从收入结构视角 拆解美国消费

　　01消费是美国经济的“压舱石”，并以服务消费为主

　　分拆2023年美国名义GDP可以发现，个人消费支出占比达68%，是美国经济的主要驱动力，这也是为什么美国常被称之为“消费国”。若是对个人消费进一步拆解，服务消费占2/3，而商品消费为1/3。从服务消费的细分项看，主要构成是医疗护理和娱乐消费，占到“半边天”。

　　02消费增速放缓，但内部分化：商品偏弱，服务韧性

　　2020年新冠疫情冲击后，美国消费呈现“倒N型”走势。2022年3月，美联储为了抑制通胀开始加息，个人消费和私人投资增速开始放缓。而2023年2季度开始，个人消费的增速弱于整体经济增长。从当前看，消费内部喜忧参半。其中，商品消费偏弱，2024Q2同比1.99%，弱于2019年的3%；而服务消费韧性，2024Q2同比2.8%，高于2019年的1.5%。

　　03从收入结构视角入手，揭开消费的面纱

　　若是将美国居民的收入按从高到低分为五组，可以发现不同收入人群的消费偏好有明显差异。简单来说，就是高收入人群偏好服务消费，低收入人群更偏好商品消费，尤其是非耐用品。根据统计，从服务消费占比看，收入前10%人群为65%，而收入后20%人群只有55%；另外从非耐用品消费占比看，收入前10%人群为20%，而收入后20%人群为31%。

　　04人群画像一：高收入的股票资产多，服务消费占比更大

　　美国各个收入群体的资产结构是分布不均衡的，其中一个明显的特点就是，收入越高的人群，持有的股票类资产越高，而且和服务消费占比呈现明显的正相关性。这也就意味着，股票上涨所带来的“超额财富”，往往会推动更多的服务消费。

　　05人群画像二：低收入的工资收入为主，商品消费更多

　　同样，美国各个收入群体的收入来源也有很大的差异，对于低收入者，收入来源主要是工资和政府补助；对于高收入者，收入来源主要是资本利得。此外，工资收入占比和商品消费占比也有明显的正相关性。这也就意味着，补贴和工资所带来的“超额储蓄”，往往会推动更多的商品消费。

　　06问题1：消费为何分化？

　　1）工资接力补贴支撑商品消费，但后劲不足

　　疫情之后，美国政府给了老百姓很多的补贴，由于低收入人群本身就具备更高的边际消费倾向（消费支出/税后收入），因此也催生了一轮消费热潮，且以商品消费为主。但22年以来，随着超额储蓄的下降，商品消费率先走弱，从而导致相关行业工资增速结构性放缓，带来低收入人群的消费疲软，更无法支撑商品消费韧性。

　　2）美股走牛带来的财富效应，服务消费韧性

　　相反，这两年随着美股等资产价格上涨，由于中高收入人群的权益资产占比较多，从而带来整体财富的明显增值，“超额财富”也推动了更多的服务消费，带来了服务消费的韧性，所以如果从PMI角度看，服务业也强于制造业。根据wind数据，美国8月服务业PMI为55.2，而制造业PMI仅48，并呈现明显的剪刀差。

　　07问题2：消费后续怎么看？商品“软着陆”+服务“有韧性”

　　从劳动力市场看，虽然供需缺口有所收窄，但依然存在，因此供需关系或依然偏紧，工资增速不大会有失速下行的风险，商品消费或“软着陆”。另外，当前目前美国经济还看不到衰退的迹象，因此按照基准假设，本轮美联储或为预防式降息，而历史上在此情形下，美股往往会有不错的表现。若历史又踏着相同的韵脚，那么，按照前面所提到的“美股上涨推动更多服务消费”的逻辑看，服务消费或仍有韧性。

　　08问题3：会如何影响通胀？警惕预防式降息后的再通胀风险

　　牵一发而动全身，服务消费韧性使得服务CPI同比也维持在相对高位。若按照前面的基准假设，预防式降息会带来美股上涨后的财富效应，那么服务消费的韧性加强或引起再通胀风险。

　　（文章来源：富国基金）

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