商业绩与二级市场高度相关，在市场的认知中多有“强β”和“牛市旗手”的印象，但随着行业业务结构的调整，与市场联动减弱导致了β属性持续衰弱。

　　如何在β属性减弱的背景下，寻找券商的α？孙婷认为本质是提升ROE中枢，证券行业需要从外延和内生两方面去完成，外延发展包括通过并购重组，实现供给侧改革；内生发展包括发展投顾等财富管理业务、加深国际业务的布局、加强“直投+投行+投研”的三投联动机制。

　　孙婷建议，当前我国券商估值处于极低的水平，大型券商更容易产生α。同时券商持续提升分红水平，H股券商股息率具有一定吸引力。

　　市场人士：逆向操作，静待情绪拐点

　　“关键在于逆向操作，市场疯狂时卖出，情绪萎靡时买入。”一位资深市场人士直言。

　　该人士分析，当前市场资金热度极高，券商板块反而扮演起了“压盘”的角色。在历次行情中，券商往往是“情绪风向标”，其过快上涨极易引发散户情绪失控。因此，在监管追求“慢牛”的背景下，该板块常被用作平抑投机情绪的稳定器。

　　对于投资者而言，想要迎来券商板块的真正表现，恐怕还需耐心等待市场情绪低迷到极致，或是牛市进入尾声阶段的最后冲刺。

　　东财图解·加点干货

（文章来源：财联社）

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