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　　通源石油：因内部监管问题受省证监局责令整改主业经营不受影响

　　研究机构：海通证券撰写日期：2013.12.11

　　通源石油发布关于陕西证监局《行政监管措施决定书》的公告

　　通源石油发布公告，公司收到陕西省证监局下发的《行政监管措施决定书》-《关于对西安通源石油科技股份有限公司采取责令改正措施的决定》，责令公司对内部监管问题进行整改。公司的主业经营不受影响。

　　点评：

　　1。因内部监管问题接受调查，主业经营不受影响

　　根据本次公告内容，公司存在以下问题：2013年6月8日，公司与陕西蓝海风投资管理有限公司签订股权转让协议，以7408.75万元的价格转让子公司西安通源万信商务信息咨询有限公司100%股权。该交易产生利润1008.75万元，占2012年度公司净利润16.88%，已触及《公司章程》第一百二十五条规定的董事会决策权限，但未提交董事会审议，且在2013年8月23日发布的2013年半年度报告关于该事项的表述中称，“依据《公司章程》等相关规定，该处置属总裁权限内”，与《公司章程》规定不符，信息披露不真实。上述行为违反了《证券法》第六十三条、《上市公司信息披露管理办法》(证监会令第40号)第二条的规定。

　　按照《证券法》第一百九十三条和《上市公司信息披露管理办法》第五十九条的规定，陕西省证监局要求公司对2013年半年度报告进行更正。公司应当在2013年12月25日前，向陕西证监局提交书面报告，详细说明整改落实情况。11月22日公司发布公告，公司受到陕西省证监局立案调查，因公司涉嫌违反证券法律法规。本次公告表明该调查是因为公司内部监管存在一定问题，信息披露违反了相关法律法规的规定，我们认为公司主业不会受到影响，经营将正常进行。

　　2。海外收购顺利推进

　　通源石油对海外公司安德森有限合伙企业的收购分为两个环节：上市公司与华程石油联合收购海外资产、上市公司对华程石油进行定向增发购买其持有的海外资产。目前海外收购股权交割环节已顺利完成。根据通源石油前期公告，华程石油与上市公司已于2013年7月12日通过通源油服完成了对安德森有限合伙企业的联合收购，共同持有安德森服务公司67.5%股权。安德森服务公司是继承安德森有限合伙企业所有除流动资产(不包括存货)外的全部资产、人员、技术及销售渠道等新设立的公司。

　　对大股东定向增发正在进行。根据通源石油前期公告，华程石油100%股权的交易作价为1.66亿元，上市公司拟向张国桉、蒋芙蓉夫妇合计发行1550.59万股股票，发行价格10.71元/股，购买其合计持有的华程石油100%股权。上市公司对大股东的定向增发是通源石油进行本次海外收购的最后步骤，交易完成后，上市公司总股本将增加至25310.59万股(较发行前增加6.53%)，通源石油将持有通源油服100%股权，进而持有安德森服务公司67.5%的股权。

　　3。未来通源石油成长空间广阔

　　安德森有限合伙企业主营业务包括射孔、测井以及其他相关电缆服务，其中射孔服务收入占其营业总收入的75%左右。根据瑞华会计师事务所出具的《安德森有限合伙企业审计报告》，2011年安德森有限合伙企业实现净利润4827万元，2012年为10097万元，同比增长109.20%，净利润率达到17.55%，同比提高2.16个百分点，企业具备良好的成长性及盈利能力。我们认为受收购事项的影响，安德森有限合伙企业2013年的盈利会有所下滑，但2014年以后会继续保持高增长。

　　打开广阔的海外市场发展空间。由于通源石油与安德森有限合伙企业主营业务均是射孔服务，通源石油对安德森有限合伙企业的收购有助于通源石油实现区域交叉销售，降低采购成本，增强协同效应，打开海外市场空间：

　　(1)通源石油可以借助安德森合伙企业在水平井分段射孔方面拥有的丰富施工经验服务并开拓国内及美国市场；

　　(2)可借助安德森服务公司已有的合作伙伴、成熟的品牌、服务队伍和相关设备，直接打入美国油气开发市场，增强上市公司国际影响力；

　　(3)可以向安德森服务公司销售通源石油自行研发的、在作业工艺技术、安全性和技术发展空间等方面更具优势的高能复合射孔器材(即FracGun，已申请国际专利)，提升其产品优势。

　　目前通源石油的钻井、压裂业务已取得成效，在国内天然气价格改革不断推进、市场化定价机制逐步完善的情况下，我们认为国内以煤层气、页岩气为代表的非常规天然气开采未来仍有良好的发展前景。通源石油目前具备了水平井钻井、压裂等非常规天然气开采技术，同时海外收购正在有序推进，公司具备长期投资价值。

　　4。盈利预测与投资评级

　　通源石油对美国安德森有限合伙企业的收购有望带动其国内外射孔业务取得突破，同时公司钻井、压裂等业务在2013年也有望取得快速增长，公司的综合服务能力不断增强。我们预计通源石油2013~2015年EPS分别为0.22、0.56、0.79元(按照增发后股本计算)。按照2014年EPS以及40倍PE，我们给予公司22.40元的6个月目标价，维持“买入”评级。

　　中国石化：降本增效新战略，新起点

　　研究机构：瑞银证券撰写日期：2013.12.11

　　新战略：降本增效做大盘子

　　公司将在今年加大力度，提高效率，并且投资长期的利润增长点，具体目标如下：(1)涪陵页岩气项目2015年产量达到33亿方(2)5大煤化工项目，1个煤制气项目，与美国天然气法化工差异化竞争(3)海外油气资产注入，在资源上减少对胜利油田的依赖(4)降低营销资本开支提高效益。由于这些项目大多不依赖于政府政策，对公司的执行力我们比较有信心。

　　环保压力推升油品升级业绩有超预期空间

　　由于入冬以来雾霾天气严峻，成品油将逐步达标。我们预计油品升级至国四汽柴油之后，可分别提升0.8美元/桶及1.0美元/桶的炼油EBIT。在Brent为110美元/桶，炼油$2.25/桶的假设下，2014年EPS可以达到0.75元/股。我们对公司净利润预测基本与之前持平。

　　13-15年业绩基本维持

　　我们预计13E-15E完全稀释EPS为0.59/0.60/0.64元/股，小幅调整-1.7/-3.2/-4.5%，若布伦特价格维持110美元/桶，2014E-2015EEPS估算至少可提升10-15%。

　　估值：采用PE估值法上调目标价至5.93元/股

　　我们采用PE估值法，得出新目标价5.93元/股，对应2014年未稀释PE9.6倍。为了更准确地测算公司价值，我们对上游资产采用了分区块NAV估值法，与UBS的一体化石油公司估值法一致，且更准确反映资源价值，我们采用WoodMackenzie2P估算，假设长期布伦特价格92美元/桶，贴现率为10%，估值折价25.3%。下游业务以2013-14年均值的6.8XEV/EBITDA估算，不包含煤制气项目价值。

(责任编辑：DF064)

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