AI时代“逆叙事” HALO资产走向何方？

　　一、溯源HALO资产

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　　AI 资本开支刚性不减，投入产出效率面临瓶颈

　　当前全球AI产业呈现资本开支刚性扩张与投入产出边际效率下行并存的特征，全球科技巨头 AI相关资本开支维持高增，但模型性能边际提升效率正面临天花板，市场对其有效性的分歧持续扩大。过去数年，Scaling Law 是AI产业投资的底层逻辑，模型参数量、训练数据量、算力投入的持续扩张可线性带动模型性能的同步提升，但这一规律正出现裂痕：一方面，物理层面的硬约束逐步显现，算力集群扩张面临电力供应、高端变压器等核心基础设施与零部件的供给瓶颈，算力扩张的物理边界持续收敛；另一方面，高质量训练数据供给接近耗尽，数据要素的边际供给能力不足，持续投入带来模型性能提升的效率正在下滑。

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　　AI 智能危机预期纠偏：就业冲击有限，产业重构加速

　　近期，以《2028全球智能危机》报告为代表的极端叙事引发市场对人工智能引发全面就业冲击的担忧。然而历史经验、经济理论及现实数据的交叉验证表明，AI对劳动力市场的宏观影响或有限，产业重构更具路径可行性。理论层面审视，“杰文斯悖论”为此提供关键视角：技术效率的提升往往通过降低产品或服务价格，进而刺激新需求爆发与新兴行业的诞生，而非简单地替代原有就业。AI对劳动力市场的冲击或更符合“就业中性”，AI产业链本身的扩张直接创造大量相关岗位，传统行业经AI赋能亦迎来人机协同式的变革，AI的就业创造与就业替代效应形成共振。数据维度来看，2025 年美国裁员因素中，AI 相关因素引发的裁员规模仅位列第六，并未成为就业市场波动的核心驱动。与有限的就业冲击形成对比的是，AI 对产业竞争格局的重构已全面开启，技术迭代正在加速部分行业竞争格局演变与跨行业的业态颠覆，产业端的结构性变革应是更被关注的问题。

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　　AI 时代“逆叙事”：HALO 资产迎来价值重估机遇

　　在市场对AI 技术从全面乐观转向理性审视的背景下，AI 时代的“逆叙事”——HALO（Heavy Assets, Low Obsolescence，重资产、低淘汰率）资产正迎来系统性价值重估机遇。HALO 资产的核心投资逻辑，是在 AI 技术带来的产业不确定性中，挖掘资产壁垒高、替代风险低、可抵御技术冲击并具备长期现金流稳定性的优质资产，市场投资主线从追逐远期成长叙事，转向拥抱确定性与稀缺性。HALO 资产主线的兴起是市场对轻资产模式的重新定价，随着Claude等智能体展现出自主执行与跨平台协同能力，传统软件服务商业模式受到挑战，市场担忧以软件为代表的轻资产行业利润率与长期叙事被颠覆的可能性，此外，地缘政治扰动加剧、供应链区域化趋势凸显，带动资本成本中枢上行，能源、基础设施等具备有形生产能力的重资产稀缺性提升，其战略价值与抗通胀属性被重新定价。

　　二、辨势资产驱动

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　　AI需求外溢的宏观映射：实物消耗抬升与通胀结构转换

　　人工智能浪潮的影响正持续外延至现实世界。一方面，AI算力需求爆发式增长的实物消耗正系统性抬升。以电力系统为例，2024年以来，美国用电量增速持续上行并超越实际GDP增速，这正是数据中心耗电量激增的直观反映。AI的规模化应用不仅对电力需求总量提升，更对电力供应的稳定性、密度及绿色化提出更高要求，堪称AI对传统能源体系的赋能与重构。另一方面，实物消耗的上升正推动全球通胀结构性转换。过去两年，通胀因素更多地与供应链扰动及服务消费复苏相关，未来，AI驱动的实物商品需求可能在通胀构成中扮演更重要的角色。

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　　需求景气与供给约束共振：涨价线索强化，商品周期上行

　　当前，全球大宗商品迎来上行周期，涨价逻辑已成为阶段性主导资产价格表现的主线。从需求侧看，AI产业需求的外溢效应提升对电力、铜、铝等资源品和中间投入品的需求；全球主要经济体财政顺周期扩张，经济复苏加速；能源转型的长期叙事，为铜、铝、锂、钴等绿色金属提供需求支撑。从供给侧看，过去多年资本开支的不足，导致许多资源品的产能弹性有限，地缘政治冲突与资源民族主义抬头等加剧资源品供给的不确定性，多类商品领域出现供需紧平衡甚至短缺的局面。历史经验显示，一轮完整的商品牛市中不同品种常遵循轮动顺序：流动性预期驱动的贵金属率先启动，随后是全球生产与投资预期带动的工业金属，进而传导至能源化工板块，最后可能扩散至农产品。当前，在AI实物消耗、制造业复苏与供给约束的共振下，商品周期上行与涨价线索持续值得关注。

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　　地缘扰动与通胀粘性下，流动性预期或迎来再定价

　　2026年2月以来，全球宏观图景因地缘因素而更趋复杂。地缘政治风险逐渐成为短期资产价格的核心变量。霍尔木兹海峡航运中断风险带来的供应链扰动，推动原油价格突破100美元/桶大关，原油等大宗商品的风险溢价持续上行。与之对应的是，原油价格上行带来的通胀影响或超预期，引发全球市场对于流动性预期再定价。尽管美国2月非农就业数据大幅低于预期，但在就业偏弱+通胀粘性+油价上行的多重困境下，美联储双重使命“两头堵”，美联储货币政策空间实质性打开或指向下半年。

　　三、HALO资产布局

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　　需求端视角：中国资产HALO价值凸显

　　从全球实物资源需求视角审视，中国资产在HALO投资范式下或具独特价值。当前中国单位最终使用对应的实物消耗规模显著领先全球其他主要经济体，随着中国国民总收入（GNI）的增长与资本开支的扩张，实物消耗增长仍具潜力。往后看，全球制造业产能重构、AI产业扩张带动的全球资本开支增速上行等将从需求侧形成对实物消耗的长期拉动，而中国具备全球最完整的制造业体系、庞大的基础设施存量与领先的资源品产能布局，在HALO投资叙事下更显独特价值。

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　　投资端视角： HALO资产的投资机遇与风险锚定

　　从投资端出发，HALO资产“逆叙事”并非对AI技术革命的反对，而是对其社会经济影响进行对冲与共生。其本质是在技术变革的“创造性破坏”过程中，锚定那些具备“抗颠覆”韧性或“外溢性”扩张机遇的投资领域。

　　当前，HALO资产布局可沿以下三条主线展开：其一，聚焦具备高有形壁垒与长建设周期的实物资产。主要包括上游矿产资源（铜、铝、锂、稀土等）、能源（油气、电力）、以及交通运输基础设施等，其价值源于自然稀缺性、行政许可以及产能建设周期，供给弹性低，能充分享受需求增长带来的价格弹性。其二，把握AI需求外溢的“卖铲人”逻辑。布局AI物理基础设施的构建者与赋能者，如电力系统、储能方案、高端精密机械设备等，把握“时代基建收租”逻辑。其三，关注AI难以替代的稀缺性领域，包括具备独特人类体验、情感价值、复杂物理交互与非标化技能的赛道，这些是AI短期内难以侵蚀的护城河。同时，在HALO资产布局中亦需关注可能的投资风险，部分大宗商品与中间品价格已经历大幅上涨，价格高位可能伴随波动高位，需关注价格景气与业绩兑现的共振。关注长期技术颠覆的“灰犀牛”，长期技术范式的升级可能对部分HALO资产底层逻辑形成冲击。

　　HALO投资不是简单怀旧，而是不同变革背景下对资产“护城河”的坚守。

　　（文章来源：富国基金）

(原标题：AI时代“逆叙事”，HALO资产走向何方？)

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