华泰证券：日央行如期维持利率不变 稳步推动缩表

　　核心观点

　　10月日央行议息会议点评

　　概览：今天（10月30日），日本央行维持政策利率在1.25%不变，但明确基础通胀已处于与2%目标大体一致的水平，并决定自2027年1月起加快ETF出售，显示日央行仍持续推进货币政策正常化。往前看，日央行仍处于渐进加息通道，预计日央行将于12月再次加息，叠加日本经济的韧性与长端实际利率回升，有望为日元提供支撑。此外，近期海外金融市场波动加大，需关注欧债和风险资产调整对全球金融条件的传导；若全球风险偏好下降，也可能阶段性支持日元。

　　10月议息会议按兵不动，维持政策利率在1.25%，但会议整体偏鹰。10月30日，日央行货币政策会议以8:1多数票决定，维持政策利率在1.25%不变，符合市场预期。反对委员高田创认为，基础通胀已达到物价稳定目标，政策已进入需要加快向中性利率靠拢的新阶段，主张将政策利率提高25bp至1.5%。此外，本次会议全票通过加快ETF减持的决定：自2027年1月起，年减持规模由约3300亿日元提高至约8600亿日元；J-REIT减持节奏维持每年约50亿日元不变。截至北京时间17:00，相较会议前，日元小幅升值0.2%至157.3日元/美元，日经225回升约0.4%，10年期日债收益率下行2bp至2.77 %；市场对日央行年内剩余加息预期为20bp（图表1）。

　　日央行认为经济将继续温和增长，但对通胀的判断进一步转鹰。增长方面，日央行认为中东局势推升能源和原材料价格将继续拖累2026财年增长，但全球AI相关需求扩张、政府各项应对措施及宽松金融环境形成支撑，预计经济将维持温和增长。日央行将2026财年GDP增速预测上调0.1个百分点至0.7%，同时下调2027财年预测0.1个百分点至0.7%。通胀方面，日央行预计核心CPI（剔除生鲜食品）在2026财年下半年将升至明显高于2%的水平，同时将2027财年核心CPI预测中值上调0.2个百分点至2.6%。日央行强调，弱日元、强劲的AI需求和高油价共同推升通胀，叠加劳动力供给约束，可能使工资和物价压力强于传统产出缺口指标所显示的程度。值得注意的是，日央行预测并未计入拟议的食品和饮料消费税下调，若当前方案实施，日央行估计将拉低2027财年核心CPI约1.3个百分点。风险方面，日央行罕见地以明确提示“基础通胀可能向上偏离2%目标”的风险——若企业涨薪涨价行为进一步强化、叠加多重推升物价的因素，中长期通胀预期可能上升，导致基础通胀向上偏离2%目标，意味着日央行的货币政策从实现既定通胀目标转向防止通胀超调。

　　前瞻指引方面，日央行延续“根据经济与物价形势继续加息”的政策取向，同时表示未来货币政策需防范基础通胀超调风险，整体表态偏鹰。日央行指出，过去推动基础通胀向2%靠拢时，需要高度关注物价下行风险；而近期货币政策所处阶段已经发生变化，未来须防止基础通胀超调并对经济造成后续不利影响。声明指出，鉴于基础通胀与2%目标总体相符、金融环境依然宽松，未来将根据经济、物价和金融条件的变化继续加息，维持"根据经济物价条件逐步调整"的一贯立场。日央行行长植田和男则表示金融条件依然宽松、将适当调整政策，但物价上行风险较一个月前未大幅增加，需检查此前加息的累积影响，并在包括下次会议在内的每次会议上结合前景和风险作出判断。

　　ETF减持提速强化了货币政策正常化的信号，预计信号意义大于对市场的实际冲击。日央行宣布将ETF年度出售规模由账面价值约3300亿日元提高至8600亿日元，约为原来的2.6倍；按已售ETF的市账率折算约合市值2.46万亿日元，出售额占市场成交额的比例由约0.05%提高至0.1%；按2026年9月末持仓及固定出售速度静态估算，全部售出所需时间由约112年缩短至43年。虽然出售速度明显提高，但年度减持规模相对市场成交额的占比仅为0.1%，同时也保留了视市况暂停或调整的弹性，预计短期内对日股的实际影响可控。

　　往前看，日央行12月或再加息25bp至1.5%，渐进加息叠加长端实际收益率回升，有望为日元汇率提供支撑。本次会议对通胀向上偏离目标的关注度显著提高，而9月日本剔除生鲜和制度性因素的CPI已突破3%（图表2），或增强日央行加息的紧迫性。在通胀偏高、金融条件仍宽松的背景下，我们预计日央行年内再次加息的概率有所上升。我们在《美日联合干预日元的启示》（2026/8/4）中指出，单靠汇率干预难以带来持续升值，货币政策与实际回报的改善更为关键。本次会议对通胀超调的警惕增强，有助于降低日央行长期落后于物价变化的风险；同时，日元资产的实际回报改善也有助于为日元提供额外支撑，日本10年期国债的实际收益率已升至近12年来的相对高位（图表4），近期日本长端国债的拍卖结果显示，实际收益率改善正吸引日本国内投资者重新买入长端日债。不过，近期海外金融市场波动显著加大，尤其是法德利差一度触及近15年高位，AI资本开支及回报担忧导致韩股等大幅回调，后续需关注海外市场波动向全球融资条件的传导；假若海外风险偏好显著下降，也可能阶段性支撑日元。

　　风险提示：地缘冲突超预期；供应链扰动导致日本经济下行压力超预期。

（文章来源：华泰证券）

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