IPO节后或进入第二轮核查阶段

　　年初，被称为首次公开发行(IPO)“史上最严财务核查”拉开序幕。分析人士认为，五一节后IPO或进入第二轮核查阶段。

　　前期核查重点包括自我交易、利益交换、关联方、利润虚构、体外资金循环、虚假的互联网交易、少计当期成本费用、阶段性降低人工成本粉饰业绩、推迟费用开支、资产减值低估、推迟固定资产折旧以及其他导致公司财务信息披露失真、粉饰业绩或财务造假的情况。

　　下周，债券排查风波如何演化、是否会平息也值得关注。26日，在央行的指示下，中央国债登记结算公司和上海清算所暂停了券商资管、基金专户和信托产品的开户业务。机构人士称，丙类户的问题，其实央行早已注意并加强准入管理，只是现在暂停这三类产品开户的动作有些出人意料。

　　根据中债登规定，可办理债券自营结算和代理结算的结算成员为甲类成员，主要为商业银行；只能办理自营结算相关业务的结算成员为乙类成员，主要为信用社、保险、券商和基金等；自营结算及相关业务需委托一个甲类成员办理的为丙类成员，主要为非金融机构法人。

　　券商资管、基金专户和信托都是依法募集的产品，暂停开户业务对这些机构的产品运行造成极大冲击，私募债券机构更是叫苦不迭。不过有业内人士认为，相信此举只是配合丙类户监管的临时性举措。

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　　饥渴的IPO现象

　　近日，“IPO折戟董事长痛哭”事件，再次引起了IPO市场的一片喧嚣。自从IPO去年停发至今，市场上对于IPO的各种热议就从未停止过。IPO为什么要停发？IPO停发了为什么还有这么多企业挤在IPO这列大军中苦苦等待？证监会都已经停发了IPO，为什么还在急于解决这次因自身决策形成的“堰塞湖”？原因只在于一个成熟的资本市场需要融资，需要给健康发展的IPO企业以蓬勃成长的平台，但之前A股市场粗犷的融资方式已经给现今的IPO市场造成了诸多诟病和隐患。IPO停发并不是一个长久的解决方法，上市企业需要融资以发展企业实力，资本市场需要新鲜的血液来充实自身营养，最为担忧IPO上市的投资者事实上也是需要一些新的企业上来分散其疲乏的眼球。

　　以前是公司一过会立马开庆功会，大小高管从此“屌丝逆袭”，融资上市前途光明一片，此后就算是开启了“财富之路”。现在不同了，“财富之路”被“巨石”堵死，还不知道什么时候“搬开”，即便“搬开”了很多企业能不能通过也是个未知数。目前为止，已经有168家企业终止上市，在其他企业还在焦灼等待的同时，这一百多家已经被挂了红牌。但他们当初也是过五关斩六将，甚至像有的IPO折戟董事长为了填补企业财务漏洞还自讨了腰包。近日的“IPO折戟董事长痛哭”事件，知名会计人士马靖昊称，“一位IPO未成功的董事长在上市过程中留下了近2000万的财务窟窿。(当时)为保证公司(财务数据的持续增长)，这些费用都由他个人掏了腰包，当得知上市被拒后，他终于崩溃地痛哭。”起初这名董事长曾提出让公司分担一部分费用，但是保代却对其进行了劝说，告知“公司现在多1块钱的利润，按25倍市盈率计算的话，上市后你的估值就多了24块钱。”并鼓励他“再穷也要咬紧牙关”。可是，IPO一终止就完了，董事长的2000万打了水漂，公司也面临着难以支撑的窘境。我们当然非常同情这位董事长，但这不就是造假上市吗？企业一旦上市，粉饰的报表早晚就会穿帮，下一年业绩又迅速变脸，炒高的股价暴跌，董事长等许多关联方早已赚的盆满钵满，最后遭殃的还是股民。然而上不了市，必然面临这些钱的损失，所以这就是当时董事长对于企业上市进行的一个“赌注”，最后到底是自己损失还是股民损失，这就要看“天意”了。谁知赶上了IPO大核查，最终栽了自己，所以还是踏踏实实的做企业比较好。

　　当然，一个企业IPO折戟，损失的又岂止是董事长一个呢？北京一家PE人士透露，“IPO过程中，集团公司给这个项目垫了不少钱，为了让项目在人员等支出上减少，还通过借调等方式来负担了一部分的人力成本。”这一项目也在近期被撤回，集团公司前后的花费超过千万元。此外，很多排队公司利润中，政府补助就占了绝大部分，一旦IPO不能上市，对于地方政府来说不也是一大业绩上的损失？

　　这些是一次IPO没过造成不小损失的，在IPO争取上市的道路上，又有多少企业是已经接连被否，被称为上市路上的“苦逼IPO企业”。以东方证券为例，其已经为上市苦等8年。2005年，东方证券第一次梦断IPO，因多起金融纠纷案件致全年业绩亏损；2008年，东方证券第二次梦断IPO，因自营业务巨额亏损致全年业绩净亏。随后，其2009年、2010年、2011年连续三年实现盈利，满足“持续三年盈利”的上市硬门槛。因此，在增资扩股至注册资本42.82亿元后，再度冲击IPO，然而不幸的是此次遇上IPO暂停和“史上最严核查”。

　　当然，除了这些排队企业和“潜在”的IPO折戟受害者们，投行、财关、券商直投、VC/PE这些与IPO密切相连的机构也“深受其害”。据投资市场信息咨询机构投中集团的统计数据，168家终止审查的企业中，88家企业获得126家PE/VC机构的资金支持，占比高达52.7%，这意味着上百家的PE/VC机构退出之路受阻。此外，2013年撤销的IPO企业中，涉及的保代人员也远超过了300多人。以Pre-IPO投资在业内迅速崛起的昆吾九鼎投资管理有限公司为例，此次涉及的撤单企业达到6家，另有22家企业正在排队中。另根据ChinaVenture投中集团统计，在724家排队上市企业中，具有创投/私募股权投资(VC/PE)背景的企业为317家，在所有排队上市企业中占比达43.8%。其中，达晨创投、九鼎投资、深创投等投资机构参股企业数量处于领先地位。且从这些排队企业的投资周期来看，ChinaVenture投中集团以机构首次投资时间至2013年4月18日为止进行统计，计算出平均投资周期为41个月。然而这一周期也已超出Pre-IPO投资普遍周期2到3年的投资周期，目前排队企业背后机构面临的退出压力可想而知。

　　2009年创业板开启，券商直投凭借9个月的超短融资上市周期和可观的投资回报率瞬间膨胀，俨然成为券商一夜暴富的捷径。可如今，以证监会4月3日公布的数据为参考，包括状态为终止和中止的企业，数据显示，共有9家券商直投，涉及18个项目，金额逾7亿元，其中8家拟上市企业终止IPO，1个项目处于“中止”状态。可见，券商方面也是损失惨重，再加上目前的IPO核查着重审查亦是券商，不少券商机构坦言最近的日子不好过。

　　目前的IPO市场可以用“一片惨淡”来形容，在资本市场的不完善制度下，受害者又岂止是投资者，不少“钻了制度空子”的企业和机构最终也是自食其果，当然不排除一些业绩不错的企业也因为这场“IPO暂停”被堵在了上市门外。IPO上市的这座大门，外面的企业进不去，进去的企业又不想出来，堵到最后只能是“人满为患”。最终大门一关，市场“闭门思过”，重新整改。眼看着新股面临改革，在改革中“受害”也是在所难免。（证券市场研究）

　　证监会稽查介入天丰节能 IPO重启静待核查结束？

　　两周多的紧张核查之后，第一批抽查的15家企业还是有一家被拿出来“祭旗”。证监会新闻发言人在周五的通气会上通报称，河南天丰节能涉嫌财务违规，证监会稽查部门已经介入调查。

　　按照现有的节奏，预计证监会将在“五一”节后启动对另外15家企业的核查，到5月中旬出结果。5月31日，第二批自查报告截止，随即证监会将再核查10家企业，6月中旬核查工作全面结束。接下来证监会可能公布新一阶段IPO体制改革方案，再考虑市场消化吸收的时间，IPO在上半年全面启动的时间窗口就不长了。

　　不过，目前仍然无法确定IPO重启会不会在核查全面结束前启动。

　　“顶风作案”

　　第一财经日报《财商》记者此前获悉，核查小组对首批15家企业的核查工作将在本周结束。这一消息周五得到了证监会新闻发言人的证实。不过他没有通报关于天丰节能所涉问题更多的信息。

　　来自投行圈的消息称，天丰节能的保荐机构光大证券“过于信任发行人”，没有去调取银行流水。结果核查组进驻后很快就从银行流水中发现了与销售收入无法匹配的问题，并向证监会上报了这一情况。

　　光大证券在此次核查中“不幸”被抽中天丰节能等5个项目，目前该公司一共有21个在审IPO项目，其中4个处于“中止”状态。如果天丰节能最后在稽查中查实涉嫌信息披露违法，那么光大证券剩余17个在审项目也可能受到一定程度的牵连。

　　天丰节能的审计单位是北京利安达会计师事务所。该所曾经有多次未能勤勉尽责而被证监会行政处罚的记录。2012年8月1日，证监会对利安达在华阳集团信息披露违法案中的违法行为做出了处理，责成该所整改，并没收业务收入70万元。

　　由于是“顶风作案”，天丰节能相关发行人和中介机构可能会遭到比以往更严厉的处罚。按照证监会在清明节后对核查小组进行培训的内容，本次核查主要是检查中介机构有没有按照要求认真自查。对于会计方面的专业判断问题，证监会的精神可以有一定的容忍度，但是超出一定范围就不能容忍。

　　如果是涉嫌违法违规，把假账做成真账，这种情况证监会将“一查到底，决不手软”。

　　重启时点

　　如果按照目前的核查进度，首批上报自查报告的30家企业全部核查完毕要到5月中旬。而自查报告的最后截止时间是5月31日，届时不管收到多少企业上报的材料，证监会都将抽查10家。

　　之前曾有业内人士预计，IPO重启将与抽查同步进行，目前仍然无法排除这种可能性。但如果IPO重启需要等到核查全面结束，则今年上半年重启IPO的窗口已经不多。

　　可以肯定的是，证监会将在此次IPO重启时对现有体制进行较大幅度的调整。其核心是“放弃持续盈利判断，以信息披露真实性为中心”，企业的价值交给投资者去判断。

　　市场对此也有批评之声。比如燕京华侨大学校长华生认为，如果上市企业没有一定的门槛，则可能造成市场新股供给大幅度增加。

　　但中介机构普遍认为行政审核没有能力审核企业的盈利能力，更没有可能为企业的信用背书。持续盈利的要求不但没有提高企业的投资价值，反而促使一些发行人粉饰业绩，甚至铤而走险、造假上市。

　　“以前是要求90分才能通过考试，现在是把及格线降到60分，但前提是这个成绩不能有舞弊。”一位投行人士说。

　　不过，让投资者判断投资价值，也对投资者自身的投研能力提出了更高的要求。（第一财经日报）

　　PE追捧IPO弃子 保代思转型

　　一场运动式的专项财务检查，让中国式IPO“原形毕露”。

　　潘路(化名)是北京某拟上市公司董秘，他其实一点都不愿意和人讲自己公司IPO撤单的事情。

　　直到最后一天，3月31日，证监会规定的提交财务自查工作报告的截止日期，公司才最终决定撤回材料，终止目前到创业板IPO的上市申请。

　　原因很简单，公司的业绩没能达到证监会要求的创业板的发行条件—业绩要增长，不能下滑，哪怕只下滑不到1%，也必须撤回材料。

　　春节时候，潘路都认为业绩认定方面问题不大。但因为感觉这次财务检查非同一般，会计师比较保守，认为这种以一张张合同构成收入的工程类公司，收入和成本的认定再认真也难免有考虑不周的地方，比较容易受到冲击。

　　经过无数次和会计师及券商保代的沟通、协调，最终选择放弃。

　　撤单让潘路一年多的努力付诸东流(他是公司为了上市专门聘请的)，也让公司的老板很不开心。

　　白手起家一手创立起这家公司的老板，为了这次上市，做出了很大的牺牲，但主要不是财富缩水的问题。而是上市前，老板对政府、股东员工、客户、供应商、利益相关者都有些承诺，现在这些都需要重新解释。

　　在潘路看来，这单IPO也不是一点回旋余地没有，毕竟财务处理是有很多主观理解的。但为慎重起见，这单撤就撤了，公司反正运营业绩不错，等待业绩符合标准了，继续再申请就是。

　　自查阶段，提交终止审查申请的有162家企业，其中，主板、中小板、创业板分别为9家、47家、106家。潘路自己所知道的五六家撤回创业板申请的，基本上是因为业绩达不到要求。

　　按照比例，这次专项检查创业板受到冲击显然也最大。潘路不是不知道之前创业板出现过很多诸如造假、上市就业绩变脸的问题。

　　但解决问题的方法就是更严格的审核吗？按照潘路浸淫中国资本市场十多年的经验，他认为这样的后果是很可能导致更加高超的造假。

　　和潘路相比，陈思明(化名)对此次财务检查持欢迎态度。陈思明是一名保代。这次他手头有一个项目参加IPO财务检查，他没有撤单。

　　虽然也是上天入地地去收集各种财务底稿，感觉到累，但陈思明觉得这原本就是保代的职责所在。“这些要求，原本就是过去证监会一贯的要求，并不严苛，也没有超出想象，这一次只是需要在规定的时间内落实而已。”

　　至于创业板的业绩要求，陈思明觉得，对“高风险的项目”提高“计提”，无可厚非，同时也是在“敲山震虎”。

　　撤单之后，潘路和老板并没有闲下来，因为各类机构来访者尤其是PE、上市公司投资部门等，不停来访。

　　他们基本是来寻求并购机会的。现阶段资本市场认可，能做到拟上市阶段的公司，基本算是股权结构明晰、财务梳理妥当、管理运营较好、有着良好发展前景的公司，是具有投资价值的，IPO不成并购机会显现。撤单的企业已成为并购机会的富矿区。

　　事实上，证监会这两年来力推并购来改变当前资本市场只盯着IPO的融资现状，一直鼓励优质的上市公司通过市场化并购手段进行产业整合。

　　“证监会对收购的审核比IPO简单得多。”潘路说，为了让并购成为今后融资的一个大方向，证监会对上市公司并购非上市公司方面的政策相当宽松。

　　并购也是个多赢的途径：上市公司以较低的市盈率估值购买优质盈利资产去充实上市公司的业绩；拟上市公司可以不用再排队等IPO，通过装入上市公司实现股权证券化间接上市；PE和机构投资者们则可以早点在二级市场解禁退出……

　　这一点，陈思明也认可。其实他本人已经开始着手考虑做一些并购业务。40岁的他，2009年取得保代资格，在成为保代之前，长期在上市公司工作，有着一定的实业经验。

　　不过潘路认为，绝大多数券商保代都没法做到像陈思明这样，较为轻松就能转向并购业务领域。

　　并购最考验人的智慧。需要好的中介机构，找到一些好的并购基金，需要真正懂并购并能熟练操作的人。但国内做并购做得好的，不是券商。

　　要做好并购，是需要想象力和执行力的。因为并购中利益相关方太多，就得准备若干套方案，像千手观音一样，对于各方的利益和妥协，能看得准，找得到。

　　但多数券商的投行只擅长严格按照证监会的要求，做IPO，有些条条框框抠得让潘路觉得“简直要把律所的饭碗一并抢下来”，非常没有想象力。

　　除了并购，还有重组等其他的资本运营方式。在潘路看来，目前券商投行部门在这些业务面前还远未准备好。从去年IPO暂停开始，投行就不好做了。这次以后，如果还不转型，未来日子将更难过。（环球企业家）