基金史上最昂贵的一堂课

　　这可能是基金史上最昂贵的一堂课——分级B下折。7月9日，很多公募基金公司通过微信、公告等方式反复推送触发下折分级B的风险提示和逃跑教程。不过，当日确定下折的12只分级基金依然累计成交44.47亿元。

　　在不少精通短线的小散看来，股指经过多日大幅下探，已经砸出“黄金坑”，错过就是过错，而拥有几倍杠杆的分级B自然是抢反弹的首选利器。

　　然而，事与愿违。已经触发下折的分级B立刻变脸，当天的涨停和买入者没有半毛钱关系。进入下折流程的B份额如脱缰野马在次日狂跌逾40%。保守估算，一个交易日抄底买入分级B的40多亿元资金，在下折之后至少亏掉18亿元。

　　据不完全统计，自6月26日以来已有25只分级基金触发下折。7月8日，又有多只分级B集体下折，数十亿元“分级小白”的资金荡然无存。若是在6月上旬价格高点买入分级B的投资者，一直持有至触发下折，可能损失80%以上。分级市场上一时间哀鸿遍野。

　　究竟该如何看待分级B下折？是否有人刻意“埋伏”坑害投资者？分级B的投资风控工作怎样做起？

　　下折巨亏有原因

　　分级基金是针对中小投资者设计的一种创新型公募基金产品。海通证券金融产品研究中心倪韵婷介绍，从产品设计看，这类基金通过对母基金收益分配的安排，将基金巧妙地分解成风险收益特征完全不同的两类份额，其中B份额通过支付给A份额一定的融资成本获得杠杆属性。

　　这里的分级产品并不局限于股票基金，也有债券型基金以及封闭、半封闭型等其他产品。封闭、半封闭式分级基金中的债券型基金大多不可配对转换，而股票分级基金大多可以配对转换。

　　之所以有下折，主要目的是对A份额提供收益保护。同时，在市场下跌、B份额杠杆加大时，下折可将杠杆恢复至2倍，避免极端情况下B份额血本无归。

　　如果把分级基金的A类份额(稳健份额)和B类份额(进取份额)比作哥哥和弟弟，母基金比作老妈，就很容易理解分级基金下折的缘由。

　　假设哥哥胆小谨慎，弟弟胆大激进。有一天，老妈把兄弟俩叫到跟前说：“家里有100万元，你们兄弟每人50万元，自己去过日子吧。”

　　从老妈那儿领完钱后，弟弟忽然向哥哥提了一个建议：“把你的50万元借给我去炒股 ，赢了亏了都算我的，我保证你的本金安全，另外每年给你几万元利息。”哥哥同意了，于是弟弟拿着100万元去炒股。所谓的分级基金，本质就是B份额向A份额借钱炒股，并按约定收益支付。

　　从哥哥那里借钱炒股的弟弟，碰上牛市时赚大了，不过一旦碰上熊市就亏吐了。至于哥哥本人，不炒股，就等着年底向弟弟收几万元利息，倒也挺安逸。

　　不过，精明的哥哥仍然担心本金保障问题——万一弟弟输红了眼，亏光了自己的钱，再把哥哥的50万元也亏了怎么办？于是两兄弟就约定了一个向下折算的条款。

　　哥哥向弟弟提出要求，炒股账户他要每天收盘看一眼，一旦总资金100万元亏到62.5万元，这时账户里等于是哥哥50万元加上弟弟的12.5万元。为了安全起见，哥哥要求把属于自己的50万元抽出37.5万元，于是62.5万元变成25万元，兄弟俩每人12.5万元。弟弟接下来就拿着剩下的25万元去炒股，这个过程就是向下折算。

　　下折过程中，分级B持有人为何会亏损？向下折算是根据B份额的净值折算，但近期在触发下折日，B份额溢价率非常高，有的甚至超过100%。例如，假设某只分级B下折时的净值是0.198元，投资者有1万份B类基金，那么总资产净值是1980元。下折后，B类的份额变成了1980份，净值1元，总资产净值1980元。

　　但是这只分级B在折算前一日交易价格是每份0.459元，也就是当天如果买入1万份分级B，要花4590元，折算后，只能拿到1980元，亏损2610元。不过，在完成下折后，分级B的二级市场交易价格通常会出现上涨来恢复一定溢价，所以实际亏损略小。因此，即便不幸踩到下折的“雷”，投资者在完成折算后，也不应急于在二级市场卖出。

　　通常情况下，在临近下折过程中，A的折价率和B的溢价率会同步收窄，即A会出现涨价，B会跌价。但在本轮调整中，市场急剧下跌，部分分级B由于杠杆效应，下折前单日净值跌幅超过20%，但二级市场交易的分级B由于涨跌停限制，最多只能跌10%，这就产生较高的溢价率，成为吸引投资者“入坑”的诱饵。

　　把下折的过程反过来看，就是上折的原理。当借钱炒股的弟弟赶上牛市大赚时，就会加快还哥哥的钱，杠杆率越来越低。哥哥为了留住一直借钱的弟弟，便相约当弟弟赚到一定份额的钱时，需要重新向上折算，即恢复初始时的高杠杆。

　　剖析工具的“前世今生”

　　其实，在弄懂下折原理之后，“分级小白”应该更加清楚，分级基金不是洪水猛兽，没有人刻意“埋伏”，产品设计也没有重大漏洞。它只是一种投资工具，很多人由于对下折机制不了解，导致突如其来的巨亏。

　　倪韵婷认为，大家日常看到的分级基金大多是有限分级型模式的特点。即合并或分拆机制，限制整体折溢价偏离；稳健份额按到期收益率定价(有点像债券)，激进份额折溢价也因此锁定，限制子基金折溢价偏离。

　　不过，交易机制如此灵活的分级基金，在诞生之初可是比较“笨拙”，其发展经历了萌芽、野蛮生长、规范发展、细分市场等4个时期。

　　在最初的萌芽期，即2007年至2010年，国投瑞福>银河证券基金评价中心分析师李薇建议，要适应分级基金风险收益特征建立全面多层次风险管理体系。

　　一方面，建立标的风险管理体系。对指数化投资品种实现标的市场指数风险评价监控，对显著波动率上升品种加强事前风险控制水平。根据标的指数实质的风险差异，实施相应杠杆品种差异化风险准备要求。对于高杠杆转债分级品种建议纳入禁止名单。

　　另一方面，建立净值风险管理体系。参考净值是分级基金折算阈值的唯一标准，建议建立以参考净值和市场价格为基准的双重风监体系。采取净值与价格双盯市策略，强化实时风险监控。

　　此外，要实施多层次风险控制标准。不同水平的参考净值、交易价格、折溢价率对杠杆B类品种预期可变现金额与变现风险具有较大影响。建议根据综合估值水平，设定高、中、低风险等多层风控区间。实行对高净值、低溢价相对低风险品种与低净值、高溢价高风险品种的差异化全流程风险管理。

(责任编辑：DF058)