中信证券：现房销售改革 处置不良资产速度可能加快

　　中信证券研报认为，现房销售改革短期会进一步加快不良资产的优化盘活和处置出清，仍旧难以销售去化的资产，或不具备开发条件的土地则可能采取用途转化或计提减值。不良资产是开发企业资产负债表的主要负担，加快处置在短期对利润表产生一定压力，中长期则推进企业分化，具备融资能力和开发产品力的企业资产负债表有望更快企稳。

　　全文如下

　　地产｜现房销售改革：处置不良资产速度可能加快

　　我们认为，现房销售改革短期会进一步加快不良资产的优化盘活和处置出清，仍旧难以销售去化的资产，或不具备开发条件的土地则可能采取用途转化或计提减值。不良资产是开发企业资产负债表的主要负担，加快处置在短期对利润表产生一定压力，中长期则推进企业分化，具备融资能力和开发产品力的企业资产负债表有望更快企稳。

　　▍开发企业的不良资产的主要来源是2019-2021年高价获取的土地。

　　分类来看，这部分不良资产又包括未开发的土地、在建未售房屋以及竣工未售现房。受市场价格下降的影响，在建及竣工未售项目产生减值损失，拖累企业利润；许多未开工土地既不具备开发条件，又持续占压企业资金，影响资产经营效率。

　　▍现房销售改革短期推动企业去化存量现房资产，回笼现金并影响利润表现。

　　住房城乡建设部、自然资源部、金融监管总局联合印发《关于完善商品住房销售制度的通知》将房屋销售时点推后至主体结构封顶（预售项目）或竣备（现房销售），项目销售现金回流较原预售模式延后12-24个月。开发企业需持续支付刚性建安开支，资金链相对较紧，我们预计新政策出台后企业会加速对于存量现房的去化以回收资金，甚至可能采取更大的价格折让幅度。这些现房在去化时产生的进一步减值，我们预计也将影响企业利润，2025年11家样本企业存货减值损失498亿元，平均占当年企业营收的3.2%。另一方面，这些历史上难以去化的现房产品往往存在项目规划、区位条件等方面的瑕疵，因此即使出现更大的价格折让，我们预计对于正常房价并不会产生明显的负面影响，只会进一步带来基于房屋产品力的分化。

　　▍难以销售去化的现房，可采取多种手段进行盘活。

　　现房销售拉开房屋产品品质的差异，会进一步影响历史库存现房资产的价值，一些项目即使加大价格折让幅度，在当前条件下仍旧难以销售去化，可能需要考虑其他手段进行盘活，例如重新装修提升品质、转化用途作为租赁住房、地方政府收储或抵偿工程款等。部分头部开发企业2025年大力推动存量销售物业转经营，商业不动产REITs的发展也助力企业将持有运营项目作为REITs底层资产出表；上海、合肥、杭州、青岛、重庆等城市也在不断推进存量商品房收储，通过专项债、保障性住房再贷款、政策性银行贷款等多元化资金盘活超量库存。

　　▍未开发土地短期盘活的可能性提升。

　　新模式下项目开发回款时点延后，企业投资拿地会更加谨慎，土地市场出让规模预计加速下行，财政部数据显示2026年前7月，全国土地使用权出让收入1.17万亿元，同比下降30.8%。新出让土地规模下降，地方政府在面临财政压力的情况下，对于推进存量未开发土地的退换地、调规等盘活操作意愿预计有所加强；开发企业基于资金成本考虑也更愿意梳理盘活存量资源。工商业土地使用权续期的开展也可能带来新的土地盘活路径，例如对冲续期所需缴纳的地价等。考虑到未开发土地的盘活往往伴随着在同一城市新增投资拿地，且盘活后的土地仍需要通过开发销售实现去化，企业的融资能力和开发产品力也将影响土地盘活效率。中长期来看，在一些能级较低、需求相对不足、库存去化周期较长的城市，企业存量土地既不具备开发条件，也难有盘活渠道，未来可能还需要进一步计提减值。

　　▍风险因素：

　　企业处置不良资产短期带来减值损失，可能造成利润下降或者亏损；部分在建项目既未达到预售标准，又受到个人按揭贷款放款延后影响，可能对企业资金造成拖累；部分未开发土地受限于城市能级和企业再投资能力，可能难以实现盘活，并在中长期进一步计提减值。

　　▍投资策略。

　　我们认为，现房销售改革短期会进一步加快不良资产的优化盘活和处置出清，仍旧难以销售去化的资产，或不具备开发条件的土地则可能采取用途转化或计提减值。不良资产是开发企业资产负债表的主要负担，加快处置在短期对利润表产生一定压力，中长期则推进企业分化，具备融资能力和开发产品力的企业资产负债表有望更快企稳。

（文章来源：第一财经）

(原标题：中信证券：现房销售改革 处置不良资产速度可能加快)

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