“做T”操作曝光！基金经理“低买高卖” 增厚收益

　　2025年，伴随着“科技牛”的走强，再融资业务的回暖迹象也十分明显，上市公司年内落地的定增项目中，公募基金频频现身获配名单，无论是获配金额还是浮盈情况均有极强的“参与感”，翻倍收益甚至涨超两倍的项目屡见不鲜。

　　值得一提的是，如若操作得当，定增还能实现“低买高卖”。在多个基金参与的案例中，基金经理凭借着折价入股的优势，上演左手低价定增“加仓”，右手在二级市场中减持，在持仓数量并未明显变动的情况下依靠定增实现了收益的增厚。

　　2025年公募参与定增热情回归

　　回顾2025年公募基金参与定增情况，据Wind数据，全年公募基金共出资111.26亿元参与认购公司定增项目。

　　其中，易方达基金参与定增额度最高，年内累计出资31.25亿元参与12项定增，旗下多只“巨无霸”级别的ETF单次获配额即能超过亿元，如易方达上证科创板50ETF参与的沪硅产业、芯原股份、盛美上海三家公司的定增事项成本金额分别高达3.98亿元、2.23亿元和1.29亿元，易方达沪深300ETF参与中航沈飞、TCL科技定增金额也分别高达2.14亿元和1.5亿元。

　　其次，广发基金参与金额高达13.46亿元，中欧基金、富国基金各自以6.79亿元、5.3亿元参与，华夏基金、国泰基金等共计21家公募旗下产品全年参与定增成本超过1亿元。

　　对于年内公募机构参与定增热情高涨，晨星（中国）基金研究中心总监孙珩表示，政策端、产业端与市场端形成合力。政策层面，一系列优化举措落地，简化流程、鼓励配套融资，激活了定增市场供给;产业层面，半导体、AI、新能源等新质生产力相关领域加速发展，同时，工业制造业的技术迭代与产能扩张需求旺盛，优质定增项目增多；市场层面，定增项目普遍涨幅显著，定增的折价特性为公募机构提供了获取超额收益的机会。

　　而某基金观察人士认为，当前“新质生产力”正在成为定增投资的关键词。“从竞价定增预案项目情况总体来看，2023年至2025年，新质生产力相关行业项目数量与占比均呈现上升趋势。同时，大额定增项目含‘新’量高，主要是新能源、新材料等领域的技术迭代加速，上市公司需要资金支持研发与产能扩张。”该人士表示。

　　为基金增厚收益

　　得益于走高的二级市场，以及凭借折价入股的“安全垫”，二者使得定增整体取得了可观的浮盈情况。相关研报指出，2025年发行的项目平均折扣率虽然相较2024年略有下降，但折扣收益依然对定增项目收益有稳定贡献，2025年平均折扣收益率为15.8%。

　　从收益来看，截至发稿，如若解禁日未减持，多个项目已有翻倍浮盈。

　　如去年5月，晶华新材完成了定增事项，共有包括兴正全球基金、诺德基金等4家公募参与，发行价8.36元/股、限售期6个月，合计获配4538.7万元，截至今年1月23日该股定点复权价涨至27.37元/股，浮盈比例高达227%；此外还有佰维存储、芯原股份、中科飞测以及绿的谐波等多个项目截至1月23日浮盈比例超过100%。

　　值得注意的是，券商中国记者发现，具备折扣优势的定增项目常常被基金经理用来摊薄持仓价以拉低成本，多只基金一边参与定增，一边在二级市场减持以博取超额收益。

　　鹏华产业精选对迪哲医药的操作即典型案例：2024年四季度末，迪哲医药成为前述基金第四大重仓股，持有数量约为44万股，并维持至去年一季度末。2025年二季度内，鹏华产业精选以43元/股的成本认购了46.51万股，锁定期为6个月。

　　然而，截至去年二季度末，鹏华产业精选对迪哲医药的持股数量为46.51万股，这意味着该基金在参与定增后，将此前持有的股份尽数卖出，而二季度内该股股价多在50—60元徘徊，通过定增低价买入的股份，在禁售期内亦可“做T”为基金增厚收益。

　　类似情况还有诺安基金对芯原股份的操作上，截至去年二季度末，该基金持有46.96万股芯原股份，在三季度的定增事项中认购了52.28万股，如若区间不减持，三季度末持有股数约应在百万级别，但据季报数据“仅”有69万股。

　　天相投顾表示，首先，如果公募基金产品原本就想投资于某一标的并长期持有，那么通过定增的方式参与相当于额外获得了一定的折价率，降低了投资成本；其次，市场上部分基金专注于定增策略，通过研究个股标的以及市场情况，在流动性风险与个股的折价收益中做出权衡，当性价比较高时则参与，以期获得回报。

　　发行端或仍有可观规模

　　回顾2025年的定增业务，财通基金李琛指出，2025年定增投资实际操作难度不小。原因在于供给有限而需求旺盛，除国资机构积极入场外，银行理财子公司与险资也通过定增增配权益资产。

　　数据显示，2025年定增预案供给超过260家，较2024年翻倍，同时过会及批文数量达218家，李琛认为，这为2026年的发行供给奠定基础。此外李琛表示，结合审批储备与市场需求结构性变化，对明年定增供给持乐观态度，并提示可关注国企、理财子、险资等主体参与动态变化。李琛还对2026年定增市场的复苏抱有较强预期，他预计全年发行项目可达150—200家。若市场平稳，预计也将保持可观规模。

　　中金公司预判认为：“2026年度定增市场或可提供10个百分点左右的安全边际。”相关研报指出，历史回测表现来看，2020年以来该策略年化收益率可接近30%，相较不做筛选的定增组合优势明显，且历年超额收益稳定。因此基于均线模型的动量维度和估值差指标的风险维度判断，当前模型认为仍相对看好成长风格，推荐应用景气型思路筛选优质项目。

（文章来源：券商中国）

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