中证深访 | 华安合鑫董事长袁巍：十倍股已在估值洼地中悄然生长！真正风险是对机遇视而不见

　　今年以来，以港股为代表的中国优质资产凭借优异表现艳惊全球，DeepSeek强势助攻正悄然改变中国资产的定价模式。华安合鑫稳健产品净值在这场行情中再创历史新高。华安合鑫董事长袁巍坚持认为，真正的风险不是市场的短期颠簸，而是对结构性机遇的视而不见。“当房地产时代落幕，权益市场注定成为新蓄水池。我们唯一要做的，是找到那些能与时代共舞的企业，坚定上车并攥紧车票。”

　　袁巍在访谈中金句频出：

　　港股将迎来系统性重估，十倍股已在估值洼地中悄然生长；

　　AI开源和闭源本质上是生态之战，美国或许拥有技术先发优势，但无法阻挡开源生态的虹吸效应；短期资金博弈会放大波动，但拉长时间看，中国对AI的配置远远不够；

　　AI行业投资的健康状态应是“五五开”——50%定价反映当前投入，50%承载未来想象；

　　科技股投资要“实打实的投入”，也要警惕“主题泡沫”；

　　我的方法论即“三不原则”：不追逐热点、不恐惧低估、不轻言放弃；

　　时间证明，在产业变革的临界点，逆向布局才是长期主义的真谛；

　　中国车企的出海逻辑与手机产业一脉相承，从“性价比”到“质价比”，再到“技术溢价”，这条路径已被华为、大疆验证。

“被系统性低估的历史机遇”

　　中国证券报：今年以来，港股的表现惊艳全球，强势领先美国纳斯达克指数，这背后有着怎样的深层次投资逻辑变化？

　　袁巍：香港恒生科技指数年内已累计大涨超35%，其中2月以来的涨幅接近28%；而代表美国科技企业的纳斯达克指数今年却下跌超6%。港股市场是外资加仓中国资产最便利的市场，由此可见，在年初的这一番角力中，中国资产占尽优势。

　　港股优秀公司的核心价值来自于它们良好的商业模式以及源源不断地给股东创造价值的能力，而这些公司的价值终将体现到股价上。

　　市场对科技股的误判源于一个偏见——中国企业无法参与全球AI革命。这种偏见导致腾讯控股、阿里巴巴等龙头企业的估值长期低于合期水平。虽然过去一年港股互联网公司的股票价格上涨了，但其涨幅也只是同步于业绩，这些企业并没有获得估值上的提升。

　　过去四年，恒生指数的低迷让许多投资者望而却步，如今却又容易出现“被系统性低估的历史机遇”。

　　腾讯市盈率一度跌至12倍，而美股同类科技公司普遍在30倍以上。这种差距不是风险，而是安全边际。港股的波动本质是“筹码结构的短期调整”，而非趋势逆转。

　　中国证券报：近期恒生科技指数出现震荡，很多投资者担忧这是“高位见顶”的信号，怎么看？今年后续行情还会有十倍股诞生吗？

　　袁巍：这恰是健康市场的表现，美股涨了十几年，调整才刚刚开始，大家却认为超卖了；港股连续调整四年，现在才刚回暖两个月，何谈拥挤？

　　我想用“简单投资法则”进行解释：当资产价格显著低于企业内生价值时，需要的只是时间。

　　2018年港股通开通时，内地资金占比不足5%，如今已超30%，但相比美股的全球资金池，这仍是初级阶段。随着中国居民资产配置从房地产向权益市场转移，港股价值将迎来系统性重估，十倍股已在估值洼地中悄然生长。

　　中国证券报：本轮AI行情与前两年有何不同？如何看待近期科技赛道交易拥挤度上升？

　　袁巍：本轮AI行情与2023年ChatGPT及2024年Sora所带动的行情明显不同。之前的行情更多的是基于美国AI进展的映射。而当下，我们自己的AI应用在商业化上取得了重大进展，投资者对AI行业信心快速提升，互联网大厂也在积极下场。我相信随着投资的不断展开，很多公司将开始获得业绩支撑，届时股价上涨将不再完全属于主题行情。

　　对于近期市场热议的“科技赛道交易拥挤度”，我认为，短期资金博弈会放大波动，但拉长时间看，中国对AI的配置远远不够。横向来看，中国的这些科技龙头占基金配置以及中国居民资产配置的比重还非常小。

　　我算了一笔账，A股科技主题基金规模约2万亿元，仅占公募总规模的8%，而美股科技股占标普500的权重超30%。当电动车的渗透率从5%到30%时，有些产业链龙头公司的股价涨了十倍。而现在AI的渗透率还在萌芽期，这场长跑刚刚开始。

既要抓住“实打实的投入”

也要警惕“主题泡沫”

　　中国证券报：DeepSeek异军突起，对当前科技创新有什么意义？对AI革命有着怎样的重要影响？

　　袁巍：AI不是一场技术突袭，而是量变到质变的必然。DeepSeek等国产大模型的崛起，标志着中国科技企业从“跟随者”向“创新者”的跃迁。

　　DeepSeek通过高效的MoE和MLA架构设计，提升了算力利用率，通过强化学习和算法创新等，显著提升复杂任务的推理能力，大幅降低算力成本的同时提高推理效率，性价比优势明显。DeepSeek的技术路径与现实更加匹配，未来全球会有更多大模型采用混合专家模式。反观OpenAI采用稠密模型架构，全参数参与计算、通用性更强，发展上限高，但对硬件性能要求也高。

　　DeepSeek的开源、低成本、高效率，表明大模型性能的提升不再仅依赖“堆算力+堆芯片”模式，不仅打破了现有模型壁垒以及推动技术平权，重塑大模型竞争格局，还将推动我国“AI+”应用的爆发。

　　中国证券报：DeepSeek坚持开源路线，开源与闭源之间的竞争本质是什么？

　　袁巍：这本质上是生态之战。美国或许拥有技术先发优势，但无法阻挡开源生态的虹吸效应。DeepSeek的成功会改变市场对AI投资链利润分配格局的预期以及细分行业的投资逻辑。降本是科技发展的必由之路，人工智能领域也不例外。

　　DeepSeek坚持开源路线，高性价比增强了应用落地、应用更迭升级以及商业化的成功率。尤为重要的是，DeepSeek解除了AI应用发展在模型能力和算力方面的压制因素，中国AI应用企业将更加受益。

　　中国证券报：科技股波动很大，如何把握投资机会？

　　袁巍：我认为既要抓住“实打实的投入”，又要警惕“主题泡沫”。

　　以腾讯的战略转型为例：三年前，市场质疑腾讯“没有AI基因”；如今，其大模型研发投入已进入全球第一梯队。这种转变不是跟风，而是万亿级企业面对技术革命的生存本能。

　　AI行业投资的健康状态应是“五五开”——50%定价反映当前投入，50%承载未来想象。“当所有人都在谈论算力时，我关注的是应用场景的落地。就像电力革命初期，发电机固然重要，但电灯、电话才是改变世界的钥匙。”

　　总结一下，我的方法论即“三不原则”：不追逐热点、不恐惧低估、不轻言放弃。2018年重仓腾讯时，市场质疑“互联网红利终结”；2020年布局汽车股时，行业正经历至暗时刻。但时间证明，在产业变革的临界点，逆向布局才是长期主义的真谛。

重仓汽车股

　　中国证券报：在你的持仓组合中，汽车股为何始终占据核心位置？中国车企在全球竞争中有何优势？

　　袁巍：我并非追逐风口，而是基于产业研究的深度结论。汽车是中国制造业能力的终极检验——涉及3万多个零部件、数百项核心技术，更是智能化革命的试验场。当前中国蓬勃发展的汽车产业，直接体现了中国强大的制造业能力，汽车也成为了中国智能化革命的试验场。

　　我对比中外车企后发现，德国车企的机械精度领先十年，但智能座舱和自动驾驶的迭代速度，中国已形成代际优势。这种“软件定义汽车”的范式转移，正在重塑全球产业格局。

　　以小米SU7 Ultra的定价策略为例，50多万元对标BBA（奔驰、宝马、奥迪），这不是盲目自信，而是体现了产品定价策略，精准打入豪车利润腹地。

　　中国车企的出海逻辑与手机产业一脉相承，从“性价比”到“质价比”，再到“技术溢价”，这条路径已被华为、大疆验证。当长城汽车旗下的坦克SUV以丰田普拉多一半的价格提供更强的智能化配置时，海外市场的爆发只是时间问题。

　　中国证券报：如何看待当前港股汽车股的估值低迷？2025年汽车行业有哪些投资机会？

　　袁巍：港股汽车股的估值低迷正是“认知差的机会”，长城汽车市盈率仅6倍，反映的是市场对其燃油车时代的定价，却忽视了其在混动技术、智能驾驶上的百亿级投入和不断推出的新技术和新产品。

　　我国汽车产业在2025年将得益于政策东风下的内需复苏、制造业出海的星辰大海。2025年政策效果将进一步显现，汽车补贴等政策正在激活微观主体活力，消费电子、智能家居等领域已现复苏迹象。同时，中国制造业的全球竞争力已不可逆，看好新能源车的海外扩张，有望在2025年迎来供需拐点。

（文章来源：中国证券报）

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