半年回调蓄势 创新药迎来反转时刻？

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　　历经半年调整，创新药估值回落至合理区间

　　2025年，创新药带动医药板块迎来一轮显著的牛市行情，不过从去年三季度末以来，板块经历了长达6个多月的显著调整，多家创新药企业回撤超30%。估值角度，中证创新药指数当前PE（TTM）为44倍，相较于2025年高点时的60倍，估值性价比明显提升。近期在政策定位升级、BD持续活跃、国际重磅会议临近的催化下，板块呈现再度活跃迹象。

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　　生物医药升格为“新兴支柱产业”，资源配套有望倾斜

　　2024年创新药首次被单独、明确写入政府工作报告，成为生物医药产业发展的重要转折点；2026年政府工作报告明确将生物医药定位为“新兴支柱产业”，生物医药行业战略地位进一步提升，资源配套有望跟上。在产业定位“升格”的同时，2026年的政府工作报告正式将“加快发展商业健康保险”推至台前，政策对创新药的支持从宏观定位，逐步下沉至支付体系的落地，为创新药企的商业化注入了更为稳定的发展预期。

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　　创新出海逻辑未变，BD交易势头不减

　　国内创新药企经过多年研发积累和技术平台搭建整合，在全球BD(商业拓展)中吸引力强劲。2025年中国创新药License-out交易总金额突破1300亿美元，创下历史新高；截至3月6日，2026年中国创新药出海BD总金额已经达568亿美元，超过24年全年水平，约占2025年全年的41%，BD交易势头不减。在国内创新药全球竞争力持续加强和海外MNC面临专利悬崖背景下，医药创新出海的产业逻辑并未改变。

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　　创新研发布局领先，短期临近国际会议催化节点

　　除去License-out交易在数量和金额的显著增长外，近年来在项目类型上也呈现多元化发展态势，除ADC外，小分子、双/多抗、融合蛋白、多肽与小核酸等类型均实现重要突破。BD交易密集落地和多元化发展的背后，是中国创新药企研发竞争力的凸显。截至2025年底，中国企业在研创新药数量全球占比33.7%，超越美国位列第一，在新靶点、新技术、新疾病领域的布局已经呈现领先趋势。短期来看，AACR（4月）、ASCO（5月）等国际学术会议上国产创新药有望进一步带来临床数据的兑现，或带来潜在的BD交易机会，催化行情表现。

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　　创新产品获批新高，从“烧钱研发”走向“商业兑现”

　　2025年全球获批创新药再达高峰，中国首次获批上市的创新药数量占到全球的48%，国产创新药多款药物实现“全球首批”或“中国首发”，彰显了中国医药研发的强劲实力。

　　若是以“30%”的分界线去衡量，可以发现，中国创新药研发数量占比在2018年突破30%后稳步扩张；而中国首次获批上市的创新药数量占比是在2024年刚突破30%。这也就意味着，若是沿着“研发周期→产品周期”的时间线去推演，创新药正从“烧钱研发”走向“商业兑现”。而在创新产品从获批走向放量的过程中，市场准入、医院渗透、患者管理等综合商业化能力将是区分企业成色的试金石。

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　　创新药：盈利拐点显现，短期关注业绩催化窗口

　　2025年，随着创新品种上市放量以及海外授权里程碑付款密集确认，部分创新药龙头公司率先实现扭亏为盈。短期来看，3-4月步入创新药企业的业绩披露窗口，多家药企有望迎来减亏或扭亏。展望全年及三年维度，随着行业BD交易持续兑现和已BD管线持续推进，以及更多创新药纳入医保后放量，行业基本面改善的格局或将更加清晰，更多创新药企有望过渡到盈利状态。

　　此外，考虑到对外授权交易后续潜在的风险因素（临床研究失败、合作方管线战略调整等），相较2025年博弈BD交易下的广泛估值重估，2026适当从“预期(博弈潜在的BD交易)”转向“兑现”（临床数据读出、临床研究进展及国外商业化放量等），真正具备差异化创新能力和商业化兑现能力的企业有望脱颖而出。

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　　创新药产业链：投融资与出海双轮驱动CXO景气修复

　　中国创新药企通过license-out等BD形式实现变现，叠加国内创新药上市通道变宽，为创新研发补充了资金并提升行业整体研发投入意愿，内部研发支出稳健增长，构筑CXO订单增长的底座。

　　海外方面，全球医疗健康领域投融资金额底部回暖，当前进入季度间波动、整体仍稳健复苏阶段，而CXO及上游行业外部扰动因素（美国生物安全法案等）已边际改善，修订后美国《生物安全法案》对特定企业的明确排除及缓冲期设计，带动市场对地缘政治影响趋于理性，中国CDMO在全球供应链的位置难以替代。

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　　筹码结构相对健康，资金回补动力较强

　　从资金面看，主动权益基金对医药生物的配置系数连续两个季度下行，2025Q4医药生物持仓占比回落至8.2%，配置系数处于2010年以来8%分位水平；剔除医药基金后，医药行业在主动基金中重仓持股比例为3.0%，也处于历史底部。整体来看，医药筹码结构相对健康，随着BD交易的持续落地和盈利预期的兑现，板块或有较强的资金回补动力。

　　此外，此前创新药的弱势表现，一定程度受制于港股流动性冲击之下悲观情绪的蔓延，今年初以来，主动外资连续七周流入中国市场，尤其值得关注的是，欧美主动资金也出现流入迹象。长线外资或成为今年港股资金面潜在超预期的地方，提振创新药板块β，后续继续观察长线外资流入持续性。

　　（文章来源：富国基金）

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