传统分级基金怎么了 分基份额缩减之谜与救赎之道

　　股债型分级基金是尚需充分挖掘的金矿。对行业指数或风格指数的开发与设计将是明年分级基金设计的重点方向。此外，股债型分级基金也存在微调式创新方向：一是大幅提高A类约定收益率，这样A类就会溢价、B类折价，从而间接提高B类的杠杆水平，以提高A、B两类份额的吸引力；二是相反，大幅降低A类的约定收益率，使其大幅折价，提高其做空价值

　　数据统计，除少数明星产品外，大部分分级基金自成立以来一直在份额缩减的痛苦中煎熬，成为困扰业界的一大问题。甚至有人认为，传统股债型分级基金已进入“穷途末路”。

　　传统分级基金怎么了？

　　结合齐鲁证券的数据分析，本文试图探讨，是什么原因使得投资者赎回基金份额，那些“基金明星”有何种魅力使其份额不断做大，传统分级基金又该如何通过创新谋变重焕生机。

　　基金份额的马太效应

　　截至10月底，在所有股票型杠杆基金中，场内份额增减两极分化严重，只有12只出现份额增长，其余全部缩减。而无论增长还是减少，都表现得相对“极端”。

　　统计显示，场内份额增加幅度最大的基金是房地产B，该基金3月7日上市，初始份额为155万份，10月23日最新份额为5.3亿份，7个多月的时间增长了340多倍；位居第二位的鹏华资源B，该基金份额增长了18倍；创业板B以短短几个交易日，份额激增15倍的成绩排名第三。

　　其他份额增加幅度较大的基金有国泰互利B、国泰国证医药卫生B、银华鑫瑞、申万菱信中小板B、信诚沪深300B、信诚中证800医药B等，分别增加299.93%、271.17%、244.14%、150.39%、84.10%、54.22%等。

　　与此对应，份额减少的分级基金其“缩水”比例也同样惊人。

　　统计显示，有30只基金出现份额缩减，缩减比例超过30%的基金有20只，缩减比例居前的基金有诺德深证300B、银河沪深300成长B和万家中证创业成长B，其缩水比例分别达到94.73%、92.81%和86.39%。

　　此外，华商中证500B、金鹰中证500B、工银瑞信中证500B、招商沪深300高贝塔B、泰达进取和国联安双力中小板B的份额也出现较大比例萎缩，缩水幅度均超过80%。

　　谁动了分级基金的份额

　　如上，是哪些因素在显著影响传统分级基金的规模呢？

　　首先，分级基金规模与市场行情的活跃程度有直接关系。牛市中，投资者对进取份额的追捧导致其活跃度提高，从而使得整体溢价产生套利机会，即一级市场申购之后，在二级市场拆分卖出。这种套利机会如果持续存在的话，会使基金规模越来越大。反之，在熊市中，整体折价则会成为常态，这导致另外一种套利机会，即在二级市场按照份额配比同时买入两种子基金，然后合并成母基金赎回。同样是套利，对规模的影响迥然不同。

　　自2007年以来，A股市场便进入了长达数年的熊市，而当年恰是分级基金的诞生年份，其诞生和发展的历程，和熊市的历程高度吻合，杠杆的作用不是使投资者获取超过大盘的利润，而是加大亏损程度。投资者不断对杠杆股基摒弃的结果，就是整体折价的经常产生，导致规模越来越小。因此，讨论分级基金规模问题，熊市因素是不容忽视的。

　　同时，在影响份额的因素中，基金成立时间不容忽视：统计显示，除国证地产等“新晋明星”外，规模10亿份以上的基金都是2012年以前成立的。

　　成立越早的基金，吸引了大量的投资者，流动性高，造成投资者的“黏性”，这对标的指数相同的基金的影响明显。如以中证500指数为例，以其为标的的分级基金目前规模最大、流动性最好的首推信诚中证500，而后发的工银500、华商500、金鹰500则相对落后。因为标的指数相同、条款雷同，投资者无意舍弃原来的投资习惯和流动性好的品种而持有新基金。

　　不仅如此，基金成立时间越长，熊市经历的时间越长，其进取份额的净值越低，相应的杠杆水平越高，吸引力越大。这事实上也是熊市周期的一个副产品，无意之间增加了某些基金当前的杠杆水平，但早期的投资者却为此付出巨大代价。

　　最后，目前股票型分级基金大多为指数型，因此，标的指数的活跃程度、弹性大小决定了其杠杆端的投资机会。

　　事实上，这与前述市场牛熊决定基金的投资机会是一个含义。只不过市场牛熊决定是否存在系统性机会，而标的指数的弹性则有可能放大这种机会。

　　统计显示，今年上市的新基金，尤其是份额大部分增加的基金，几乎无一例外都是波动性大、弹性大的基金，如创业板指数、中小板指数、国证地产指数为标的的基金等；除上述基金外，份额急剧缩小的品种也印证上述结论。

　　不过，标的指数波动性大并不是基金份额能够增加的充分条件，它只是一个重要的必要条件。高波动性的指数，还要有上涨行情配合；在持续低迷的情况下，作为带杠杆的分级产品来说，则有相反的效应，伴随着投资者超出大盘的亏损，必然是基金份额的不断缩减。

　　如何重生

　　那么，从产品创新角度，传统股债型分级基金是否走入“死胡同”，是否还有机会借力创新重焕新生？

　　“从今年分级基金的表现来看，我们对传统股债型产品有了全方位的全新认识。”齐鲁证券研究所马刚表示：“目前有迹象表明，该类基金或有可能进入另一个繁荣期。”

　　在其看来，股债型分级基金远不是已经发掘殆尽，而是尚需充分挖掘的金矿。

　　马刚表示：“分级基金经历了完整的熊市周期，尚无经历牛市循环，在牛市中它将如何演绎，我们尚且不知；市场普涨普跌行情渐行渐远，局部牛熊同时上演，板块分化到极致，但也恰为活跃的行业指数或风格指数提供了表现的舞台，对这类指数的开发与设计将大有可为，这将是明年分级基金设计的重点方向。”

　　除此之外，股债型分级基金也存在微调式创新方向：一是大幅提高A类约定收益率，这样A就会溢价、B折价，从而间接提高B的杠杆水平，以提高A、B两类份额的吸引力；二是相反，大幅降低A的约定收益率，使其大幅折价，提高其做空价值。而前者适合熊市行情，后者更适合牛市。在牛市中，降低上折门槛也是重要的设计方向，此外，降低申购费率，从而降低套利费用也会对提高基金的活跃性起到至关重要的作用。

(责任编辑：DF058)