中原证券：房地产八项新政解读 从“调控周期”到“制度重构”

　　新政要点：8月28日多部门集中出台八项房地产制度文件，体现调控从“工具供给”到“制度供给”的升级，核心要点如下：（1）从主体信用到项目信用。主办银行制、项目资金封闭管理、“基于项目”资本市场融资，将房企集团风险与项目风险在制度层面隔离，有利于破解“集团爆雷→项目烂尾→购房人受损”的风险传导。（2）从预售到现房。现房销售优先、预售资金监管强化、按揭发放时点延后至竣工备案后，重塑销售环节的风险分配格局；（3）从需求侧短调节到供给侧长制度。房地产金融宏观审慎管理、城市更新贷款、REITs等构成跨周期制度工具箱；（4）从资金获取到运营能力。信托规范、CMBS/REITs等推动行业从开发主导向“开发+运营+资产管理”并重转型。

　　复盘：房地产行业三十余年发展调控演进。第一次跃迁（2002—2003）完成住房商品化改革，确立房地产支柱产业地位，政策由“培育市场”转向“调控市场”；第二次跃迁（2016—2021）确立“房住不炒”，推进租购并举、三道红线等长效机制，约束房企高杠杆模式，2021年行业见顶后债务风险暴露；第三次跃迁（2024年至今）行业深度调整暴露预售、主体信用融资等制度短板，8·28新政重塑销售、信贷、资本融资规则，推动构建房地产发展新模式。

　　检视：本轮房地产行业调整。本轮房地产市场整体修复呈现结构性、差异化特征：（1）一线核心城市、个别强二线（如上海、合肥）率先企稳；弱二线、弱省会（如郑州、兰州）调整周期更长、修复难度更大；（2）二手房挂牌量对房价压制作用增强，成都等城市出现“新房韧性先行、二手房滞后补跌”的后周期现象；（3）人口流入、优质改善供给充足的城市抗调整能力更强；（4）商品房销售面积与销售额剪刀差、销售端与投资端下行斜率的收敛，预示2026年价格端有止跌筑底迹象，但趋势性反转仍需销售量持续回升与居民资产负债表修复共同确认。

　　研判：8.28新政对相关各方影响。新政作为基础性制度改革，短期会带来新开工、销售、土拍的阵痛；中长期则重塑行业风险分担机制，推动房地产迈向新发展模式。过去三十年，房地产投资的核心逻辑是“城镇化红利+货币宽松+房价上涨”；未来十年，核心逻辑将转变为“行业集中度提升+存量运营价值+品质溢价”。

　　风险提示：1.政策执行风险；2.宏观经济风险；3.市场风险。

（文章来源：中原证券研究所）

(责任编辑：13)