【财经分析】信用债收益率震荡下探 机构判断利差尚有收窄空间

　　新华财经上海4月26日电（记者杨溢仁）近期，较之于利率债市场的“波澜不惊”，信用债市场收益率震荡下探。

　　分析人士指出，经历了前期的调整，现阶段信用债配置的性价比有所提升，叠加流动性边际改善，信用债利差继续收窄尚有空间。

　　信用债市场情绪好转

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至4月24日收盘，银行间信用债市场收益率延续波动下行走势。举例来看，中债中短期票据收益率曲线（AAA）3M期限下探1BP至1.78%，5年期收益率稳定在2.04%附近；中债中短期票据收益率曲线（A）1年期下行1BP至7.32%。

　　再看到产业债方面，3月各行业AAA级产业债信用利差整体收窄。公募债中，房地产行业利差收窄幅度最大，达23.88BP，其余行业的利差收窄幅度在4BP至11BP区间。私募债中，仅医药生物行业利差走阔5.01BP，其余行业利差同样整体收窄，钢铁行业利差收窄幅度最大，为10.58BP。

　　“整体来看，3月末债券市场逐渐回暖，成交量上行、市场情绪明显好转，折价成交占比回升。随着票息资产的减少，各机构开始通过拉长久期参与信用债。”财通证券研究所首席经济学家孙彬彬指出，“3月以来市场交易久期明显拉长，城投债、产业债、二永债5年期以上品种的成交占比均呈上升趋势，截至4月18日当周分别为2.36年、2.39年、3.71年，环比分别拉长了0.05年、0.01年、0.27年。”

　　“二季度信用债收益率仍有下行机会。”华泰证券研究所固收首席分析师张继强指出，“特别就需求端而言，跨季后理财规模明显增长，一部分来自季末回表需求的返回，另一部分是受关税扰动市场风险偏好下降带来的增长。展望后续，若关税谈判进展较慢、效果较差、出口压力显现，那么市场风险偏好的下降，将促使债市进一步走强，理财规模也将持续上行。”

　　城投债更受青睐

　　新华财经记者调研发现，各机构在进行信用下沉时，更青睐城投债。在非金融信用债中，产业债交易进一步向评级更高的债项集中——上周AA及以下等级产业债的成交占比显著下降了5.5个百分点。反观城投债，其成交等级显著下沉，上周AA及以下评级的成交占比持续上升至84%，为2025年以来的最高水平。

　　分区域来看，近一个月的城投债成交主要集中在山东、江苏、浙江等城投债存量规模较大的地区，三省周度成交规模多在400亿元以上。其中，山东和江苏的周度成交笔数在3000笔以上。

　　“2025年以来，城投债市场延续了2024年的政策主线，置换债、特殊再融资债、债务重组等政策持续深化，在国内债务‘控增化存’主基调不变的背景下，中短期城投债的安全性依旧无虞。”一位基金经理在接受记者采访时指出，“长期来看，城投债的刚兑预期仍强，这也是各机构更青睐该品种的重要原因。”

　　不过，需要提醒的是，在高压监管下，城投融资渠道受限，部分区域的流动性压力仍未完全缓解。不仅如此，尽管城投企业产业化转型进度有所加快，但在地方财政收入增长承压，财政收支矛盾凸显的背景下，部分区域仍会面临防风险与稳增长的“两难”问题，未来各地债务化解进度的分化料会加剧，非标风险可能会向经济强省的部分区域蔓延并持续发酵。

　　来自中诚信国际的研究观点亦指出，预计未来隐性债务化解、“退重点省份”和“退平台”计划将加快推进，城投企业产业化转型也将进一步提速，但各机构需持续关注转型过程中潜在的风险动态变化，尤其是“双弱”主体的风险暴露。此外，还需要特别关注城投转型阶段的三大核心环节——即政企关系的系统性重构、存量债务的实质性化解以及新旧业务的有效衔接，尽量规避那些形式化转型、激进化转型的城投主体。

　　机构建议积极布局

　　针对“未来三个月，以3年期AA+等级中票为代表的信用债的信用利差整体走势”问题，华泰证券进行的最新债市调查显示，有55%的投资者表示“基本持平”，30%的受访者选择了“明显缩窄”，仅有9%的投资人选择了“明显扩大”、6%选择“方向不明”。

　　“显然，信用利差后续‘持平偏收窄’仍为主流观点。”一位机构交易员告诉记者，“近一个月以来，受益于资金面改善、机构配置需求提升等因素影响，信用债收益率全线下行。中短端信用利差延续收窄，长久期利差整体持平。往后看，考虑到供需格局的持续优化——近期城投发债政策趋严，且5月为季节性供给低谷，信用债发行节奏大概率会有所放缓；而需求端理财、债基等配置力量尚有支撑，尤其在利率债交易难做的大背景下，信用债整体更受益……由此，信用债仍可积极布局。至于操作方面，还是建议以中短久期挖掘为主，负债端稳定的机构可适度博弈长久期信用债机会。”

　　“鉴于近一个月内城投债修复较多，而中高等级4年至5年期城投债的利差分位数偏高，因此可以考虑逢调整时增配中高等级中长久期品种。省份层面，出于审慎考虑，还是更建议关注重点省份的省级主体、例如，中部省份（陕西、河南、山东、安徽等）的省级、核心地市级、核心区级发债主体，可适当考虑拉长一定期限。”张继强表示，此外，对于负债端稳定的机构，建议关注优质转型主体的中长久期债券调整机会，到达合意位置后可进行配置。尤其针对江浙等经济大省的各类城投、转型后的产投主体，可考虑拉长久期。由于该类省份转型后资源禀赋相对充足、后续亦存在新增可能，因此负债端稳定的机构可逢时调整增配。

（文章来源：新华财经）

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