360作价500亿借壳上市 掉队后如何实现高业绩承诺？

　　“团队半夜还在战斗，谢谢大家几年来的坚持、坚强、坚韧。”11月3日凌晨，360集团董事长周鸿祎的一则配有江南嘉捷电梯股份有限公司重大资产出售公告图片的朋友圈，透露了360宣布借壳之夜的不平静。

　　也就是在这个深夜，江南嘉捷(601313.SH)一口气发布26则公告，其拟出售全部资产及负债，通过资产置换及发行股份购买360科技股份有限公司100%股权。正式宣告了360在国内A股市场的回归。

　　从美股到A股，360的资本经历一波三折。回归A股，周鸿祎和他的360将如何完成3年90亿元的扣非净利润允诺？而在BAT等互联网巨头集体缺席A股资本市场的情况下，360的回归又有多少想象空间？

　　借壳上市

　　在IPO与借壳之间，360最终选择了借壳上市。

　　江南嘉捷公告的借壳方案显示，360公司的100%股权拟作价504.16亿元被置入上市公司，而江南嘉捷的全部资产将作价18.72亿元被置出上市公司。在抵销重大资产置换部分后，剩余502.35亿元的差额由江南嘉捷以7.89元/股的价格发行63.67亿股股票，从360股东处购买。

　　360选择借壳的江南嘉捷，主营电梯整机及零部件的生产制造和销售。公告显示，从2015年开始，其业绩连续两年下滑：2015年净利润2.25亿，同比下降3.66%；到了2016年净利润只有1.59亿，同比下降约30%。

　　交易完成后，360公司实现重组上市。据《华夏时报》记者粗略计算，周鸿祎个人持有的股份超过23%，依然是公司实际控制人。

　　除直接持有12.14%的股份外，周鸿祎是实际控制人的奇信志成和天津众信还分别持有总股本的48.74%和2.82%。公告显示，周鸿祎持有奇信志成17.38%的股份和天津众信约90%的股份。

　　借壳此前并非360的唯一选择。

　　今年3月27日，天津证监局曾对外披露360科技股份有限公司的上市辅导公告。公告显示，360当时正与华泰联合证券签订IPO并上市辅导协议。而截至8月底，在天津证监局更新的“天津辖区拟首次公开发行企业辅导情况表”中，360公司也显示处于“辅导进行中”。

　　360的借壳方案公布后，直接或间接持有360股份的诸多公司在二级市场受到资本关注。截至《华夏时报》记者发稿，中信国安、电广传媒和雅克科技等公司的股票出现涨停。其中中信国安持股比例较大，为1.74%。

　　值得注意的是，有消息称参与360私有化的泰康人寿在今年二季度突击购入江南嘉捷的股票，以1.49%的持股比例位列其第十大股东。有观点认为，这或许涉及内幕交易。

　　从纽交所到A股

　　从纽交所到上交所的一年多时间里，360的估值比完成私有化时下调了100亿元人民币。

　　2016年7月18日，360公司5年多的美股生涯宣告结束。周鸿祎牵头的买方财团为此付出了93亿美元(以当时汇率均价换算，约合人民币620亿元)的代价。

　　但相比360决定从美股撤退的时间来看，360的估值变化并不大。2015年6月18日，周鸿祎在内部邮件中称，私有化是360在反复考虑当前全球及中国资本市场环境后的审慎决定，更是加速业务全面升级、拓展业务发展空间的重要一步。他同时表示，当时360公司的80亿美元市值(以当时汇率换算，约合人民币496亿元)，并未充分体现360的公司价值。

　　未能体现公司价值，是360选择从美退市的一个原因。

　　公开资料显示，2011年3月30日，360以14.5美元/股的发行价在美上市，上市首日开盘价27美元，收报34美元，较14.50美元的发行价上涨134.48%，市值达39.57亿美元。2013年，360市值超过100亿美元，一度成为市值仅次于腾讯和百度的中国第三大上市互联网公司。而在选择退市时，360的市值相比发行时已经增加了近4倍。

　　但相比国内资本市场对科技股的热捧，美股市场的增速显得太慢。作为参照，被称为妖股的暴风科技，在2015年5月前后出现了35个涨停的奇观。一时间中概股私有化回归成为趋势。

　　此外，有业内人士对《华夏时报》记者表示，香橼(Citron)等国外做空机构屡屡对中概股进行质疑，也是中概股选择回归的重要原因。而在周鸿祎的书中，他还曾称，当360已经成长为国内安全领域的核心企业时，服务的很多机构都是政府机关、银行等机构，360的身份问题解决应该是迟早的问题。

　　外界对360的回归态度乐观。在BAT等互联网巨头集体缺席A股的情况下，360的回归被认为有巨大的资本想象空间。360的借壳上市也被认为会“造富”一批人。

　　中金公司此前曾在相关报告中分析称，如果奇虎360回归A股上市，按预测市盈率，其市值将高达3800亿元人民币。这意味着外界认为360目前504亿元的估值有可能扩大7-8倍。

　　3年89亿净利润承诺

　　但在面临资本盛宴的想象空间之前，360还需要兑现自己的高业绩承诺。

　　为顺利完成借壳，360做出了3年扣非归母净利润合计不低于89亿元的业绩承诺。公告显示，360承诺2017年度、2018 年度和2019年度预测实现的合并报表范围扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于22亿元、29亿元和38亿元。

　　公告披露的360公司财务数据显示，其上半年扣非净利润为9.95亿元，仅完成了承诺的45%。而从此前2014-2016年3年来看，360这项财务数据分别为5.29亿元、10.65亿元和7.44亿元。

　　如何完成这么高的业绩承诺呢？360披露的财报数据显示，互联网广告及服务以及互联网增值服务是其主营业务，二者合计占其营收的近90%。其中，互联网广告的比例正在加大。今年上半年，360的主营业务中，互联网广告及服务收入为38.27亿元，占总营收的72.44%。而以游戏为主的互联网增值服务营收为8.8亿元，占据总营收的16.66%。此外，智能硬件的收入为8.77%。

　　但值得注意的是，360的营收增速依然放缓。从历史纵向来看，其2015年主营业务收入为93.57亿元，同比增幅近20%。而2016年的营收则只增加了5.5亿元，同比增幅约为6%。而其今年上半年营收为52.85亿元，营收预计全年在百亿规模。

　　有业内人士对记者表示，360在美股上市后，资本和行业都曾感觉其一度要冲到“准一线”的地位。但从横向对比来看，京东阿里2016年的营收已超千亿，百度2016年的营收为705亿元。

　　亿欧副总裁由天宇认为，360在移动互联网时代，相对于BATJ这些大公司来说掉队了。“PC时代，360全产品的用户量仅次于腾讯，但它在PC时代的成功逻辑没有在移动时代复制，在PC时代赖以生存的入口级产品也不复强势。”

　　艾瑞咨询发布的2017年4月移动应用月度活跃用户量前25名的榜单中，腾讯系APP有10款、阿里系APP有7款，百度系APP有4款，而360仅有手机卫士上榜。

　　由天宇认为，360的规模、品牌放在A股绝对是优质标的，但是从互联网产业角度看，它的地位和增速都不及2014年之前的状态。

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