地方政府变相举债？城市发展基金偿债还是靠土地收入

　　融资新模式致负债“表外化” 地方政府变相举债？

　　日前，国务院印发了《关于推进中央与地方财政事权和支出责任划分改革的指导意见》，提出要合理划分中央与地方财政事权和支出责任。

　　这一意见出台的背景，是中央与地方财政事权和支出责任划分不尽合理，一些本应由中央直接负责的事务交给地方承担，一些宜由地方负责的事务，中央承担过多。

　　2014年国务院出台《关于加强地方政府性债务管理的意见》(以下简称“43号文”)，地方政府无法再通过融资平台举债，但在经济下行的背景下，地方政府依靠投资拉动经济增长、稳定就业、保证财政收入的职责没有丝毫减轻。而由城市发展基金为项目融资，不列入政府负债，又能以杠杆效应撬动金融资金和社会资本进入。

　　在基金的运作过程中，地方政府通过承诺回购、明股实债等方式，对基金的回报进行兜底，实质上是地方政府负债的“表外化”。

　　此前，财政部金融司司长孙晓霞公开表示，最近一段时间，一些地方为尽快上项目，通过“假的”政府购买服务形式，进行基础设施融资，或者通过固定回报承诺、回购安排、明股实债等方式，借PPP之名，行变相融资之实。这种现象既会影响PPP的规范推广，也可能加大地方政府债务风险。

　　地方政府融资新模式

　　43号文规定“政府债务只能通过政府及其部门举借，不得通过企事业单位等举借”。至此，地方政府融资平台的政府融资职能被剥离。

　　但与此同时，地方政府稳增长的任务并未被剥离，其在地方经济中的核心作用并未被改变。在此背景下，地方政府与金融机构一拍即合，城市发展基金如雨后春笋般冒出。

　　地方政府产业投资基金是产业基金的一种，前者是指向特定机构投资者以私募的方式募集资金，主要向未上市企业进行股权投资，并向其提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资方式。

　　而城市发展基金，特指服务对象为城市建设的产业基金。目前并无关于城市发展基金总规模的公开数据，上市银行在半年报中也未详细列明，仅有个别股份制银行一笔带过。

　　有意思的是，商业银行一般不主动宣传城市发展基金，多为地方媒体在当地政府与商业银行签约仪式后报道，商业银行属于“被曝光”。

　　一般来说，金融机构提供的资金作为优先级，地方平台或国企作为劣后级，再由金融机构指定基金的管理人作为GP。一家股份制银行投行部人士表示：“原则上，由银行指定GP，但如果融资主体的资质特别优秀、有一定有限合伙企业的运作经验，也可以考虑由融资人选定GP，但需银行同意。”

　　一方面，政府财政资金紧缺，依靠融资平台举债进行基础设施和公共服务建设的渠道已被堵死；另一方面，银行拥有客户和网点优势，能吸纳大量的社会闲散资金，在息差不断收窄的背景下，运作基金过程中所收取的财务顾问费、委托贷款手续费、收支账户监管费等又能增加中间业务收入。

　　这样一来，通过少量政府资金的杠杆效应，吸引金融机构和社会资本进入，为政府项目提供了融资，同时也有效规避了政府债务的限额管理。不过，记者了解到，由于金融机构对资金的安全性要求很高，城市发展基金的实际融资成本并不低，一般情况下不仅高于地方债、城投债，有的项目甚至要高于融资平台贷款。

　　变相举债

　　许多城市发展基金投向的仍是基础设施项目、保障房等非经营性项目，其自身现金流不足以覆盖基金的本息，因此地方政府目前以回购、明股实债等形式，来保障基金的固定收益。

　　上述股份制银行投行部人士表示：“如果第一还款来源不足，我们会要求第三方担保，毕竟优先级投资人的收益需要保证。如果采用特定财产的收益权进行投资，需要将财产抵押给商业银行，承担差额补足。还有项目以当地政府的土地出让金作为增信。假如以上这些都没有，银行会要求优先保障机制。”

　　记者了解到，此处所谓的“优先保障机制”，是部分城商行会要求政府在该银行开立财政专户，并保证专户里的每日存款余额，一旦投资收益未能及时收到，银行有权在该账户中扣款。

　　该人士还透露，如果是信托、保险等机构参与其中，会要求银行为劣后级投资人即代表政府的城投公司做担保，而银行愿意担保的条件，是政府的反担保，还是通过保证政府财政存款每日余额这一方式。

　　一位国有大行公司总部人士对记者表示：“这类基金名义上是收益共享、风险共担，但要求银行理财资金共担风险，在现阶段是不现实的，恰恰很多基础设施项目现金流是不足的，所以这类投资本质上是‘明股实债’，地方政府以承诺回购的形式兜底，或者在金融机构的要求下由地方财政出具‘安慰函’，或者以土地出让收入作为担保。虽然表面看这不是财政兜底，但偿债来源还是靠土地出让收入，这只是变相延长了政府的还款期限，是地方政府负债的‘表外化’。”

　　一家地级市人民银行人士透露：“我了解到的两个项目，其中一个是债务置换，退出方式是纳入政府财政预算；另一个是工业园区建设，退出方式是用这个项目的财政补贴偿还，不够的话再由劣后级投资人承担。总的来说，退出的方式还不是很市场化。”

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