易主的投资：基金经理变更与业绩关联度寻踪

　　基金经理变更频繁已不是一个新话题，然而围绕其与基金业绩相关性的争论却始终在持续。

　　旧人去，是“挥一挥衣袖，不带走一片云彩”，还是“离了人，换了人间”；新人来，是“不扰天地”的润物无声还是“不破不立”的大刀阔斧？

　　年内基金经理离职再创新高，走马换将之间，基金的业绩走向何方；新旧轮替面前，投资者又该何去何从？本期周刊聚焦那些“易主的投资”，探寻基金经理变更与基金业绩变化的关系。

　　“去意”再度升温

　　人才流失、跳槽不断、基金经理成批更换任职，这些本已开始逐步好转的基金行业痼疾，在2012年再次升温。

　　统计数据显示，截至上周末，今年以来已有112名基金经理离职，涉及基金产品166只，创近年来新高。数据同时显示，在基金经理同样频繁变动的2011年，同期发生离职的基金经理为101名，涉及基金产品159只。

　　如果说，在一个熊市市道里，在有竞争关系的阳光私募行业、券商资产管理行业全面紧缩的时期，基金行业依然上演“走马灯般”的基金当家人更换，并不断创出新高，显得有些异常的话，那么将时间轴拉长不难发现，从2009年开始，基金行业逐渐呈现出“躁动”的人才流动趋势，基金经理变更频繁已不是一个新话题。

　　根据本报的统计，从2009年元月1日截止到今年6月30日为止，在这3年半时间里，共有60家基金公司508名基金经理离职，涉及基金896只，平均下来，每周大约三名基金经理离职。

　　考察每年年初的基金经理名单中有多少到年底的时候依然在列，从而显示单一基金公司每年有多少百分比的基金经理留职，这一基金经理留职率是衡量公司管理团队稳定性的一个重要指标。

　　数据统计显示，从留职率数据上看，去年3月至今年2月底的一年中，保持100%基金经理留职率的公司为11家，留职率低于或等于50%的基金公司则有5家，分别为金元比联、大摩华鑫、民生加银、天弘与益民基金，其中益民基金去年2月在职的3位基金经理无一人留任。而去年同期，保持全留职的公司则为15家，留职率低于等于50%的仅3家，分别为中海、诺德和浦银安盛。所有公募基金公司留职水平均值保持在80%左右，同比略有下降，这意味着近两年来每年平均有20%的基金经理发生变动。

　　针对年内基金经理离职率创新高，沪上某基金分析人士表示，目前看，引发这一轮基金大量“换将”的内因之一是——老总离职。

　　根据初步统计，今年年内基金公司总经理(或董事长)变更的次数迅速增加，且涵盖业内“老中青、高帅富”各类公司在内。2012年5月，业内龙头华夏基金的总经理离职震动全行业。算上去年下半年博时和易方达的两次易帅，如今业内前四大公司最近一年内有三家更换了总经理。

　　中小公司的换帅同样相当“流行”。去年业绩列行业前茅的东方基金、前几年发展稳健的中银基金、新成立的长安基金、国金通用、方正富邦等都有旧帅“退位”，或新帅“就任”。再往前追溯，长城基金、银河基金、招商基金、国联安基金的老总链式变动等；益民基金、民生加银、中海基金等公司的新帅履职前赴后继。突然间，基金公司总经理成为换手率最高的岗位之一。

　　“公司老总的更换，对于基金公司的团队影响显而易见。”该分析人士表示，北京一家大型基金公司老总退位，引发同公司内十一只公募基金更换管理人；上海一家公司总经理换人，连带着公司副总经理、中层齐齐“换血”，有的岗位一年内换了不止一次。

　　而针对近几年来愈演愈烈的基金经理离职潮现象，晨星分析师车小婵表示，整体看原因主要有以下几点：一是基金公司内部资源调动，如基金经理从公募转向专户等具有特定服务对象的非公募业务；二是基金公司之间互挖墙脚，近几年扩容迅速，基金发行数量加速增长，加上新的基金公司需要组建团队，资产管理专业人士的市场需求很大，基金经理在圈内流动频频，中小基金公司的核心人员稳定性堪忧，优秀资源不断向大型基金公司倾斜；三是包括私募、券商等在内的资产管理业发展迅速，行业竞争的压力上升导致人才争夺加剧，而在目前的管理法规下，公募基金业缺乏行之有效的激励机制，使得基金经理离职率居高不下，尤其是前几年股市高涨时，不少公募基金经理为了追求更高的收入和更好发展而流入私募行业；当然，不能排除基金经理本身业绩难令公司满意，被末位淘汰的可能。

　　模糊的“显著性”

　　尽管市场对基金经理离职背后形形色色的“来龙去脉”抱以极大的好奇心，但投资者更为关注的是“易主的投资”最终投射到基金业绩上的是怎样一条变迁轨迹。

　　不妨做一个初步的数据统计，简单统计并比较基金经理离职前后一年相关产品的相对收益表现，从而对基金经理离职对业绩影响做一个大概评估。

　　由于样本的复杂性，标本取样仅针对偏股型基金。统计显示，2009年初到今年年中的三年半期间，共有200名偏股型基金经理离职，涉及股基398只。以基金经理离职日期为节点，选取离职前一年基金累计净值增长率，由于基金经理离职日前后一年中市场行情不尽相同，为了防止有的基金离职日前一年正好处于牛市，而离职后一年正好处于熊市这种特殊情况，所以在计算时减去当期沪深300指数涨跌幅，得出相对收益率；同理得出离职后一年的相对收益率。用离职后一年的相对收益率减去离职前一年的相对收益率，最后得出离职前后一年的相对收益率。为了便于统计，离职后距不足一年的按一年计算。

　　具体计算方法如下：

　　离职前一年相对收益率=同期基金累计净值增长率—同期沪深300指数涨幅。

　　离职后一年相对收益率=同期基金累计净值增长率—同期沪深300指数涨幅。

　　基金经理离职前后一年相对收益率=离职后一年相对收益率—离职前一年相对收益率。

　　基金经理离职前后一年相对收益率为正，说明后任基金经理业绩表现好于离任基金经理，反之则表明业绩表现较差。而相对收益率越大，说明离任基金经理表现越差；相对收益率越小，说明离任基金经理表现越好。

　　根据上述方法，对基金经理变更前后一年的基金产品相对收益进行比较，统计显示其中186只基金相对下跌，占46.7%；212只基金相对上涨，占53.3%。而在下跌基金中，相对跌幅50%以上有23只产品，相对上涨50%以上有27只产品。相对跌幅在30%到50%之间有27只产品，相对涨幅在30%到50%之间有28只产品。从数据中我们可以看出，基金经理变动一年前后的业绩变化，上涨基金个数和下跌基金个数基本持平，并且上涨和下跌的幅度基本相互对应，说明从整体上看，基金经理的变动和基金整体业绩二者之间不具强烈的显著性，换句话说，通过上述统计，不能简单推导出基金经理离职与基金业绩的变化有明显的正负相关性。

　　“从微观角度，基金经理的变更有太多因素，其变更的结果也会有正向负向各种影响，有的是有名的基金经理为了寻求更好的职业规划离开，有的则是本身不能胜任这个岗位被下课，所以其对基金业绩的影响不能一概而论。”分析人士表示。

　　“隐性”的风险

　　然而这并不意味着基金经理的频繁变动一定是多多益善。事实上，从数据统计中不难发现，具体到单个基金产品，涉及基金经理变更的产品其业绩变化非常大。

　　从基金公司角度看，2009年至今59家基金公司旗下偏股型基金净值平均加权增长率为36.08%，深圳某家目前旗下拥有8只偏股型产品的基金公司，同期出现9名股基基金经理离职，其2009年至今旗下偏股型基金净值加权增长率为1.66%，处于行业末尾水平；另一家沪上规模较小的公司，目前拥有偏股型基金7只，09年至今共有5位股基基金经理离职，涉及偏股型基金4只，其同期偏股型基金净值加权增长率也仅为13.06%。

　　从基金产品角度看，所有200名离职基金经理中，华夏基金公司的童汀离职后对其原来掌管的基金影响最大。统计显示，其于2009年1月5日离职，综合前后一年相对的收益为-211.98%，在200名基金经理中排名首位；紧随其后的是景顺长城基金的王新艳，综合前后一年相对收益为-142.35%。类似的个案说明相关基金经理的离职使得基金业绩出现下滑。

　　而在排名的另一端，业绩表现在基金经理前后出现先抑后扬较为明显的个案也并不鲜见。鹏华基金顾少华和杨靖共同管理的鹏华优质治理(LOF)基金，于2009年10月13日离职，综合前后一年相对收益为173.27%；无独有偶，浦银安盛张建宏所管理的浦银安盛价值成长股票型基金，综合其离职前后一年的相对收益为131.73%。相关个案则说明“换将”这步棋走对了。

　　尽管存在离职日前后一年中市场行情不尽相同，统计数据和基金经理的管理能力有微小偏离，但是基本上可以反映出市场中基金经理变动对基金业绩的影响。整体来看，基金经理和基金产品的表现息息相关。统计数据显示，在所有398只基金产品中，基金经理离职日前后一年业绩变化超过30%以上的基金共有105只，占到4成以上。

　　分析人士就此指出，尽管没有完整的数据做例证，但频繁更换基金经理至少显示相关公司团队建设的有待改善，反映出相关产品投研支持力度的欠缺；另一方面，作为长期投资品种，基金操作应力求风格平稳，频繁的基金经理更迭，容易使得基金操作风格飘移，不利于投资业绩的稳定，也给投资者择基设置了难度。

　　近期，基金二季报披露完毕，随着王亚伟5月4日离任，曾由其掌舵的两只王牌基金——“华夏大盘”、“华夏策略”持仓遭遇后任管理者大换血，前者十大重仓股仅余下两个，后者也被更换了六只。

　　“基金重仓股被更换，反映出基金经理操作理念不同。”分析人士表示：“对于新上任的基金经理，常常会把前任基金经理的股票换掉。否则，基金业绩好了说是前任功劳，差了就被说是新任责任。”

　　长城证券基金研究中心主任阎红表示，“买基金就是买基金经理”这话虽有偏颇，但基金经理的投资风格与管理能力对基金业绩确实是有直接的影响，尤其从长期看，其投资的收益差别更加明显。

　　针对基金经理变动频繁，上述分析人士坦言，“一朝天子一朝臣，一朝基金经理一朝股，”其隐性风险不可不防。

　　基民的抉择

　　面对基金经理的离职，投资者不得不做出选择，坚守，或者离开。

　　在分析人士看来，基于市场行情变化、公司产品布局差异化等原因，尽管数据统计无法显著体现基金经理离职与业绩的准确相关性，但不可否认的是，过度频繁的离职在一定程度上不利于操作风格与业绩的稳定，不利于维护持有人利益和投资者信心。

　　“毕竟很多投资者在选择基金时，也是被基金经理的个人魅力和能力所吸引的。”沪上某基金分析人士表示：“尽管变动的原因多种多样，但对于原先选择相关产品的持有人来说，基金经理的变动很可能是一种‘被选择’的无奈。”

　　在北京某基金研究机构负责人看来，作为长期投资工具的基金，其操作思路和投资风格应尽量保持稳定，否则容易造成投资者的选择混乱甚至导致基金业绩的波动。“不可否认有些本身业绩较差的基金通过更换掌门人实现了业绩的提升，但从整体来看，过于频繁的离职现象可能使得基金风格变动的潜在风险加大”。晨星(中国)研究中心姜鹏表示，基金经理变更和基金规模的增长虽无必然联系，但从统计数据来看，稳定的投资团队依然能给基金规模加分。

　　另一方面，既然换帅原因各异，从微观层面讲，面对基金经理变更的既成事实，投资者该如何理性决断呢？阎红表示，面对基金经理的频繁变更，持有人三个方面考察来决定“去留”。

　　首先，基金公司整体实力与投资管理能力。拥有优秀投资管理能力的基金公司，有着较为完善的投资决策体系和风险控制体系，有着较多的优秀人才储备，有能力保持旗下基金整体业绩的持续性，单个基金经理的变动对基金业绩的影响相对较小。

　　其次，新任基金经理的历史业绩是否优秀。如果新任基金经理的历史业绩同样优秀，投资者同样可以继续享受专业理财优势。有部分基金更换的基金经理在之前有过管理经理，更换后的业绩表现。

　　最后，新任基金经理的投资风格是否适合投资者的个人投资偏好。虽然基金契约中对于基金的投资风格有所约定，同类型基金中，基金经理的个人投资偏好对于基金业绩或多或少有着一定的影响，新任基金经理的投资风格是否适合自己，也是投资者需要考虑的问题。

　　此外，阎红也建议，长期投资者可适当配置被动的指数型基金，减缓基金经理更换的冲击：“在2006年至2007年的大牛市中，同期可比的144只偏股型基金的复权净值增长率超过深综指的只有34只，超过上证指数的只有50只。直接投资指数型基金，在长期来看可以减缓基金经理更换的冲击，享受市场平均收益，也不失为一种较好选择。”