母子信托助阳光私募“超级航母”起航

　　资本市场从来都不缺少创新。母子信托作为具有全新意义的证券信托结构，正成为解开业界多重困局的重要出口。这一新模式无疑将助推信托公司与私募实现双赢，信托公司将为此拥有与券商、银行间更有力的议价权；对于私募而言，亦将打破高价买路费困局，而“超级航母”的资产规模，也将令业界为之侧目。制约这一模式发展的瓶颈也同样存在，例如新模式要价不菲，或令一些私募望而却步。

　　在经历连续3年的证券信托发行潮后，被私募广为利用的信托公司证券账号资源目前已接近枯竭。据证券时报记者独家获悉，近日一种创新证券信托结构母子信托正在阳光私募业界进行推介。这种集合多个阳光私募共同使用一个证券账号的产品设计，被称之为母子信托，这将助推一个个“超级航母”级私募基金的形成。

　　据业内人士介绍，从理论而言，这种创新有希望破解自中国证券登记结算公司停止信托证券账号开户后，阳光私募面临的高价买路费困局以及证券私募行业未来可持续发展的阻碍。

　　从以往情况来看，依照交易规则，一个证券账号只能对应一个交易席位，但往往一个交易席位背后却存在着多家阳光私募机构资金，这也让那些通过行情系统F10功能观察上市公司十大流通股东，以实现跟踪明星阳光私募投资策略的目的很难实现，借龙虎榜猜测券商席位也就更加困难。阳光私募“超级航母”的集体起航，会让这些“追星”、“跟庄”之举更如大海捞针。

　　“幽灵账号”折射困局

　　2011年，阳光私募业界哀鸿遍野，平均亏损达到了12.21%，仅略好于同期沪深300指数17.71%的跌幅，接近九成阳光私募收益为负，跌幅超过20%的阳光私募产品已达120只。

　　但在发行市场上，这一年里老牌私募投顾发行新产品的热情以及新加入阳光私募管理行列的投顾数量却有增无减。根据西南财经大学的数据，2011年阳光私募新发产品710只，较2010年580只的发行数量增长22.41%。

　　事实上，自2009年7月以来，中证登公司虽对信托公司新开证券账户颁布了禁令，但这一增长却一直在持续，该日期至今，新成立的阳光私募产品已经接近1380只。

　　上海某信托公司人士表示，证券信托账号可以说是信托公司的垄断资源。各家信托公司目前账号的存量情况并不为外界所知，但可以预见的是这类账号是用一个就少一个。

　　这从近两年各家信托发行平台的表现上也可见一斑。

　　根据数据，在2011年阳光私募发行平台中，只有兴业信托一支生力军有所表现，老牌发行大户表现平平。其中，平安信托自2010年后一直在主推专投老阳光私募产品信托中的信托，即TOT产品；中信信托、山东信托更是昙花一现，虽然在2010年分别大爆发式成立了将近百只产品，但2011年新品数量已分别控制在27只和16只。

　　低迷的状况下，去年在私募发行市场上声名鹊起的长安信托，其主推的“合伙制信托”模式却有别于传统。以信托资金作为投资人(LP)，以投顾作为管理人(GP)，以法人证券账号进行直接投资，完全绕开了信托证券账号的限制，但却要面对税负过高、投资人退出不便的问题。

　　开户被叫停，信托公司和私募机构的应对策略也随之出现。

　　其策略之一是，一些在2009年向中证登公司申请后却从未进行交易的阳光私募账号是“可更名”的，私募投顾可将其冠以私募投顾公司的名称及相应名号。但在2010年后，大量不可更名的账号出现。据信托人士介绍，这类账号原为多年前信托公司的打新产品账户号，多以类似“某某信托1号”的名称在中证登公司登记，私募投顾的另一个策略是，在获得该类账号后，将本身名号另行注明。

　　更为诡异的是“幽灵账号”的出现。据百瑞信托人士介绍，此前曾有某私募投顾公司在产品公开清盘、公司解散的情况下，其同名产品又“死而复生”，数月后又出现在某上市公司十大流通股东中。据上述人士对记者介绍，该产品实为“张冠李戴”，产品所在的信托公司在产品清盘后却并未按规定向中证登申请注销，而是直接转售给其他私募，由于中证登不允许此类已经交易过的账号改名，结果出现了上述的诡异现象。

　　以上种种迹象表明，在2011年，部分信托公司已经有意识地在控制自身平台上的阳光私募发行节奏，对于账号存量资源的保护程度也高于以往。

　　对于母子信托这种新模式的诞生，华润信托证券投资部总经理刘辉认为，在当前政策背景下，还是有利于解决账号枯竭问题以及证券信托业务持续发展的隐患。

　　新模式要价不菲

　　据记者拿到的一份信托产品结构介绍显示，该款产品为一款母子信托。上设一款母信托，下设多个子信托。

　　其中母信托对应一个信托证券账号，在券商证券交易系统中实现股票买卖交易。而子信托对应的将是一个虚拟账号，在信托公司提供的虚拟交易系统中下达交易指令。信托公司在集合各个子信托下达的指令后，再统一通过信托证券账号下单。此外，银行为每个子信托单独列台账，提供托管和净值核算，信托公司也承诺为子信托进行净值独立清算与发布。

　　不过，目前这种创新尚未解决阳光私募初始成本高企的问题。据提供资料的深圳私募人士表示，目前申办子信托在价格上与申请独立账号的价格差不多。信托公司一般要求私募提供的保底价为120万元；此外，私募公司还可选择每年按资产规模的1%提交信托手续费方式，但这要求私募规模至少在5000万元以上。不过，该人士表示，目前在成立规模上信托公司的要求已有所降低，将子信托的成立规模降至3000万元。据称，目前至少已有华润信托、平安信托、中融信托等多家公司在提供同类型的产品。

　　上述私募人士对记者表示，该产品设计能够让其实现阳光化的初衷，但目前的价格仍是太高。他认为，按照母子信托的设计原理，只要信托公司的IT系统能够承担交易指令负荷，理论上子信托将可以无限扩充，这也就相当于回归到暂停开户前信托账户到处可寻的局面。经过技术上的日趋完善，并通过更多信托公司的参与，私募的入门价格应该会有较大幅度的下降。

　　值得注意的是，该产品与证券时报此前报道过的“结构化伞形信托”模式基本一致。但推出该产品的信托公司人士在接受记者采访时强调，首先在产品成立的门槛要求上，该产品在对子信托的设立条件上完全比照此前的对于阳光私募相关规定，并严格遵守银监会颁布《信托公司证券投资信托业务操作指引》中的相关规定。投资顾问必须是实收资本金不低于人民币1000万元的公司或合伙企业，且没有重大违法违规记录。此外该人士表示，在技术进一步完善后，信托公司也将就子信托投顾的选聘程序向银监会或各地银监局进行备案。在此前证券时报报道的部分结构化伞形信托产品中，其入门门槛最低仅为300万元，且由信托公司的合作伙伴率先发起，并自行招募自然人或者法人加入，呈现出游离于监管之外的混乱局面。记者曾就此咨询过相关研究部门，结论是此类产品可能会出现类似基金经理潜伏做“老鼠仓”的现象。

　　母子信托则在操作中注意了这一问题。其中的私募机构招募、投资操作规范、净值清算等都将全程在信托、托管银行的直接监控下。因此能够避免出现内幕交易、资金挪用等隐患。

　　私募“航母”雏形

　　据悉，目前各信托公司对于该类产品子信托的数量上不设上限，仅需要考虑公司后台系统的处理能力。因此这种集合多个阳光私募、共同使用一个证券账号的产品设计，也将形成一个个私募基金的“超级航母”。

　　目前国内成立规模最大的阳光私募基金是上海重阳资产管理公司发行的“重阳3期”，在阳光私募最辉煌的2009年，一举募资12亿，足以媲美一只中型的公募基金。但在2010年、2011年受股市震荡下滑影响，除“敢死队”大佬徐翔发起的“泽熙1期”触及10亿元门槛后，再无后来者。接受记者采访的私募人士与信托公司人士均认为，母子信托的模式将轻易打破10亿元的规模。事实上，据南方拟发该类产品的信托公司表示，即使在目前股市前景不明朗的情况下，其公司首只产品的募集目标已经确定为4亿元。

　　据记者了解，此前市场上关于明星私募真真假假的操作轨迹以及所在的营业部，经常被业界猜测并流传。无论是应付媒体还是应对监管部门的核查，都让部分明星私募早已不胜其烦。加之一旦操作行为泄密后，私募的增减仓动作都容易被交易对手识别，无疑将让其陷入被动。据悉，目前这些明星私募所能做的，只是要求合作券商将账户迁往部分日均交易量更大的营业部，可谓“大隐隐于市”，从而规避上述困扰。

　　据资料显示，自2009年阳光私募大发展，多家阳光私募频繁登上市公司十大流通股东之列，增减仓情况一览无遗。根据统计，在去年上市公司三季报披露完毕时，一共有30家私募基金公司旗下66只非结构化阳光私募产品，共计149次出现在三季报披露的上市公司前十大流通股东名单中。

　　这也让母子信托的一个显著优势凸显出来。在此类产品中，一个交易席位背后实际上将存在多家阳光私募机构资金，这也就使得目前通过F10搜索上市公司十大流通股东并跟随阳光私募的投资策略很难实现，更勿论猜想龙虎榜券商席位的准确性，这也预示着部分私募的操作轨迹将更难觅其踪。