公募“定增王”：定增新规推演三个阶段

　　靴子终于落地。证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》的部分条文进行了修改，旨在引导规范上市公司再融资行为，完善非公开发行股票定价机制，保护中小投资者合法权益，更好地支持实体经济发展。尽管市场预期早已有之，但新政未征求意见直接发布，对定增投资心理层面的影响还是比较震撼的。

　　《证券日报》基金新闻部记者注意到，作为定增市场的主要机构投资者，公募基金面对再融资新规，看到更多的是机遇和方向。公募基金的“定增王”财通基金及“定增牛”九泰基金，均在第一时间做出点评，认为定增新规需要“过渡”但不过度，未来定增项目的投资风险有望降低。

　　财通基金：

　　定增新规“过渡”不过度

　　公募“定增王”财通基金表示，随着再融资市场的正本清源、优化市场机制的导向，有利于提升定增整体板块价值，未来将更加关注内生性增长优异的公司(α收益)和对市场波动性(β收益)的有效把握。在定增红利收窄的背景下，势必将驱逐一批跟风进入定增市场的中小机构，真正具备主动管理能力历史、对定增投资理解深刻的专业机构会历久弥坚。随着上市公司多元化融资方案兴起、股债结合类再融工具进一步丰富，具备上下游资源整合能力，布局上市公司一体化融资服务的资产管理机构将拥有更大的话语权。

　　财通基金分析认为，监管层已充分考虑了市场的实际承受能力，结合一级半市场从审批到募投有时滞的特点， 通过新老划断的制度安排，以非明示的方式提供了实事上的“过渡期”，以缓冲政策冲击。新政实际效果得以最终、完整的传导会有一个不短的时间过程，大致可推演为三个阶段。

　　第一阶段：定增投资心理、策略调整期“压规模，控节奏”。第一阶段的政策效果，预计体现在未来8-12个月内，具体表现为“下有量托底，上有量控制，总体影响温和”。这段时间基本是定增投资的“降温期”，各类定增投资策略都会产生相应变化，传统的估值体系、选票方法、组合、量化套利策略都需要作出相应调整。未来投资将更加关注内生性增长优质(α收益)的公司，着重挖掘ROE拐点公司的预期差，结合折扣水平把握周期行业 PB修复股，审慎对待单纯依靠资本运作搞外延式发展的轻资产股，适当回避主要依靠“题材+折扣”进行制度套利的概念股、题材股，重构小盘股市值管理驱动方面的选股逻辑与量化投资策略等。

　　第二阶段：二级市场价格效应显现期“打套利，控折扣”。第二阶段的政策效果，预计大致体现在12-18 个月期间，具体表现为“折扣内涵本质变化，价格箱体趋于稳定。”此次新政统一定价基准日为发行日首日。推行主板定增项目市场化定价机制，是本次政策修订中最实质性的变化，影响深远。定价基准日的变更主要影响“折扣”水平，而“折扣”是以往定增投资中影响投资收益的重要因素，也是此次政策规范调整的重点。

　　第三阶段：政策实施回顾及综合效果评估期。第三阶段大致在18-24个月后，鉴于这个时间点比较远，只能做些大致的勾勒与判断，主要归结为以下几点：定增市场明显降温，投资理性逐步回归，营销乱象基本消除；限而不禁，定增历史使命犹存，但赚钱难度增加；金融支持实体经济，通过再融资新规点穴“过度融资”、“连续融资”，引导资金“脱虚入实”初见成效；大约两年后，新近连续发行的“小微”IPO中的一批优质上市公司开始进入再融资需求的集中释放期 (18个月的政策间隔+平均6个月左右的在会审核期)。眼下看似汹涌的IPO项目，正是未来再融资之源。

　　九泰基金：

　　定增项目投资风险有望降低

　　据《证券日报》基金新闻部了解，机构投资者重点关注的一年期竞价类定增2016年发行约6000亿元，目前已过发审委尚未实施的约2800亿元，未过会已被证监会受理的约4400亿元。存量之外，未来增量中值得一提的是：本次政策调整后，并购重组发行股份购买资产部分的定价不变，配套融资部分的定价按照新政实施，配套融资期限间隔等还继续执行《重组办法》等相关规则的规定，这也意味着并购重组并募集配套融资部分并不受18个月的间隔影响，配套融资部分的定增规模依然可期。虽然“量”上暂时没问题，但不重要，因为眼下的“七寸”在发行节奏，快慢的决定性因素是IPO“堰塞湖”消退速度。

　　素有公募“定增牛”之称的九泰基金认为，定增新政出来之后，应有个新老划段，新申报的项目可按照新规来，已申报的项目按照原来的规则。不过存量尚有近 1000家上市公司的近2万亿元的规模，对2017年的定增投资不会产生太大的影响，也可以说2017年仍是一个定增投资大年。上市公司定增整体的折价率会进一步收窄。进一步考验定增投资能力，对原来依靠定增折价赚钱、尚未建立成体系投研能力的机构来讲冲击会很大。但对于像九泰基金专注于主动投研的定增机构来讲，将迎来更多发展机遇。

　　“上市公司定增融资质量进一步提升。未来证监会的严格审核，将会把非合理的融资需求、盲目过度融资排除在外，真正实现好钢用在刀刃上的目的，定增资金运用风险进一步降低，近而降低定增项目投资风险。”九泰基金明确表示，未来通过完善的投研能力进行优质项目的定增投资，仍是一种重要的投资方式。

(责任编辑：DF058)