丘栋荣路演刷屏，究竟表达了什么？

　　财联社10月21日讯许久不曾露面的丘栋荣，因一份路演纪要流出重回公众视野，旋即成为热议话题。

　　这份纪要回答了一个悬置已久的问题——离开中庚基金后，丘栋荣去哪儿了。加入私募创业大军，丘栋荣创立了境外私募TriValue。

　　整场路演，丘栋荣不吝表达，介绍TriValue及“美元定价的中国资产”的核心策略，回应过往市场长期贴附的“低估值价值”标签，还谈及对A股大势、AI等行业板块的看法。他直言，TriValue的投资体系与对应产品的理解门槛较高，仅适合认知匹配的投资者。路演中不断提及“智商”一词，舆论端也随之持续发酵。

　　细究之下，路演纪要也勾勒出丘栋荣离开中庚基金的底层原因。概括来看，是与投资目标、经营理念、策略选择和机构商业诉求等存在冲突，在原有公募框架内，无法落地他“只以一流投资回报为唯一目标”的模式。

　　TriValue的各项机制设计，正是为了逐一化解上述矛盾：一是聚焦美元产品，规避人民币赛道的规模压力；二是追求小规模、长期化运作；三是自有资金与外部资金计划五五配比，在保持投研开放的同时，不采用纯自营模式；四是放弃投资者宣教，依托品牌筛选客户；五是目标是做到投资能力全球领先，而非追求管理规模。

　　他直言，底层投资逻辑并未改变，但为了守住这套投资框架，重构了商业模式、资金市场、交易工具与客户圈层。这套体系自带高认知门槛，也是舆论争议的来源。简言之，TriValue或非面向大众，而是服务少数专业资金、高认知投资者的小众投资平台。

　　关于“低估值价值”标签

　　丘栋荣坦言，底层投资逻辑十余年来一脉相承，并未改变。外界所见策略、产品、组织层面的调整都只是表象，是同一套框架适配不同市场环境的外在表现，内核始终稳定。

　　在他的框架中，时间本身无法创造收益，决定投资回报的核心只有估值定价位置与真实 Alpha。持有周期拉长，不确定性和风险反而上升。他认为，Alpha不可持续：像蘑菇，见光就死。一旦逻辑被市场熟知、资金集中涌入，机会会快速消退，因此不适合依靠历史业绩营销产品。他强调，投资真正可依靠的，是客观事实、数理测算与底层商业规律。

　　这套框架可概括为基于不确定性定价的低估值投资，并非简单参考PE数值。估值是相对概念，关键是判断企业未来回报的概率分布。同样的市盈率，增长预期不同，价值截然不同。

　　他总结，低估值是研究结果，不是买入前提。投资本源是赚取企业盈利、现金流回报，而非博弈股价。基本面确定性向上，可接受更高估值；确定性下行，估值再低也无吸引力。这和传统价值投资存在明确区别：一是低估值不等于安全，不少标的是价值陷阱；二是不依赖均值回归，股价下跌不代表会修复；三是默认周期反复，部分资产会永久减值，“跌多即便宜”不成立。

　　这也解释了，为什么他不看好煤炭、银行这类高股息板块——成长性不足、偏向资本消耗，容易落入价值陷阱。至于创新高的银行股，他直言这只是资金推动形成的泡沫，底层经营基本面并不支撑当前价格。

　　在丘栋荣看来，外界常给他贴上逆向、中小盘、价值等标签，其实都不准确。关键在于，价值与成长不能简单对立，价值标的同样要看成长。投资股权，核心落脚点终究是成长。

　　关于“美元定价的中国资产”

　　也由此，对于市场关注的AI板块，他认为纠结PE倍数并无意义，优质标的完全可以当期亏损、估值偏高、经营不确定性强，重点要看风险补偿是否充足。

　　而AI恰恰补偿不足：资本开支巨大、盈利模式未跑通、依赖持续融资，商业模式风险突出，与此前布局的高弹性资产完全不同，应当回避。更根本的问题在于，AI具备破坏资本回报的属性：一边持续消耗资本，一边冲击原有业务价值，回报路径不明且业绩叙事脆弱，一点扰动即引发波动。

　　对此，他指出，保守则回避，激进则择机做空。这与做空新能源的逻辑相通：大量资本投入转化为消费者福利而非企业利润；新技术既冲击成长赛道，也反噬传统价值资产，被颠覆的低估值并不等于安全。

　　丘栋荣认为当前 A 股估值整体偏高、机会不多。即便是腾讯、茅台这类公认的优质标的，估值和回报水平也缺乏足够吸引力，现阶段难以布局。

　　当前中国资产的吸引力，来自连续4年的供给收缩，由周期下行、产业自主出清、监管约束三重因素驱动。供给收缩有望缓和行业竞争、抬升ROIC，这也是他未来3年的核心投资主线。

　　在他看来，全球仅剩的价值洼地，是“美元定价的中国资产”，必须同时满足两个条件，才能构成这个“洼地组合”，即做多中国资产、做空美国资产。

　　他直言，这是一个“智力够就能买”的产品。虽然承认这句话“听起来很不正确”但他认为真实情况就是这样的。

　　同时，他也肯定优质低估机会实际并未减少，只是标的特征发生变化。机会的演变，和量化资金等带来的市场参与者结构变化相关。不过，投资的核心锚点仍是市场与产业本身的客观规律，不主观预设行情走向：有合适机会便集中资源把握，无合适机会则选择休息、向持有人返还资金。

　　关于TriValue

　　在丘栋荣看来，市场有效性高于普遍预期，个人与机构的能力都存在边界。周期在切换，基本面在变化，选股范式难以跨时代迁移。他认为，持续探索、承担适度的研究冒险，是获取Alpha的核心来源，也由此强调：认清自身局限、持续躬身探索、主动承担风险，这也对应了TriValue三重价值的内核。

　　这套理念，也推动丘栋荣对资管机构的核心定位做出根本性调整：目标从打造“一流资管公司”这个多元的三维目标，收敛为追求“一流投资回报”的一维目标。品牌、规模、客户不再是优先考量，资源全部投向资金回报效率，甚至弱化商业价值评估。在他眼中，多维度均衡拿到80分，远不如在核心维度做到100分。

　　沿着这一定位，丘栋荣锚定“美元定价的中国资产”策略，力争做到全球领先。

　　和多数投资者不同，丘栋荣团队不预判股价涨跌。决策只聚焦资产内生回报，重点考察两点：一是资产能否持续创造现金流、盈利持续改善；二是买入价格是否足够低廉、隐含回报率是否具备吸引力。他直言，净值回撤阶段更容易出现合意机会；当资金扎堆涌入、标的隐含回报被压缩时，投资价值反而下降。

　　在资金架构上，丘栋荣没有选择纯自营模式。纯自营容易形成封闭体系，缺少外部反馈，不利于投研持续迭代；引入外部资金，即便需要让渡一部分收益，也能保持体系开放、接受市场检验。中期目标是自有资金、外部资金各占五成，搭建开放的投资平台。

　　在他看来，规模即负债。百亿管理规模相当于背负成本约20%的隐性债务，要持续兑现投资者收益预期，规模本身并不安全，理想状态是挣脱规模约束。

　　这也是TriValue当前优先布局美元产品、暂缓人民币产品的核心考量。美元产品即便体量更小、发展周期更长，只要内生逻辑扎实就能赚取收益，不必刻意冲规模，优质策略会自然成长。他也直言，这类资产理解门槛较高，也天然筛选认知契合的投资者。

　　衍生品工具并非他取胜的关键，团队精简运用做空、期权，不刻意复杂化策略。当前核心头寸是借助低成本看跌期权做空美股科技板块。

　　另外，TriValue开曼基金已完成注册并度过静默期，香港4号、9 号牌尚在申请中，现阶段依托合作机构牌照开展业务。境外产品不会绕道回流投资境内，只投向判断具备充足长期回报的资产；何时再布局国内市场，不由主观意愿决定，而是等待市场出现可把握的投资机会。

　　对于资管机构而言，丘栋荣认为投研与产品只是必要条件，却是权重最低的一环。团队不认同行业通行的投资者沟通宣教，认为讲道理并无实质价值：价值投资、长期投资一旦成为全民共识，反而容易演变为风险。品牌建设的目标，是让客户看到品牌就建立安全感，无需理解背后逻辑，信任品牌本身即可。这套体系最大的挑战是人的认知匹配，价值观趋同只是基础。

（文章来源：财联社）

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