中金：后续通胀走势仍有赖于政策发力推动内需改善

　　中金公司研报表示，8月CPI环比上涨0.4%，同比由0.5%回升至0.8%，能源价格反弹是主要推动因素。PPI环比由下降0.7%转为上涨0.4%，同比由3.5%回升至3.8%，主要受原油、煤炭及有色金属价格上涨所带动。但在终端需求偏弱下，上游涨价向生活资料和终端消费品的传导相对有限，价格修复仍呈现明显的结构性特征。近期中东地缘局势反复，国际油价再度走高，我们认为，短期输入性通胀仍有粘性，但后续通胀走势仍有赖于政策发力推动内需改善。

　　全文如下

　　中金：输入性因素推动通胀回升——2026年8月物价数据点评

　　中金研究

　　8月CPI环比上涨0.4%，同比由0.5%回升至0.8%，能源价格反弹是主要推动因素。PPI环比由下降0.7%转为上涨0.4%，同比由3.5%回升至3.8%，主要受原油、煤炭及有色金属价格上涨所带动。但在终端需求偏弱下，上游涨价向生活资料和终端消费品的传导相对有限，价格修复仍呈现明显的结构性特征。近期中东地缘局势反复，国际油价再度走高，我们认为，短期输入性通胀仍有粘性，但后续通胀走势仍有赖于政策发力推动内需改善。

　　1. CPI同比回升，主要由能源价格涨幅扩大所贡献

　　8月CPI环比上涨0.4%，略高于季节性水平（十年同期均值为0.33%），同比回升至0.8%（vs. 7月为0.5%）。统计局数据显示，8月能源价格同比涨幅扩大，对CPI同比的贡献比7月增加约0.24ppt，是CPI同比回升的主要推动因素。食品价格同比降幅略有收窄，对CPI同比的拖累较上月减少约0.02ppt。核心通胀方面，受国际金价回升、部分消费电子价格上涨以及服务价格保持韧性等因素共同支撑，核心CPI同比由7月的0.9%小幅回升至1.0%。

　　国内成品油价格回升，带动能源CPI同比涨幅扩大。受国际油价变动以及国内成品油调价传导影响，8月汽油价格环比由7月下降10.7%转为上涨7.2%，汽油价格同比涨幅由上月的1.0%升至9.3%，带动交通工具用燃料同比涨幅扩大至8.3%。据统计局的测算，能源价格涨幅由7月的0.6%扩大至8月的4.1%，带动CPI同比上涨约0.28ppt，对CPI同比的拉动作用比上月增加约0.24ppt，贡献了CPI同比边际回升的八成。

　　食品CPI同比降幅稍有收窄（8月-1.4% vs. 7月-1.5%），猪肉、鲜果价格边际改善，鲜菜价格有所走弱。猪肉方面，随着猪肉消费逐步走出淡季，叠加产能去化下能繁母猪存栏量调降，猪肉价格正在企稳回升，8月猪肉价格环比上涨1.3%，同比跌幅由上月的13.3%收窄至11.8%。在供应充足下，鲜果价格延续季节性回落，环比下降2.5%，而去年同期低基数推动同比降幅则由上月的1.1%收窄至0.5%。鲜菜方面，高温、强降雨及夏秋换茬期供应偏紧推动价格上涨5.5%，略弱于季节性（十年同期均值为6.5%）。加上，去年同期基数较高，8月鲜菜价格同比跌幅则扩大至2.8%（vs. 7月为-0.3%）。根据我们的测算，相比7月，猪肉和鲜果价格对CPI同比的拖累分别边际减少约0.03和0.01ppt，而鲜菜对CPI同比拖累边际增加约0.04ppt。

　　核心CPI同比涨幅由7月的0.9%略有回升至1.0%。国际金价较7月明显回升，带动国内黄金饰品价格同比涨幅由上月的24.6%扩大至33.6%。以旧换新品类，或受算力需求快速增长下存储芯片价格上涨等影响，平板电脑、计算机和手机等价格分别同比上涨21.5%、19.6%和11.0%，通信工具价格同比涨幅扩大至10.6%，而家用器具、交通工具等其他耐用品在终端需求偏弱下价格环比回落、同比跌幅走阔。我们测算的以旧换新品类价格环比上涨0.3%（vs.去年8月为0.4%），同比涨幅稍有回落至1.0%。服务方面，暑期出行需求仍有支撑，交通工具租赁、飞机票和宾馆住宿价格环比分别上涨3.3%、3.0%和1.0%，出行服务价格同比涨幅扩大至1.3%（vs.7月为0.1%）。此前部分地区医改调价落地，8月医疗服务价格环比涨幅放缓至0.1%（vs.7月为1.1%），医疗价格同比涨幅由上月的4.3%回落至4.0%。8月服务价格环比上涨0.1%，同比由上月0.7%回升至0.8%。综合来看，我们的测算表明，相比7月，黄金饰品和服务价格对核心通胀的贡献分别边际增加0.10和0.06ppt，而以旧换新品类和其他的贡献分别减少0.01和0.05ppt。

　　2. PPI环比由降转涨，石油、煤炭和有色是主要支撑

　　8月PPI环比由7月下降0.7%转为上涨0.4%，同比涨幅由3.5%扩大至3.8%，主要受原油、煤炭及有色金属等上游价格上涨带动，AI及部分新动能行业继续提供结构性支撑，而黑色、建材等传统需求相关行业价格仍偏弱。受输入性价格上涨影响，上游价格弹性相对更强，8月生产资料价格环比上涨0.4%、同比上涨5.0%，生活资料价格环比上涨0.2%、同比下降0.5%，两者同比剪刀差小幅收窄至5.5个百分点，但仍处较高水平，反映上游价格向生活资料和终端产品的传导仍不充分。具体来看，

　　原油和煤炭等能源价格上行，对PPI环比的影响由拖累转为主要支撑。一方面，中东地缘局势反复推升原油供应风险溢价，8月布伦特原油期货均价环比上涨4.9%。受国际油价上涨传导，油气开采、石油煤炭及其他燃料加工业价格环比分别上涨6.1%、3.5%，均位居主要行业环比涨幅前列。另一方面，国内煤炭价格延续偏强走势，迎峰度夏用煤需求叠加部分产区安监等供应约束，推动煤炭开采和洗选业价格环比上涨2.8%。我们测算，上述三个能源相关行业合计拉动8月PPI环比约0.25个百分点，而7月为拖累约0.24个百分点，或是PPI环比由降转涨的主要原因。

　　除能源价格外，有色冶炼价格亦有所回升。8月国际铜、铝等有色金属价格整体上涨。其中，美国关税预期推动全球铜贸易流和库存重新配置，叠加矿端供应扰动，对铜价形成支撑；铝价则受到海外供应偏紧和低库存等因素推动。受此影响，8月有色金属冶炼和压延加工业价格环比上涨0.8%，同比上涨20.8%，对PPI回升带来支撑。

　　AI及新动能相关行业价格继续走强。8月电子电路制造、虚拟现实设备制造、服务消费机器人制造价格分别环比上涨3.5%、1.9%和0.3%；计算机通信和其他电子设备制造业PPI同比由7月的4.4%进一步升至5.3%，电气机械和器材制造业同比由5.7%升至5.9%。这一表现与CPI端手机、平板电脑和计算机价格上涨相互印证，反映AI相关算力需求及产业升级正在对部分电子和高端制造产业链形成较强的价格支撑。

　　相比之下，传统终端需求相关行业价格仍然偏弱。8月高温、降雨仍对建筑施工形成扰动，加之房地产和基建需求总体偏弱，黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品业价格分别环比下降0.9%和0.2%。同比来看，非金属矿物制品、汽车、医药、酒饮料和精制茶等行业价格仍处负增长区间。据统计局的测算，电力热力、汽车、非金属矿物制品、医药、酒饮料和农副食品六个行业合计拖累PPI同比约0.74个百分点。

　　3. 展望

　　向前看，我们认为，短期输入性通胀压力或仍偏强。9月初中东局势再度升温，布伦特原油价格维持在90美元/桶以上。若油价持续高位运行，能源化工链行业价格将获得支撑，PPI同比或保持一定韧性，并通过国内成品油调价机制进一步传导至CPI能源项。

　　不过，当前生产端价格改善仍主要集中于能源、有色和部分新动能行业，生活资料、黑色和建材等传统终端需求相关价格仍偏弱。消费端看，8月核心CPI虽回升至1.0%，但广泛的消费品和服务涨价动力仍相对有限。整体而言，本轮价格修复仍具有较强的输入性和结构性特征，后续通胀走势仍有赖于政策发力带动内需改善。

图表1：CPI分项增速与贡献

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表2：能源价格反弹带动CPI同比回升

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表3：金价和服务价格带动核心通胀边际回升

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表4：消费品价格环比强于季节性

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表5：猪肉、果、蔬价格环比弱于季节性

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表6：PPI环比前五和后五的行业

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

图表7：PPI生产资料与生活资料剪刀差维持高位

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

（文章来源：第一财经）

(原标题：中金：后续通胀走势仍有赖于政策发力推动内需改善)

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