超预期降息 A股为何不涨反跌？债市又将怎么走？十大基金公司解读来了

　　央行在7月22日开盘前连发出三大招：

　　一是调整7天期逆回购操作（OMO）为固定利率、数量招标，同时，为进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度，下调公开市场7天逆回购操作利率10bp至1.7%。

　　二是当月，1年期和5年期LPR报价利率分别下调10bp。

　　三是自本月起，有出售中长期债券需求的中期借贷便利（MLF）参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品。

　　不过，A股市场开盘似乎并未接下央妈的大礼包，全天低开下挫，直到7月22日收盘前一个小时，多只宽基ETF成交量陡然放大，指数探底回升，科创、北证以及微盘相对亮眼，红利资产持续回调。

　　利好之下市场因何不涨？接下来A股市场还有哪些机会？国债期货集体收涨，10年期主力合约更是收盘创新高，国债收益率下行空间几何？对债市又带来哪些影响？财联社带来十家公募基金公司最新解读。

　　力度与预期：时点突然，但幅度各有理解

　　此次降息行为本身并不让人意外。招商基金研究部首席经济学家李湛指出，2024年第二季度实际GDP增速仅为4.7%，低于市场预期。其中，居民消费增速降至2%的历史低位，实体经济部门的信贷增速同样不及历史同期水平。此外，房地产市场持续低迷、物价处于低通胀阶段，导致存量房贷利率和企业实际利率被动抬升。因此，央行有必要通过降息来缓解居民和企业的债务负担，降低融资成本，刺激信贷需求，促进居民消费和企业投资。

　　博时基金也表示，经济金融数据显示当前我国经济仍处于偏弱区间运行，在基本面下行压力的大背景下，货币政策存在宽松的必要性，从而支持实体经济。央行需要通过下调政策利率从而降低银行体系的负债成本，降低实体融资成本。

　　中欧基金分析，近期PMI、通胀数据、金融数据均指向基本面下行压力加大，无论从资产端的基本面趋势、还是从负债端的债务存续压力看，收益率下行的趋势均不变。但短期内机构负债成本下行偏慢，央行需要对于收益率曲线的管控加强。

　　但此次市场主要是对降息的时点感到“意外”。创金合信基金首席宏观分析师甘静芸认为，在此前央行以稳汇率和防风险目标为重心的逻辑中，7.3的汇率是较硬的约束，这可能导致在美联储降息落地之前，难以看到货币政策大幅的宽松。央行行长潘功胜6月在陆家嘴论坛上的讲话定调兼顾短期与长期、稳增长与防风险、内部与外部的关系，“货币政策保持定力，不大收大放”，也使得市场对于降息的预期有所降低。

　　华泰柏瑞固定收益部指出，在二十届三中全会决定全文公布的次日，央行率先降低公开市场操作利率，积极响应“坚定不移实现全年经济社会发展目标”的要求，响应速度超出市场预期，有助于传递积极的政策信号，提振信心。

　　甘静芸表示，此前降息时点大多选择在每月的MLF续作当天，因此市场也一般在该时点前后博弈降息预期。随着MLF政策利率作用被淡化，此次央行选择直接调降OMO利率，同时LPR跟随OMO利率全面调降，也使得央行降息操作的时点愈发难以判断。

　　基金公司解读央行释放四大信号

　　对于央妈政策三连发，基金公司认为传递出复杂信号：

　　首先，OMO、LPR利率联动下调，反映LPR定价机制优化已迈出实质性的第一步。信达澳亚基金市场分析中心金融市场分析师田培园表示，7月12日《金融时报》报道LPR机制或将优化，改进方向或为从“LPR=MLF+加点”转轨为“LPR=OMO+加点”，目的在于提升政策利率传导效率以及缓解“降成本”与“防空转”之间的矛盾，本次MLF利率未变，说明LPR已初步实现“换锚”，体现了央行进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度的决心。

　　其次，LPR层面调降幅度略低于预期。华泰柏瑞固定收益部认为，7月12日，金融时报发文称LPR或迎改进，除从参考MLF利率向参考短期操作利率转变之外，还应减少LPR报价与最优质客户贷款利率之间的偏离度，加强报价质量考核。在此铺垫下，市场预期LPR改革将在7月报价中有所体现，可能会加大降息幅度以体现偏离度的收窄。但最终公布结果显示，1年期和5年期LPR报价均只调降10BP，和新的参考利率（OMO利率）降幅持平，没有进行额外调降，一定程度上削弱了短端降息带来的政策利好，在降低实际贷款利率的力度上有待加强。

　　第三，补充卖出长债减免抵押品的措施，避免长债风险。对于出售长期债券需求的机构，可申请阶段性减免MLF质押品。甘静芸进一步解释，这意味着虽然短端利率降低，但央行依然防范利率风险，不希望中长端利率因为降息刺激而快速下降，因此补充了一个卖出长债减免抵押品的措施。通过平衡供需结构，实现收益率曲线的陡峭化。

　　华泰柏瑞固定收益部也表示，降低短端利率定价锚的同时，央行继续提示长端收益率风险。央行还通过金融时报提示降息不代表长债收益率下行空间打开，延续了此前对于收益率曲线形态的关注和放缓收益率过快下行势头的诉求。

　　这一点也得到永赢基金的认同，其指出，政策利率降息固然对债市是绝对意义上的利好，但伴随而来的也有“敲打”，金融时报提及“预计未来央行还将综合施策，必要时借入并卖出国债，及时校正和阻断债市风险累积”等内容；央行表示为了缓解债市供求压力，有出售中长期债券需求的参与机构，可申请阶段性减免MLF质押品，明确传达不希望中长期利率因降息落地而大幅下行的意愿。

　　第四，期待后续政策推出。西部利得基金认为，LPR调降有利于推动存贷款利率进一步下行，提升实体经济需求。同时我们认为，后续可以期待其他稳增长政策组合拳，包括加快超长期特别国债和专项债发行等。

　　鹏扬基金指出，中全会对经济的讨论重点仍在于中长期维度的刻画，对于短期偏弱的现状似乎有着更强的定力，地产与化债依然归属于防风险的范畴，提升存量政策的边际效用仍在进行中。政策注重全面安全和高质量发展的稳中求进总基调没有变，但短期内有进一步加强逆周期调节，加大金融支持实体经济力度，为全面深化改革铺垫的诉求。降息后预计还有其他各方面经济政策配套推出，因此，对财政政策调整保持期待。

　　永赢基金判断，目前仍然处于降息周期中，后续可以看到更多利率边际下调（存款利率、保险预定利率等）。

　　A股为何不涨反跌？

　　在基金公司看来，当前降息以及货币政策重心向加大逆周期调节偏移，稳增长必要性增强的同时，也看到政策在加力，对金融市场来说属于利好。

　　但是利好落地的当天，A股市场并没有迎来预期之内的大涨，原因为何？

　　对此，有分析指出，原因有二：一是重要会议落地之后，市场在开盘后迎来兑现；二是红利、高股息的回调拖累了市场。

　　甘静芸就表示，从板块看，阶段性可能有部分高股息资金外溢到科技和成长。高股息资产的基本面虽未扭转，但波动加大，高股息内部或出现结构性分化。

　　对于高股息板块的回调幅度，市场仍有分歧，有机构认为红利抱团泡沫开始松动，出现“抢跑”，也有机构认为红利短期调整不改长期逻辑。

　　甘静芸指出，长期来看，货币政策宽松趋势有利于风险偏好和估值回升，利好权益市场，同时实体融资成本的下降也有利于减缓信用收缩态势，利好分子端盈利预期的企稳回升。

　　债市获得基金公司一致性看好，央行卖债是最大的利空

　　没有意外，基金公司几乎一边倒看好接下来的债市。

　　华泰柏瑞固定收益部指出，债券市场或依然处在有利环境中，同时对后续其他政策保持关注。从货币政策本身的角度看，货币宽松但信用扩张力度不足，对债券市场形成进一步利好。但本次降息带来的利好程度下降，主要是长端收益率的下行空间依然受到约束。

　　长城基金也认为，整体而言，基本面数据反映了当前需求偏弱的现实，以及经济仍面临一定挑战，对债券市场较为有利。

　　鹏扬基金综合分析近期市场行情指出，短期内多头趋势仍在，但行情可能更为曲折，体现在关键期限利差上的一致预期下的极致定价，中短端逐渐拥挤的头寸，都可能使消息冲击的瞬时波动放大。

　　甘静芸表示，新资金利率中枢下行至1.7%，有利于打破债券短端利率和存单利率约束，阶段性短端债券走牛。从经济基本面定价长端利率，当前仍有一定幅度的利好，但对长债卖出需求的平抑，阶段性减免抵押品，央行希望收益率曲线陡峭化，因此长端下行幅度可能有限。

　　鹏扬基金认为，潜在的利空是央行卖债，成为债市的“达摩克利斯之剑”。

　　长城基金表示，当前最大的不确定是央行对长债收益率曲线调控的决心。央行为兼顾稳汇率、稳增长及防风险等多目标，长端债券收益率下行的空间较为有限，因而对未来债市行情判断为震荡走势，信用策略受益于融资成本下降相对占优，看好信用类资产，如中短期限的城投债等。

　　华泰柏瑞则认为，央行对于长端收益率合意区间的判断可能会根据经济增长进行动态调节，目前缺乏明确依据，市场将继续按照此前2.30%和2.50%的合意水平进行交易，下行至2.20%和2.40%附近或有较强阻力。后续需要继续观察包括财政在内的政策力度，是否能够缓解信用收缩和对经济下行压力的担忧。

　　此前由于央行的风险提示，导致市场交易相对克制，央行也因此放缓进一步风险提示，利率呈现缓慢下行的态势。未来，央行的不确定性操作无疑加大了债券投资的难度。

　　在组合方面，永赢基金表示，中期维持中高久期是顺应货币政策及经济周期的选择；风险上，需要规避利率低位时，央行加大调控利率的回撤风险；择券上，央行重视倾斜向上的收益率曲线，因此在降息+资金宽松的组合下，预计中短端利率表现可能会更好，曲线陡峭化的概率或更高。

　　鹏扬基金也给出应对策略，其建议组合久期跟随市场同类产品中枢水平，暂不宜向上偏离；配置仓位多看少动，继续优化提升整体持仓流动性，但应同时兼顾持仓波动率；交易仓位看短做短，不宜追涨，过分杀跌亦容易丢失筹码，可适当参与曲线交易，亦可在突破关键点位后轻仓参与反弹博弈。

（文章来源：财联社）

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