巧用分级基金风险收益特征变化 合理进行理性投资

　　作为创新型产品，分级基金一经问世就以其便捷的交易方式、多样化的风险收益特征受到了不少具有一定风险承受能力场内投资者的欢迎。不过，分级基金的产品设计、风险等，投资者还需密切关注。本期，让我们通过申万菱信深成指分级基金，全面了解该基金的特性、规则、以及风险，以便投资者在了解自身投资偏好的基础上，进行理性投资。

　　分级基金产品设计各有不同

　　在上证综指下跌21.68%、深成指下跌28.41%的2011年，不少投资标的清晰、指数化运作的分级基金场内份额却出现了较大幅度的增长，为投资者提供了多样化的投资工具选择。

　　根据统计，截至2011年12月26日，2011年规模增长较多的分级产品包括银华深100分级指数基金，其场内份额增幅达到151%，净增加46亿份；申万菱信深成指分级指数基金场内份额增幅为257%，净增加16.86亿份；国联安双禧中证100分级指数基金场内份额增幅59.46%，净增加13.14亿份；信诚中证500分级指数基金场内份则增幅为836%，净增加1.69亿份。

　　在普遍提供对应于标准指数收益、类固定收益、杠杠收益三类风险收益特征选择的指数基础份额、稳定收益份额和进取杠杆份额的同时，不同的分级基金在杠杆设计、基准利率设计及极端情况下阀值及不同份额净值计算规则设计方面又有所区别，体现了不同的产品设计细分。具体如下：

　　一是初始杠杆比例的设计。除银华深100分级指数基金和申万菱信深成指分级指数基金采取5:5或2倍初始杠杠的设计外，大多数分级基金采取4:6或1.67倍初始杠杠设计，故银华深100分级指数基金和申万菱信深成指分级指数基金的进取份额在高杠杆作用下净值变化相对应该会更大，或不同市场趋势下其获取收益和亏损的幅度会更大。

　　二是类固定收益份额基准利率的设计。以申万菱信收益份额为代表的大多数分级基金产品类固定收益份额的基准利率多采用1年期定期存款税后利率+3%的约定收益；而信诚中证500分级指数基金基准利率则采取1年期定期存款税后利率+3.2%的约定收益。

　　三是极端情况下阀值及不同份额净值计算规则的设计。即在标的指数经历大幅下跌至一定幅度时，具有杠杆的进取类份额净值到达设定的阀值后，类固定收益份额和进取类基金份额的风险收益特征如何重新设计。以银华深100分级指数基金为代表的大多数分级基金的进取类份额净值阀值设定为0.25元，或相当于标的指数比开始运作时下跌了约39.5%，此时将对类固定收益份额净值大于进取类基金份额净值的部分净值折算成指数基金份额，以供类固定收益份额投资者进行赎回；同时，进取类份额的理论杠杆倍数将从约5倍降低至2倍。而申万菱信深成指分级指数基金进取份额净值阀值设定为0.10元，或相当于标的指数比开始运作时下跌了约47.4%，此时其不同份额净值计算规则采取申万进取杠杆暂时消失，进取和收益份额将按份额净值比例齐跌共涨。深成指后市上涨后，在优先弥补申万收益本金和基准收益后，待申万进取份额净值恢复0.1元，申万收益与申万进取将又恢复类固定收益份额和杠杆份额的正常风险收益特征，申万进取杠杆特性重新恢复。

　　极端情况下，两类份额各有利弊

　　任何产品设计方案都有两面性，以申万菱信深成指分级指数基金为例，两类份额在极端情况下的净值计算规则对投资者都是利弊相伴。

　　一方面，收益份额的净值会随着指数标的即深成指的进一步下跌而同比例减少，该份额原持有人或要阶段性承担价格损失，但同时也可能为将来类固定收益特征恢复后提供了获取更高收益率的目前买入价格。例如，假设目前申万收益份额净值1元，场内交易价格折价20%，交易价格0.800元，同时申万进取份额净值0.10元。其后1个月的时间内深成指进一步下跌了10%，按照极端情况下的净值计算规则，1个月后申万收益份额净值变为0.90元，如果场内交易价格折价率不变，则交易价格为0.72元，同时申万进取份额净值0.09元。按交易价格投资者本金损失0.08元或10%，若投资者长期持有，则待极端情况消失后并在一年内不再出现时，正常情况下投资者的理论年化预期收益率为0.0575/0.800=7.2%。如果投资者按照0.72元的交易价格买入时，其他条件不变，则投资者理论年化预期收益率将升至0.0575/0.720=7.99%。

　　另一方面，申万进取份额的净值也会随着指数标的，即深成指的进一步下跌而同比例减少，但由于极端情况下净值低于阀值0.10元，则按照净值计算规则其杠杆暂时性消失，净值损失程度要大幅小于杠杆存在时的净值损失。在不考虑时间成本的前提下，低位的交易价格也可能为投资者实现了更高杠杆提供的买入价格。例如，假设目前申万进取的份额净值为0.10元，场内交易价格溢价100%，交易价格0.20元，在忍受深成指低位徘徊的时间待极端情况消失后，投资者按交易价格0.20元买入进取份额时其获得的理论杠杆倍数近似等于/0.2=6倍，若交易溢价不存在，则投资者理论上可以获得高达11倍的杠杆。

　　因此，从产品设计细分角度出发，申万菱信深成指分级指数基金的类固定收益份额和进取份额在极端情况下其风险收益特征会出现阶段性的变化，两类份额的净值变化都将体现出指数基金的特点。

　　投资者需警惕分级基金面临的下跌风险

　　由于近期A股市场波动较大，截至2012年1月4日，申万进取份额的基金份额净值为0.230元。申万菱信基金日前发布公告显示，提请场内持有申万收益份额及申万进取份额的投资者注意可能面临的下跌风险：

　　首先，在申万进取份额的基金份额净值大幅下跌至0.100元阀值的过程中，申万进取份额杠杆逐渐增大。当申万进取份额净值跌至0.100元附近时，最高杠杆率可能达到11倍左右，其二级市场交易价格可能发生较大波动，参与二级市场交易的投资人可能面临一定风险。

　　其次，申万收益份额表现为低风险、收益相对稳定的特征，但在该基金发生极端情况后，申万收益份额持有人将承担比原来更多的投资风险，两类份额同涨同跌将使申万收益暂时丧失正常情况下的约定收益。不过，一旦深成指的回涨使得申万进取份额按各负盈亏原则计算的基金份额净值大于0.1元，则超过0.1元的部分净值将优先用于弥补申万收益份额在与申万进取份额共同承担亏损期间累计未获得的基准收益，若弥补后仍有剩余，则剩余部分归属于申万进取份额；若不足以弥补，则直至申万收益份额累计未获得的基准收益补足后，申万进取份额的基金份额净值方可超过0.1元。

　　第三，申万进取份额表现为高风险、高收益的特征，但在该基金发生极端情况后，申万进取份额将与申万收益份额各负盈亏，申万收益份额将与申万进取份额各负盈亏，申万进取份额的杠杆特性也会暂时消失。即当申万进取净值跌破0.1元后，申万深成份额净值每下跌1%，申万进取份额净值和申万收益份额净值均下跌1%。一旦深成指的回涨，使得申万进取份额按约定的原则计算的基金份额净值大于0.1元后，其高杠杆的特性又得到恢复。

　　第四，由于申万收益、申万进取份额极端情况发生前可能存在折溢价交易情形，极端情况发生后，申万收益、申万进取份额的折溢价率可能发生较大变化。从目前市场上看，高风险份额处于高的杠杆状态时，由于供求关系而有更高的溢价率，而低风险份额由于配对转换机制的存在具有更高的折价率。

　　值得注意的是，对于场外持有该基金的基础份额的投资者而言，并不会受到极端情况的影响。

　　申万菱信基金最后提醒，正常情况下，由于杠杆的存在及两类份额交易价格在市场不同阶段的折溢价变化，进取份额属高风险、高收益产品，收益份额的场内交易价格波动也较一般固定收益产品为高。对此，需要投资者予以关注并根据自身的投资偏好和投资目标，在对标的指数趋势形成自己判断的基础上，做出相应的投资决定。