寻找“错杀”机会 关注几类资产可能的反转

　　比起追逐当下的热点和趋势，提前在“无人问津处”播下种子，也是一个值得关注的选择。弱势资产的底部震荡，往往是风险释放、空间打开的过程。

　　本文重点梳理【地产链、白酒、创新药、港股科技】四大领域可能的反转逻辑。春天未必明天就到来，但方向或在蓄势变化。

　　（一）地产链

　　1）地产：历经时间和空间的深度调整，现实开始逐步形成企稳基础，政策有企稳诉求

　　现实开始逐步形成企稳基础。本轮地产的调整是深度的。从空间来看，商品房年度销售面积从顶峰的17亿平下降至当前不足9亿平。从时间来看，从2021年顶峰回落，已有4年之久。

　　政策有企稳诉求。梳理近年关于地产的政策，深度调整后，“止跌回稳”的诉求强烈。

　　2）地产：供需双双发力，两端改善或正在途中

　　供给方面，【控制增量+去化库存】双管齐下。

　　√ 控制增量：多地遵循“人、房、地、钱”要素联动机制，实现以需定供。

　　√ 去化库存：各地持续落实收回收购存量闲置土地、收购存量商品房。据中指研究院不完全统计，全国各地公示拟使用专项债收回收购存量闲置土地面积超2.6亿平方米。此外，各地在持续推进收购存量商品房，只是当前规模较小。

　　需求方面，租金回报率的提升和房贷利率下调正在构筑修复基础。

　　据中指研究院统计，截至2025年11月，重点50城平均租金房价比为2.23%。较2023年初低点提高0.25个百分点，也高于当前1.8%左右的10年国债利率。

　　与此同时，房贷利率也在持续下行。截至2025年底，房贷利率下行至3.06%。

　　3）地产链：估值和持仓均处于历史低位，尾部企业出清明显，等待盈利拐点催化

　　地产链估值和持仓均处于历史低位。截至2025年底，房地产（申万）指数PB(LF)估值仅为0.81倍。主动权益基金对于房地产企业的持仓下行至历史低位。

　　尾部企业出清明显。由于此次在周期底部持续的时间较长，尾部小企业出清较为彻底。可以看到，优质房企在行情出清过程中，市占率提升明显。

　　短期，或较难看到立刻反转向上，等待盈利拐点催化。

　　（二）白酒

　　1）白酒：历经4年调整期，股息率和估值性价比带来底部韧性

　　白酒已从顶部回落了4年。截至2026年2月11日，指数估值回落至18倍，比近10年90%的时间便宜。同期，股息率却高达4.3%。

　　股息率和估值性价比带来底部韧性。

　　2）白酒：重视政策预期催化，内需主导是2026年首要任务

　　白酒是典型的顺周期行业，与内需情况息息相关。可以显著看到，政策对于内需的重视。四中全会提出，“十五五”规划将以需求侧驱动为主线。2025年底，中央经济工作会议提出，2026年坚持内需为主导是首要任务。

　　因此，不仅是白酒，整个消费行业重点关注后续的政策催化。

　　3）白酒：步入“用户运营”深水区，终端主动去化库存，等待盈利实质改善

　　除却宏观大环境，白酒行业本身的商业逻辑也在发生深刻变化。

　　在过去传统模式下：白酒厂商将产品批发给各级经销商，最后流向团购、商超和餐饮。利润主要集中在渠道环节，厂商主要靠“预收款”盈利。但随着近年白酒市场进入到存量模式，过去依靠不断压货给经销商就能实现增长的模式难以为继。

　　模式变革：通过建立“用户运营中心”和“私域社群”，厂商直接掌握用户数据，直接与C端用户互动，并通过“动销奖励”激励经销商做好服务。这种模式下，厂商掌握了定价权和用户数据，能更精准地指导终端销售。

　　随着重构渠道机制，未来需求逐步修复，等待盈利实质改善。

　　（三）创新药

　　1）创新药：产业趋势依旧向上，调整后的行业估值再度回落至相对合理区域

　　自去年3季度末，创新药就进入了4个多月震荡调整的态势。截至2026-02-11，港股创新药(CNY)指数估值回落至34倍，处于近5年24%的分位数。

　　股票二级市场的交易情况，并不对应着产业趋势，创新药的产业趋势依旧向上。仅统计2025年前3个季度的数据，中国license-out交易总金额，相比2024年全年增长77%。随着MNC（跨国药企）面临专利到期潮，出海有望持续高景气。

　　2）创新药：保持耐心，商业模式决定出海后的收入大头需要时间过渡

　　为什么短期创新药不涨？商业模式决定持有创新药需要耐心。

　　可以看到，创新药初步出海成功后，收入周期是相对较长的。在达成license out交易后，拿到首付款（但这个部分的占比往往偏低）。后续随着海外临床进入成果兑现期，里程碑付款和销售提成将接踵而至，最终反馈到盈利报表中。当然，随着市场交易，落到个股，需要优中选优。

　　（四）港股科技

　　1）港股科技：【美元流动性偏紧、内卷压制盈利预期、AI未有新叙事】导致承压

　　导致港股科技承压的原因主要有三：

　　其一，去年4季度以来，美元流动性持续偏紧。港股是一个海外投资者占比较高的市场，深受美元流动性影响。随着去年美国政府债务上限阶段性打开后，美国财政部持续发行短期国债，抽离美元流动性，导致美元流动性偏紧。

　　其二，盈利预期短期受到约束。受争夺流量入口和新能源车企补贴退坡的影响，相关公司的盈利预期短期受到压制。

　　其三，AI尚未出现新叙事。对于一些在港股市场上市的科技巨头而言，尚未带给市场新的趋势性叙事。

　　2）估值已经计价了相对悲观的预期，关注后续修复的3重动力

　　以恒生科技指数为例，截至2026-02-11，自阶段性顶部已回落了20%，指数估值回落至22倍，计提了相对悲观的预期。短期不排除继续震荡，但关注后续修复的3重动力：

　　√ 一是，愈发显著的估值优势，这种优势体现在2个维度：一是，与其他科技股比，港股科技估值显著。二是，与全球比，港股市场估值优势显著。

　　√ 二是，中期选举前，美元流动性预期和现实有望改善。凯文·沃什的提名，让美元流动性预期收敛明显，但美国当前的经济现实和川普中期选举需求，对相对宽松的美元流动性诉求强烈。因此，后续或存在改善的契机。

　　√ 三是，AI叙事的催化。DeepSeek官宣2月份将发布R2模型。这是对“推理成本下降”和“多模态能力提升”的验证。当模型好用且便宜时，便是应用层爆发的技术基础。此外，互联网大厂自己也在进行模型迭代和商业模式探索，私有数据护城河或将展现价值，等待应用侧叙事的到来。

　　（文章来源：富国基金）

(原标题：寻找“错杀”机会，关注几类资产可能的反转)

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