天风证券张璐芳：大消费板块估值落至较低水平 长期仍向好

　　二季度A股经历了大幅调整，从已经披露的半年报来看，主力机构持仓的核心品种仍以大消费、医药和制造业龙头股为主，这其中大消费板块又最受投资者关注。本期市场连线特邀天风证券商业与社会服务业高级分析师张璐芳就大消费板块的投资机会进行解读。

　　中国证券报：大消费整体走势疲弱，背后的原因有哪些？

　　张璐芳：今年以来消费板块走势疲软，我们认为背后原因在于：基本面角度，二季度以来社零增速回落，5月同比增速仅8.5%，是2003年3月以来的最低水平，市场对社零预期判断较去年发生显著变化；且伴随棚改货币化政策预期的改变，市场担心未来将进一步对地产后周期消费子行业产生负面影响。资金面角度，2017年机构重仓消费白马，伴随政策变化等引起的资金调仓行为，也对消费板块造成了股价压制。年初至今板块回调较大，估值已大幅低于近10年来估值中枢，落至较低估值水平。当前时点看，我们认为消费板块长期趋势明确，但由于短期内人气较低，且由于去年三季度消费基数较高，或仍可能需要等待一定时间。长期布局方面，重点关注各细分行业的龙头公司，择机布局。

　　中国证券报：近期新零售范畴内新概念、新业态层出不穷，是否应该追逐热点？

　　张璐芳：新概念新业态的出现本质上反映了两个事实：一是传统的人口红利、城市化红利和流量红利的接近尾声。过去零售行业受益于人口的增长与城市化进程的推进，地理区位因素的影响权重大；对电商而言亦是类似，过去几年移动互联网的普及使得流量获取的影响权重大，这意味着多数商业企业善于对“场”的经营，而并不善于对“货”与“人”的经营。随着红利的逐渐消失，线上线下零售企业都开始关注对人货场的统一与经营，因此带来了诸多新零售的概念和业态。二是渠道的效率仍然具备进一步的提升空间。过去的供应链环节与流通环节较多，渠道加价仍然相对较高，如何节约成本提高效率是本轮零售变革中关注的重点，也是赢得胜利的机会所在。我们认为从这两个事实出发，将能更好地帮助投资者寻找和挖掘投资机会，投资能够在变革中取得胜利的企业和模式，而非盲目追逐热点。

　　中国证券报：针对“消费升级”，近期市场中涌现出“消费降级”的说法，您怎么看？

　　张璐芳：我们并不认同消费降级的概念。首先需要对消费升级的概念做一个重新的界定，消费升级并非是购买更贵的商品，而是一种满足向上的人心的需求层次升级，包括品类升级、品牌升级。品类升级中的典型在于从教育消费向服务消费迁移，参考日本过去30年的消费结构变化，医疗服务与教育消费占比提升；品类升级也包括向智能家电的升级，甚至是从纸巾向湿纸巾、棉柔巾等小细分类目的升级。品牌升级是指从无品牌到品牌，从低质量品牌到高质量品牌，而不是仅指价格的增加，更包括性价比的提升。所以如果真正理解了消费升级，就可以理解为什么说我们认为当前出现的一些现象并非是意味着消费降级，拼多多等平台的出现对于未有过网购经历的低线城市及农村消费者而言，是一种消费升级、渠道升级；小米等的热销更不是消费降级，而是给消费者带来了品类的升级，且用更低的价格获得生活品质的提升，这同样也是升级。消费行业变革会带来行业效率的提升，效率的提升会使企业以更优的价格为消费者提供更优质的商品，而这些都是消费升级。

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