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景顺长城基金张靖:主动为主量化为辅 投资的核心原则是性价比

2024年01月15日 03:05
作者:杨波
来源: 证券时报
编辑:东方财富网

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  近年来,A股出现较大波动和持续调整,公募基金投资遭遇考验,值此艰难时刻,少数表现出较强稳定性的基金经理受到市场关注,景顺长城基金经理张靖就是其中一位。

  张靖拥有17年证券、基金从业经历,超过12年投资经验,2006年进入平安证券投资管理部,曾任权证研究员、衍生产品部经济数量研究员、风险经理、投资银行部高级业务总监等;2011年加盟摩根士丹利华鑫基金任研究员、基金经理、专户投资经理。2014年5月他加入景顺长城基金公司,当年10月开始担任股票投资部基金经理,至今已近10年,获得了优良的业绩。以他管理时间最长的景顺长城策略精选灵活基金为例,自2014年10月25日至2023年年底,该基金获得265.73%的回报,同期沪深300指数涨幅为43.52%,同期业绩基准涨幅为56.73%。在近年低迷的市场中,他的基金业绩表现出较强的稳定性,截至2023年年底,景顺长城策略精选灵活基金近3年回报为31.15%,同期业绩基准涨幅为-11.96%。

  张靖是金融工程出身,做过多年量化研究与投资,到景顺长城基金后开始全面转向主动投资,他如何将主动与量化有机结合,如何获得长期优良且较为稳定的收益?日前,证券时报记者采访了张靖,就他的投资哲学和投资的底层逻辑进行了深入探讨。

  从工程到金融不断破圈

  证券时报记者:请讲讲你的早期经历,怎样进入证券行业?

  张靖:父亲是机械工程师,可能是耳濡目染,我从小就对工程感兴趣,高考时毫不犹豫地选择了工科,读的是跨界专业,课程涉及面非常广,拓宽了我的知识结构。本科毕业后在央企工程公司干了两年,误打误撞中途改道学了金融工程,毕业后进入券商工作。

  在券商工作期间,主要从事量化投资相关的工作,包括量化选股、衍生品定价和对冲策略、程序化交易策略等方面的研究。还主持了相关后台系统的搭建,我们做了一套量化投资组合管理系统。

  证券时报记者:为何离开券商转向公募基金?请讲讲你在公募基金早期的实践。

  张靖:我希望能将金融工程运用到基金管理的投资实践中,于是转投了公募基金。2011年,我管理了第一只基金产品,运用多因子量化选股策略进行股票投资,本质是统计套利,赚的是市场对公司信披反应时滞产生的价差。与看重基本面的主动投资逻辑不同,量化是归纳推理,主动投资用的是演绎推理。

  我是工科出身,早期对模型比较迷信,后来渐渐发现这只是术,关键要上升到道的层面,模型背后的底层逻辑才是最重要的。正如芒格讲的,你一旦有了锤子,就会到处找钉子,这个逻辑显然是不对的。应该先明确要解决什么问题,问题的关键因素是什么,再去寻找或创造合适的工具解决问题。

  我希望能往主动的方向走,希望能够破圈,探寻中长期股价波动的驱动因素,即主动投资。

  证券时报记者:2014年你来到景顺长城基金公司,这期间有什么难忘的事?

  张靖:当时,王鹏辉是我们的投资总监,他要求我们在日常的工作以外,要多复盘历史上大牛股的形成过程,要回顾公司的经营状况、业绩、财务报表等,结合相关深度报告的分析和后续验证,以及相应的股价和估值水平的变化。我很认真地复盘了数十只不同行业、不同商业模式和不同成长驱动因素的牛股,在这个过程中挖掘规律性的东西。同时,他也经常和我们复盘他的很多投资案例,总结其中的经验教训,对我的启发很大。向市场学习、向优秀的投资人学习,成功的投资是有共性的。

  证券时报记者:历史上的牛股有什么特点?

  张靖:我们以DCF(现金流贴现)定价模型来解释这个问题:分子项是公司业绩,分母项对应的是预期收益率。分子项的成长性和确定性是前提,所以,业绩是成为牛股的必要条件。如果没有业绩,其他都是无源之水、镜中之花。因为分子为0,结果肯定是0。当然我这里的业绩是指未来确定能实现的业绩,这有赖于对基本面的研判。

  然而,业绩不是全部,还要看分母,当下的股价具不具备投资性价比。如果股价已经充分反映了业绩,对于早期持有人是牛股,对于后来者则可能就是熊股。

  牛股其实是具有投资性价比的股票,选择优质资产是基本前提,更重要的是花什么价格买。如果买贵了,再牛的公司也有风险,有些人往往在优质公司上亏得最多,为什么?因为好东西不代表好价格,更不代表好收益。我们应该去寻找牛的投资,而不是一味地去追逐牛股。要在成长空间、确定性和性价比上找平衡。

  走向底层逻辑最深处

  证券时报记者:从衍生品、量化到主动,这一转变过程有什么困难?

  张靖:这种专业转型其实是能力圈扩张的过程,刚开始比较难,搞数据建模型是我的强项,轻车熟路,但对行业、公司的研究还需要积累。我做量化投资的时候已经开始看行业、公司,但当时还是定量水平比定性高。2014年10月我开始管理景顺长城策略精选灵活基金,初期仍是以定量为主,对上市公司财务状况进行监控,发现异动个股,再做深入研究,相当于定量初选,主观复选,这样选出来的组合会比较零散。

  证券时报记者:你什么时候开始改变的?

  张靖:这是一个渐变的过程,来景顺长城基金公司后通过大量对个股及行业的研究,逐渐形成现在主动和定量相结合的方式。主动注重研究深度,定量注重研究宽度,相互补充,但核心还是基本面投资。

  证券时报记者:你反复提到底层逻辑,如何理解?

  张靖:我们如何认知这个纷繁的世界,是需要逻辑支撑的。逻辑越底层,越能解释更多的现象,认知世界的能力会更全面、更稳定、更有效率。投资的底层逻辑是资产定价,确切说是资产和定价。巴菲特说过,能产生现金流的才叫资产,特别是能产生增量现金流。产生增量现金流的资产换句话说就是产生现金流的效率提升,无论是技术进步还是管理改善或是模式革新,都是单位产出的成本下降、资产使用效率的提升,因而能满足更多的市场需求,这就是成长性,就是好资产。然而,这还不是投资的全部,因为你需要以更低的成本持有资产才是有意义的,也就是说你不能买贵了,买贵了照样亏钱。

  成本才是投资的本质,研究投资标的时,要看公司的业务是不是以更低的成本创造了更多价值,去判断需求特征和供给结构,由此构建的对公司业务价值的判断才是相对准确和稳定的;投资操作上,要以更低估值水平买到这些优质资产,这就是最稳定的底层逻辑。

  核心原则是性价比

  而不是资产绝对质量

  证券时报记者:能否细说一下你的投资理念与风格偏好?

  张靖:我风险偏好不高,希望持续获取中长期相对稳定的收益,因此在组合管理上比较均衡,不指望某一时期业绩飙涨。

  我做的均衡配置并不是形式上行业或个股分散,而是在投资时点和投资机会上做分散。我是宽频投资,宏观、行业、公司都看,希望组合包罗万象,有各种各样的股票,它们会在未来1到3年陆续给组合贡献业绩,等它达到目标价,性价比下降,我会卖掉换成性价比更高的资产。就这样周而复始,不断向前。

  这样组合滚动式发展有三个好处:一是能够适应市场的不同风格;二是可以控制回撤;三是中长期看,业绩也不错。

  证券时报记者:你喜欢逆向投资?

  张靖:我不是喜欢逆向投资,本身逆向是个没有精确定义的现象级表述。我喜欢的是具有性价比的投资,因此我喜欢早研究早布局,不去追逐当下市场热点。经过对公司业务价值及其影响因素的研究,判断其未来发展的可能性,从中发现确定性高的机会,并以有吸引力的估值参与;当估值水平充分反映了未来的成长空间时,会逐步兑现收益。从形式上表现出些许逆向特征,但没有刻意地去进行逆向投资,而是在业务空间、确定性和性价比上寻找匹配度。

  证券时报记者:你如何不断突破能力圈?

  张靖:我理解能力圈分为认知和知识两部分。知识是素材,而认知是升华、是分门别类总结提炼出一些共性规律,背后逻辑是用演绎推理解答因果关系,具有一定普世的指导意义,可以支持一定程度的跨界。或者说认知是指导知识结构的,相当于给知识结构留一个空格,去寻找相应的答案来填充。比如,我们应该怎么研究一家新公司?首先要研究公司的产品形态;其次要研究供需,包括需求特征以及供给结构,这有助于对公司商业模式、行业集中度、公司壁垒的理解,从而对公司业务价值有更清晰的判断;最后落实到公司在未来几年内可能的经营和财务状况。

  芒格说问题要简单化,不要搞得太复杂,人们总是低估了那些简单大道理的重要性,其实所有精巧的逻辑都是由最简单的常识构建出来的。

  不让历史损益影响判断

  重在寻找未来的机会

  证券时报记者:2022年年初,你管的基金净值回撤比较大,会不会有较大压力?

  张靖:我追求的是具有底层逻辑支撑的、长期的优胜率,对于短期波动不太关注。遇到回撤时,我会先找原因,研究为什么跌,再决定怎么调整组合,相信只要调整好组合,净值能涨回来,所以我不会太担心,也不会有太大压力。

  证券时报记者:行为金融学上有个名词叫处置效应,大家往往不愿意卖掉亏损的资产,你如何理解?

  张靖:不要总去看历史的损益得失,更不要让历史损益影响你的判断,重要的是要解决正在发生的问题,而不能拿前期的损益作决策标准。要始终把精力放在寻找未来更好的机会上,要看未来市场大概率是往上走还是往下走,需要什么条件?如果总体不太好,要看能否找到相对确定的结构性机会,再结合对上市公司财务数据的监控,在结构里面寻找比较好的个股。总之,要不断发现新的投资机会,与现有的持仓作比较,哪个性价比更高,就买哪个。

  证券时报记者:你会不会偏爱哪类资产或某只股票?

  张靖:谈不上偏爱某类资产或个股,每类资产都在发挥它的价值,也会受到各种因素的影响,只有变化是不变的。在变化中寻找确定性,只有对商业规律和投资原则的坚守是不变的,符合这两点的资产就是我所爱的。

  客观比乐观和悲观都重要

  证券时报记者:成为优秀基金经理需要什么条件?

  张靖:我觉得任何事情要想做得好,需要做到以下几点:第一要有一个符合实际的投资目标;第二立身要正,不能做坏事,要让你身边的人和你自己都能从中受益;第三要找到正确有效的方法,不断学习;第四要坚持,不受诱惑,不惧挫折;第五是心态,不急不躁,保持乐观。总之,要长期做正确的事情,心恒行稳,静待花开。

  证券时报记者:你对未来是乐观还是悲观?

  张靖:我的职业生涯经历过数次牛熊转换,我觉得客观要比乐观和悲观更重要。我没有特别乐观或特别悲观的时候,祸兮福所倚,福兮祸所伏。总体看,我又是乐观的,因为大家都在努力,都在创造价值。

  证券时报记者:你会投资自己的基金吗?对客户有何心愿?

  张靖:当然会,这么多年持续申购,尤其在市场低迷的时候买得更多,还没赎回过呢。投资是长期的事,应有长远规划,尽量少受市场短期波动的影响。

  证券时报记者:从公开资料看,你布局了一些消费相关的个股,比如家电、养猪的股票,请讲讲你的逻辑。

  张靖:家电作为可选消费品的基础产品,消费属性越来越强,房地产后周期的周期属性越来越弱;家电行业的龙头公司具备全球竞争优势,行业格局较好;经营质量优异,估值还很便宜,中长期投资性价比高。养猪行业正在进入去产能末期,估值水平也充分反映了去产能的影响,在考虑经营安全的前提下进行战略布局,虽然去产能节奏不易把握,但从业务价值看,投资性价比还是不错的。

(文章来源:证券时报)

(原标题:景顺长城基金张靖:主动为主量化为辅 投资的核心原则是性价比)

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