从众有风险 警惕一致性预期

　　做债券投资，需要考虑的因素很多，经济基本面、政策、资金面、债券供需、市场偏好和情绪。在实际投资中，为了博取资本利得的超额收益，我们会根据对债券市场的研判来决定久期的长短。

　　众所周知，债券投资的风险比股市低，不过债券投资和股票投资也有相同之处，那就是当市场出现一致性预期时，一定要警惕市场是否会往另外一个方向转变，尤其是在机构行为趋于同质化的今天。

　　回顾2015年年底，当时在供给侧改革助力去杠杆的大环境下，无论是券商 ，抑或是基金公司，都判断未来钢铁、水泥、煤炭等六大过剩产业将成为信用风险高发领域，需警惕可能发生的超预期的信用风险事件爆发以及担忧情绪发酵引发的市场调整风险。具体到信用债的投资方面，大家都从追逐“高收益”转变为追逐“低风险”。

　　今年一季度末随着东特钢债等违约事件的爆发，市场“口味”表现得出奇的一致：回避低等级信用债。但到现在回过头来发现，今年表现最好的恰恰是过剩产能信用债，虽然去杠杆、去产能仍在继续，但是债券违约并没有大家想象中那样集中爆发。

　　当市场一致性预期形成时，很有可能市场上同一看法的人数已经到了最大化，基本达成了共识，后市很难有更多的人、更充裕的资金流入，继续上涨也越来越难。而市场一旦有风吹草动的变化，一致性预期的人和资金就会非常敏感，“统一战线”迅速瓦解，走势甚至与一致性预期相反。某种意义上说，一致性预期的状态很难维持，它是一种预期的终结，而分歧恰恰是另一种预期的开始。

　　回到债券市场，目前市场普遍认为，今年以来经济表现平稳，主要原因在于地产销售大幅回升带动了地产投资反弹，国庆节期间部分一二线城市陆续出台了严厉的限购政策，此举将促进地产销售降温，并导致地产投资向下，从而拖累投资增速，对债券市场形成支撑。贷款方面，企业贷款需求非常弱，基本靠个人贷款来维持，随着各地限购政策逐步落地，个人贷款增速也将下降，央行仍将维持稳健宽松的货币政策；另外，随着银行房地产贷款规模的下降，这将使得银行资产荒加剧，投资又会转向债券，债券收益率又会下降。但是笔者认为这些悲观的情绪已经反映到了债券市场了。后面大概率看，债券收益率下行的条件非常苛刻一定要经济出现进一步的失速，才能保证收益率继续往下。

　　其实大多数市场人士只分析了地产投资，并未提及制造业的投资，不排除后市可能出现PPI连续反弹。现在企业融资成本很低，企业也有增加库存、增加产能的冲动，这有可能造成制造业投资增速回升，在库存周期的带动下，经济有可能出现微弱反弹。

　　短期来看，债券市场可能会出现调整，主要因素在于央行的态度发生了变化。首先货币市场利率中枢明显上行且波动加大，资金面从8月份以来每个月15日以后都会出现非常紧张的局面。其次，债券市场的透支比较严重。前期发布的经济数据，无论是PMI、社融及经济增长数据都比较好，但市场对此完全不作反应，普遍认为地产打压政策将导致经济继续下行从而利好债市，而历史上每次地产打压政策造成的结果都是利率先小幅下行，随后都是大幅上行。

　　对于债券市场，笔者认为短期重点关注的仍旧是央行的政策，所以不排除债券市场会出现调整，但是调整恰好是融通稳利债券基金建仓的好时机。未来经济仍将长期处于L型走势，长期来看经济的基本面仍旧利好债市。

　　预测在投资中无疑是重要的，它是做决策的依据，但需要小心的是市场预期高度一致。做投资，唯一确定的就是不确定性。在喧闹的市场中，我们除了聆听市场的声音，还要聆听自己的声音，坚持独立思考，根据市场情况不断修正自己预期，调整思路和策略。

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