【财经分析】债市利率继续下攻 强势行情背后仍存调整风险

　　新华财经上海12月10日电（记者杨溢仁）12月以来，债市延续了11月末的强势下行行情，截至目前，10年期国债利率已行至1.92%附近。

　　那么，短期债市能否继续追涨？分析人士认为，各机构在对利率下行趋势保持审慎乐观的同时（短期市场或仍有惯性），在未来两周即将迎来重要政策观察期的背景下，也需要警惕波动风险，审慎追涨，短线更建议增强操作的灵活性。

　　强势行情如何演绎？

　　12月首周，10年期国债利率快速下破2.0%的关键点位，创出历史新低。

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至12月9日收盘，银行间利率债市场收益率不改震荡回落走势。其中，SKY_10Y下行4BP至1.92%附近。

　　“本轮快牛行情的主要推动因素包括宽货币预期增强、供给担忧弱化、短端空间打开。”一位机构交易员向记者表示，“不仅如此，年内经济基本面表现虽有边际改善，但整体力度和结构还欠佳，在跨年行情的助推下，广义基金积极参与买债，趋势交易一定程度上实现了自我强化。”

　　那么，破2之后，“牛市”行情能否延续？

　　“观察行情可持续性的一个视角是盯住微观交易结构，11月中下旬开始，配置力量逐步进场，基金‘抢跑’尤为明显。”在天风证券固收首席分析师孙彬彬看来，“随着配置力量陆续进场，‘债牛’行情料持续演绎，10年期国债利率年内有望触及1.90%一线。”

　　“鉴于行情尾声常见的‘恐慌式买入’并未出现，我们也认为，当前市场仍处于相对理性的配置阶段，‘债牛’未歇。”国投证券固收首席分析师尹睿哲表示，“过去两周，基金周度买入规模分别为1844亿元和1347亿元，加权久期分别为8.1年和9.0年。与历史极端行情中出现的‘恐慌式拥挤买入’相比（通常定义为周度净买入规模超过2500亿元），仍有一定距离。这也表明，尽管各机构积极参与跨年行情，但尚未形成全面一致的拥挤式买入行为，也反映了市场整体情绪和机构行为与行情尾声通常出现的恐慌性买入存在一定差异。”

　　总体而言，当前利率水平创出新低，可市场情绪指标较年内峰值（8月）仍有落差，说明本轮行情参与度较前三季度偏低，存在踏空资金，当前的微观结构并不支持市场方向反转。

　　同时，纵览历史上的跨年窗口期，信贷拐点是导致“债牛”行情破坏的主要原因，但在现有政策倾向下，明年初的信贷脉冲几率不高，利率或呈现出“易下难上”的特征。

　　政策表态相对积极

　　中共中央政治局12月9日召开会议，明确提出要“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”“加强超常规逆周期调节”。

　　“超常规首次用来形容逆周期调节，意味着政策力度很可能呈现升级趋势。”在华西证券首席经济学家刘郁看来，“与此同时，货币政策基调从‘稳健’修改为‘适度宽松’，有两种理解，分别对应更为积极和变化不大。所谓变化不大，主要是因为2024年下半年以来，货币政策实质上已经比较积极，本次更多为事后确认。我们认为，后续货币宽松的大基调不会改变，债市表现符合市场预期。”

　　可以看到，当日债市变化主要集中在长端，7年、10年、30年期国债收益率分别较前一个交易日下行了3BP、3BP、4BP至1.79%、1.92%、2.12%；短端3年期国债收益率受到资金面偏紧影响，变化不及1BP。

　　显然，中长端利率已然提前定价了降息逻辑。

　　“个人认为，短期内债市将在流动性梗阻持续的环境中，继续交易货币政策更大幅度的放水预期。”一位券商固收部门负责人向记者表示，“眼下，资产风格似乎又回到了risk-off阶段，展望后续，只有当放水兑现，且对基本面产生明显影响后，资产风格才会再次扭转。”

　　看多同时仍需审慎

　　尽管市场热度不退，但记者注意到，目前审慎情绪有所冒头。

　　“我们认为，当前的国债收益率可能存在超前定价的风险，考虑到来自资金面（税期及跨年）、政策面、监管面（利率合理性调控）的压力尚未缓解，且今日行情过后交易型机构的久期暴露或进一步升级，因此债市短期大概率会有一调。”刘郁说。

　　不仅如此，聚焦后续择券，各机构的态度亦有所分化。

　　较为乐观的机构表示，债券市场尚处在多头情绪之中，鉴于行情存在一定惯性，因此建议整体保持仓位。

　　“我们维持年度策略对明年利率点位1.7%到2.0%的判断，但短期内，参与配置还是要注意节奏的平衡。”前述负责人称。

　　“本轮的‘多头’主力是公募债基和保险，银行年底的久期策略偏保守。”华泰证券研究所固收首席分析师张继强指出，“鉴于同业负债规范利好已兑现，在短期降息概率不高、经济增速不差、理财自建估值暂难铺开的大背景下，债市利率经过近日的下行，过度预判中期‘乐观’情形或孕育波动风险，眼下已不宜追涨。”

　　那么，未来市场可能存在哪些风险点？

　　一是监管层对于长债利率破位下行的态度尚不明确，后续存在窗口指导或干预的可能。

　　二是目前资金和存单利率相比政策利率依然偏高，在基本面出现明确降息支撑（社融、经济数据持续下滑）之前，短端利率仍会制约长端做多空间。

　　由此，聚焦到债市操作上，在中期敬畏趋势的前提下，短线建议增强操作灵活性，不宜追涨，甚至可适度逢利好降低10年、30年期利率债的仓位。

　　东方金诚研究发展部执行总监冯琳亦表示，短期看，10年期国债收益率已降至1.95%附近（已部分定价明年行情），市场“恐高”情绪有所加剧。同时，本周将有多项经济数据发布，包括中央经济工作会议的召开，也可能会对债市产生一定扰动，建议各机构在保持乐观的同时保留一份审慎。

（文章来源：新华财经）

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