一图展望丨Blackwell放量可期，多空博弈进入关键验证期，英伟达财报能否戳破“AI泡沫论”?

　　英伟达将于美东时间11月19日盘后发布财报，2026财年第三季度预计实现营收549.8亿美元，同比增加56.73%；预期每股收益1.2美元，同比增加53.85%。（上述数据使用的会计准则为US-GAAP）

　　一、Q2财报简要回顾

　　英伟达2026财年第二财季实现营收467.43亿美元，同比增长56%，略高于市场预期的462.3亿美元。其中，第二财季数据中心收入为411亿美元，略低于市场预期的412.9亿美元。

　　二、Q3财报前瞻

　　（一）数据中心业务：Blackwell放量与网络业务补涨

　　数据中心业务作为英伟达的绝对核心，本季度预计将继续爆炸性增长。

　　AI芯片需求强劲：市场预期本季度数据中心营收将冲击480亿美元。其中，Blackwell系列（特别是GB300 NVL平台）已成为主力，据交银国际测算，其收入贡献占比已达90%以上。从客户结构看，微软、亚马逊、谷歌、Meta四大巨头仍占据基本盘，但特斯拉、甲骨文、OpenAI乃至近期入场的苹果，正成为重要的增量贡献者。

　　供应链突破是关键：过去3-4个月，英伟达供应链在提升Blackwell机架出货量上展现出强劲执行力。摩根大通指出，FY26Q3相关产品产量环比大增约50%至1万台，预计Q4将保持同等增速，使2026财年总出货量达2.8万-3万台。瑞银也因GPU产量优于预期及台积电CoWoS封装产能改善，上调了芯片出货量预测。

　　网络业务成为第二引擎：上季度同比激增98%的网络业务（营收73亿美元）将继续高歌猛进。根据英伟达此前的财报电话会议，其核心产品Spectrum-X的年化营收已突破100亿美元，随着谷歌云、Meta等新增客户的规模部署，其与AI芯片的协同效应将进一步放大，成为有力的增长补涨点。

　　（二）游戏业务：传统强项有望再创历史新高

　　在AI光芒之下，英伟达的传统优势业务——游戏显卡同样表现强劲。随着新一代50系列显卡的推出和放量，游戏业务预计将延续增长态势。在上个季度（FY26Q2），游戏业务营收已达到42.9亿美元，同比大增49%，环比增长14%。本季度，在先进制程放量和供应链改善的推动下，游戏业务收入有望继续上涨，继续刷新历史最高值。这表明英伟达在消费级市场同样保持着强大的产品竞争力。

　　（三）其他业务：汽车与机器人成为增长新亮点

　　虽然规模相对较小，但专业可视化、汽车和机器人业务展现了巨大的增长潜力。上季度这些业务合计营收为11.9亿美元，其中汽车和机器人业务增速接近70%，甚至超过了数据中心业务的增速。随着智能驾驶汽车和人形机器人产业的快速发展，这些新兴业务有望成为英伟达未来重要的增长点。

　　（四）毛利率预期维持高位

　　目前，推动毛利率上行的积极动力显著：Blackwell平台大规模出货带来的规模效应、供应链（尤其是台积电CoWoS封装）产能改善以及不利项目出清，共同支撑毛利率向管理层指引的75%-77% 历史区间回升。然而，成本压力亦浮现，其核心并非来自已通过长期协议锁定价格的HBM4内存，而在于可能面临市场价格波动的LPDDR采购。市场共识认为，英伟达有望凭借其定价权与供应链管理能力，在财年末达成约75%的毛利率目标。

　　三、核心争议与风险

　　（一）中国市场份额：结构性下滑已成趋势

　　伯恩斯坦最新数据显示，英伟达在中国AI芯片市场的份额已从2024年的66%滑落至2025年的54%，且未来可能进一步下滑。这一方面源于美国出口限制使其无法向中国市场供应最先进产品（如B30库存的处理方案）；另一方面，华为、寒武纪、海光信息等本土厂商产品迭代速度惊人（华为已公布昇腾系列至2028年的路线图）。伯恩斯坦预测，中国AI芯片市场的国产化率将从2023年的17%飙升至2027年的55%。尽管花旗认为全球其他市场需求可暂时抵消此部分损失，但长期来看，全球最重要增量市场的流失将制约其增长天花板。

　　（二）AI泡沫论调：财报数据成为“试金石”

　　尽管市场存在“理性泡沫”的讨论，且桥水基金、软银等顶级投资者有所减仓，但主流机构观点普遍较为积极。Wedbush强调，本次财报及指引将是推翻“AI泡沫论”的关键。

　　（三）供应链与基础设施瓶颈：增长的核心制约

　　瑞银指出，本次财报发布后电话会的焦点显然是“所有AI基础设施的安装速度能有多快”。花旗也指出，由于先进封装（CoWoS）产能受限，AI芯片的供应在2026年前将持续低于需求。摩根大通则提示，电力限制（未来五年约120吉瓦的算力产能计划面临电力供应挑战）和零部件成本上涨是投资者最关切的潜在风险。

　　四、机构观点

　　五、期权信号

　　观察期权信号，认沽/认购提升，期权成交量有所下行。

　　观察期权信号体现的业绩日波动，预计财报后的波动幅度是±7.08%。

　　六、总结

　　英伟达2026财年第三季度财报预计将延续高增长态势，营收与每股收益均有望实现超50%的同比增幅。数据中心业务仍是核心引擎，Blackwell芯片大规模放量和网络业务协同效应成为主要推力，供应链突破支撑出货量跃升。然而，风险与争议并存：中国市场份额受地缘政治影响持续萎缩，AI泡沫疑虑未消，供应链瓶颈和电力基础设施限制仍是长期增长的关键制约。此次财报能否以超预期数据打消市场顾虑，并将焦点从“泡沫争论”转向“需求可持续性”，成为全球投资者关注的核心。

（文章来源：哈富证券）

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