管清友：熊来了？如何看待当前股市？

　　尽管判断股市走势很难，但总要有自己的一整套看法。一般我也不想评论股市，分歧和争议太大。股市不是一个辩论的地方，股市是一个用真金白银投票的地方。辩论赢了如果亏钱了又有什么意义？

　　当前中国股市的基本特征可能是：钱太多(虽然流动性收紧，但覆水难收)，资产太少(虽然ipo加速，但疫情冲击以及退市太慢)，头部股票仍然太贵(虽然已大幅下跌但涨幅太大)。估计很多人不同意这种看法。

　　股市入熊，应该是个大概率事件。技术流人士认为铁定熊市了。不好说，但却是大概率。投资者其实主要是适应趋势。熊市来了就来了吧，适应就好。如果某些信号表明市场又反转了，那就继续适应。

　　所以，股市剧烈下跌也好，剧烈反弹也好，你都要以一个新的眼光，至少是不同于2020年的眼光来看待它了。

　　而且，看来牛二铁律没有被打破，也就是说，牛市两年的基本规律看来还没变。过去几年，2015杠杆牛崩塌，2018价值牛蒸发，2021核心资产牛破灭，这中间基本都是牛市两年。每一次进入熊市，表现形式都不一样，但本质是一样的。

　　说句大家可能不爱听的话。抄底肯定是要抄底的，要盯紧学霸的估值和价格，当然也要看看外部环境是否稳定下来。例如中国的货币政策和监管政策，美联储的态度和美国十年期国债收益率的走势等等。

　　现在看，中国的政策是确定的，而且比之前想象的要更紧。特别是某监管部门领导讲话以后，思路很清楚了。你可以不同意人家的观点，但作为投资者，你得清楚，你是被影响的群体。美国的情况现在市场有些分歧，但我看，美国也没有那么大的宽松空间了。

　　我之前说过，世界进入到了一个新的货币金融环境。不光是普通投资者没有经历过，其实大的机构，包括中央银行家们也没有经历过。都在尝试、观察、试错、校准，而且国际之间没有2008年金融危机时期的货币金融协调，各干各个的。美国带了个坏头，起了很坏的作用，不负责任，以邻为壑。中国对此也很无奈。我们从自己角度出发，防止出现日本1980年代末的那种资产泡沫、金融风险以至于经济低迷，是完全有必要的。况且，我们外部还面临美国的压力。我们对监管层要给以充分的理解。而且要在这个大的政策框架下去思考问题，布局投资。

　　从目前来看，不客气地说，由于去年很多学霸股票涨幅太高，基金和投资者获利很大，很多股票就是再跌掉50%，也不便宜。便宜是王道。你想想，去年赚到几倍的机构、个人比比皆是。但宽松的音乐逐渐减弱，如果你去年赚了五倍，哪怕一倍，你会怎么选择，你会在意那百分之三四十的跌幅吗？当然不会。肯定是规避风险，保住盈利作为第一要务。

　　这里，要注意三点：

　　第一，我仍然坚持在专栏里面讲的观点，我不建议非专业投资者直接下场买股票。你不专业，也很难赚到钱，亏钱是大概率。这个规律，过去是，现在是，未来也还是。成熟市场机构化的演变，没有什么经验，就是一个特点，散户被亏到再也不敢进场。

　　第二，估值过高和流动性收紧，在去年四季度就看到了。我们在2021展望报告里面专门讲到，结构性机会对普通投资者意味着没机会，风险大于机会。有据可查。不了解的去看我们之前的报告和短视频。不多解释。

　　第三，从去年的估值推升逻辑到现在明显看到流动性拐点，那么无论对于什么股票的估值，基准变了。你得从收紧的流动性这个维度去看待估值，而不是像去年一样从宽松的流动性这个维度去看了。也就是说，估值溢价没有了，估值折价产生了，其实基准被大大拉低了。

　　去年四季度，与业内一些朋友交流的时候，就基本有共识：2020年是股市大年，2021年是股市小年。2021年股市上将会很难赚钱，甚至是亏钱概率更大。当时也分析了很多原因。其实最后可以归结于一个常识：2020年很多机构和个人的收益率太高了，怎么可能每年都那么高？不过，人们在股市火爆的时候，总是会忘记常识，也容易产生我经常说的能力幻觉和财富幻觉。

　　过去这些年，股市上赚钱无非三种方式：第一种，赚中央银行的钱，所谓货币宽松推升估值，水涨船高。第二种，赚企业发展的钱，所谓与优秀企业共同成长，分享红利。第三种，赚交易对手的钱，所谓零和博弈，在一群聪明人中赚到钱。但对大部分人而言，你就是那个交易对手。

　　赌性十足，想赚快钱，在加上体制性的一些问题，才出现了收割不成熟投资者的现象。我们的发行制度还比较计划化，监管体系还比较行政化，市场主体还比较投机化。这就导致发股票容易赚钱，炒股票很难赚钱。这个特点至今未变。

　　还有，股市上除了政策、盈利、监管之外，很多细节特别重要，有结构方面的，有交易方面的。例如，公募基金的基金经理是相对排名(你要理解囚徒困境)；再比如，公募基金可以限制基民申购，但是无法阻止赎回(你要理解负反馈的强化)；再比如，大型基金的同类股票持仓是趋同的，因为有严格的投资纪律，大部分股票无法进入他们的股票池(你要理解行为的趋同和抱团的瓦解)

　　好在中国的不成熟投资者太多，野火烧不尽，春风吹又生。中国的不成熟投资者也特别顽强，愈挫愈奋，愿赌服输，亏钱从不怨社会，对股市的爱丝毫不减一分。

　　话说回来，我自己的一个体会是，股市的短期波动难以预测，但一些明显的信号发生变化的时候，是我们选择进出的比较好的拐点。因此，观察和投资的角度和时间尺度，十分重要。而很多人忽略或者压根没有意识到这一点。跳出股市，拉长一点周期看，更清晰。你站在中原看中国，和站在贝加尔湖看中国一定不同。你看一个季度和看一百年，一定也不同。

　　可以说，拐点的判断优先于短期波动的判断。用一级市场或者产业投资的方式去投二级，可能效果更好。所以，短期交易者亏钱几乎是必然的，中长期投资者赚钱概率更大一些。大部分人的亏损不是亏在宏观判断和赛道选择上，而是亏在交易策略和交易方式上。

　　当然，这些都是建立在你对自己要投资的标的公司的深入了解之上的，这是基础。不然，这种拐点的判断没有意义，甚至南辕北辙。长期陪伴学霸，也是必须的。你要是能把学渣培养和改造成学霸，那就更牛了。这是个苦活累活，也需要耐心和方法，大部分人也是做不到的。没有那个金刚钻儿，你也别去揽那个瓷器活儿。

　　对于中国股市在未来十年长期看好的观点不变，我依然认为这是一次大机会。我这几年也多次讲过要以大历史观去看多中国、做多中国。这是个长期趋势。尽管中国在未来面临很多挑战，也需要实现惊险一跃，我们依然看好中国经济的牢靠的基本盘以及升级转型的前景。只不过，这个过程，无论是经济还是股市，没有那么容易实现，期间各种风险各种剧烈波动，一定是在所难免的。

　　以上是我的一家之言，一点体会。不构成任何投资建议。没有人能替代你做决策，自己的钱自己负责。这个市场上的噪音实在太多，我们自己不能迷失方向。

　　敬畏市场，独立思考，反思人性，冷静判断，不断提升，才能在市场里活下来，活得久。与大家共勉。

　　(作者为如是金融研究院院长、首席经济学家)

（文章来源：第一财经）

(原标题：熊来了？如何看待当前股市？)

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