干货满满！景顺长城基金20周年多资产策略会 共话市场新格局！

　　市场行至关键时点，景顺长城基金旗下五大投资团队重磅发声！

　　6月13日，恰逢景顺长城基金成立20周年之际，推出名为“向上的力量——景顺长城基金20周年多资产”策略会，集结股票、固收、量化、资产配置、被动五大团队，分享了各自的投资思考和观点，与投资者共话市场新格局。

　　尤其引起市场关注的是，景顺长城过往以主动权益投资见长，而此次实现“华丽蜕变”，向市场展示了其多资产管理实力。事实上，在总经理康乐过去五年“长板加宽，短板加长”战略下，景顺长城旗下股票、固收、量化、资产配置、ETF等业务开始呈现“百花齐放”状态，逐渐走上了多资产管理专家之路。

　　本次景顺长城多资产策略会上，知名基金经理刘彦春、成长股猎手杨锐文、深度价值基金经理鲍无可、量化“三剑客”之一的黎海威、固收老将彭成军、固收+名将李怡文、拥有深厚险资背景的资产配置领域专家王勇、在ETF领域深耕多年的汪洋等带领团队齐齐上阵，干货满满。

　　以下为本次论坛的主要观点摘录。

01

把握下半场复苏主线

　　2023年即将进入下半程，经济复苏确定性几何？哪些赛道长期逻辑可能生变？大消费领域会如何演绎？为此，景顺长城副总经理刘彦春，景顺长城研究部总经理刘苏和景顺长城股票投资部基金经理邓敬东三位基金经理，共同解读下半年市场复苏主线。

复苏的前景究竟如何？

消费的长期逻辑是否变化？

核心观点：对经济和消费复苏保持乐观！部分绩优公司估值非常便宜，向上弹性可期。

　　强劲的复苏没有如期而至，震荡三年的股价没能持续反弹，市场对于经济的复苏及消费的前景产生一定担忧。

　　景顺长城副总经理、基金经理刘彦春认为，上半年所反映出的这些问题都是可以理解的，三年的疫情给各个经济主体的资产负债表都带来了较大冲击，复苏很难一蹴而就，需要保持耐心。刘彦春对中国的经济前景表示乐观，相信居民收入提升及消费升级的持续性。对于股票市场，刘彦春认为现在绩优公司整体估值较低，一旦经济缓和，具备很强的估值上修弹性，保持耐心，一切会好起来。

　　景顺长城研究部总经理、基金经理刘苏认为，目前市场的这种担忧还是体现了把短期问题长期化的一种相对悲观的预期。但是，短期相对温和的经济复苏和疲弱的市场表现或隐含了未来较好的长期收益率。参考发达国家的消费对GDP的贡献度，在中国经济总量持续增长的背景下，中长期来看消费整体增速预计将快于经济增长速度。消费品的长期投资逻辑并没有受到太大影响。

白酒调整三年了，

企业不再优秀了吗？估值到了什么水平？

核心观点：高端白酒商业模式优秀仍值得重点关注，估值或又到了有吸引力的位置。

　　以白酒为代表的消费行业在此前的“核心资产”行情后，经历了两三年的持续回调。它们是否还值得我们配置？

　　刘彦春认为，高端白酒行业具有很多独特的特质，竞争格局差异化且相对有序、存货能够持续增值、投入产出水平高，稳定性好，具备盈利和现金流持续增长的能力，能够持续快速为股东创造价值，仍旧值得重点关注。

　　这个行业的核心驱动力是居民收入的持续增长，过去几年行业景气度受到疫情冲击有所下行，但是现在疫情已经过去，我们面临的问题都是可以解决的技术性问题。相信未来经济总量会持续增长，高附加值产业的占比也会提升，消费占比会进一步增加，对于居民收入的持续提升也深信不疑。

　　刘苏也认为，高端白酒不同品牌在各自价格段的消费场景和消费人群中都具有不可替代性或者是比较难被替代，这其实是一个非常大的投资上的优势。在过去三年在整个经济增长压力比较大的情况下，高端白酒仍然能够逆势增长，想了这种商业模式的优越性。未来，伴随经济恢复及收入增长的修复，高端白酒行业依然可以保持比较可预见的高质量成长。

　　景顺长城股票投资部基金经理邓敬东认为，除了商业模式外，白酒行业宽广的价格带及区域纵深也是其优势。从二线白酒及区域性白酒中能够找到具备不错成长空间的公司投资。虽然白酒看起来共识性很强，但是仍旧会因为诸多担忧因素而出现错杀的情况，从而带来不错投资机会。目前，这个行业的估值又到了一个比较有吸引力的位置。

复苏能带来消费赛道的哪些机会？

医药、家电、免税还能回来吗？

核心观点：不能浪费任何一次危机，医药生物、 家电、免税等行业估值都有系统性提升机会。

　　刘彦春认为，阶段性的市场低迷，更多是一个总量的问题。整个消费品板块都受到了家庭部门缩表的负面影响，但这个问题是可以解决的，只要看到了经济内生动力向上的信号，这些板块的估值都会系统性地提升，包括医药、生物免税、家电等等行业，这里面我们都应该能够找到比较好的投资机会。

　　“需要仔细研究微观企业之间的一些差别，特别是在短期经济比较困难的时期。我们不能浪费任何一次危机，或者说不能浪费任何一次经济的下行期，我们相信优秀的企业最终会受益于经济调整最终脱颖而出。”

　　邓敬东认为，复苏的节奏是先场景修复后收入修复类，先服务后实物类消费。因此，更关注供给恢复相对较慢、竞争格局改善的板块以及充当“场景类消费”卖水人酵素的消费。比如经济型航空、购物中心、餐饮供应链等板块。

　　此外，邓敬东认为可选消费板块值得关注。随着经济复苏逐步牢固、就业率水平回升、居民逐步走出疤痕效应，运动服饰、家电家具、汽车等板块将得到逐步改善。

如何应对股价的大幅波动？

buy and hold是有效的策略吗？

　　核心观点：“买入持有”难以过滤股价波动，要利用这种市场波动，闲钱投资，股价的波动反而给了我们利用市场错杀去获取收益的机会。

　　近年来，宏观外部环境较为复杂，市场经历较大波动，许多公司虽然基本面变化不大，但是股价也可能坐上过山车，投资者体验不佳。

　　对此问题，刘彦春认为“找到一家优秀的公司，然后长期投资赚取它持续高效率成长的钱”的方法，确实不能完全过滤掉股价的波动，外部的变量也会对短期的股价影响比较大。但是短期的外部环境变化，对于企业全生命周期来说是很短的，它对内在价值影响是很小的。正像阶段性的疫情对股票的定价形成了非常大的冲击，但实际上这些企业的能力并没有发生变化，所以很可能我们现在又到了一个非常好的长期投资起点。

　　刘苏认为，市场很难预测，我们只能去利用。企业内在价值的成长会带来股票长期可持续的成长。假设一个公司业绩每年稳定增长，但是市值却一直下跌，那么就相当于它投资股票的投内在收益率就每年都在不断提高。我们还是要提高自己的专业能力，对于我们认可的那些优秀企业做更好的定价，更充分地去利用这种市场的波动来给投资人带来回报。

　　邓敬东认为，宏观环境对所有企业来讲都是公平的，优秀的企业往往会利用这样的环境去取得更高的市场份额，把竞争力做得更强更牢固，把护城河挖得更深，为这些企业未来取得更好的业绩增长奠定了一个基础。股价的波动反而给了我们利用市场错杀去获取收益的机会。

　　对于投资者来说，邓敬东建议大家用闲钱投资，这样可以提高耐心以及对波动的承受能力，把时间的期限拉长，大概率上还是可以获得比较好的长期回报。

02

寻找科技兴国投资主线

　　AI成为上半年最热赛道之一，引发市场对科技股的追捧。未来科技兴国的投资主线是什么？未来十年，科技的动能在哪里？“成长股猎手”景顺长城股票投资部执行总监杨锐文，以及景顺长城股票投资部总监兼基金经理董晗、景顺长城股票投资部基金经理农冰立，解读科技投资主线。

中国半导体究竟能否走出优秀公司？

现在是入场时候吗？

核心观点：半导体低估布局才能收获高峰，现在或正是布局半导体的好时机。

　　此前经历了两年上涨的半导体行业，今年因下游需求的调整，进入下行周期。

　　对于半导体行业的未来，景顺长城股票投资部执行总监、基金经理杨锐文认为，半导体制造的扩张是逆周期的，只有在行业低谷的时候加大投入，才能在行业高峰的时候收获。从半导体终端需求来看，显现出阶段性底部，存储涨价预期已经开始，需要自下而上寻找机会，寻找真正有内核技术、能打造出差异化产品或者创新性产品的公司。

　　景顺长城股票投资部拟任基金经理农冰立认为，拉长到3年以上的维度，或许现在正是一个布局半导体的好时机，国内半导体产业很可能会有超过全球的增长速度，从长期来说，AI在今年大规模的发展，大概率有机会驱动一轮新的全球半导体的增长周期，伴随着芯片算力的进步和AI模型的进一步的发展，未来它们很有可能会创造出全新的生态。近几个月以来，海外的科技巨头一直在算力方面进行增量投资，这其实是一种非常显著的信号，从科技历史发展来看，应用与硬件形成了良性的循环，所以当前AI板块的火爆，是有较为坚实的产业逻辑支撑的。

　　景顺长城股票投资部总监、基金经理董晗较早配置了半导体行业，他认为半导体是全球性的行业，近几年，国内半导体行业受到美国的打压，虽然打压确实对中国的半导体发展制造了很多困难，但是也为很多国内企业创造发展机会。同时半导体行业具有技术内涵、较强的周期性特点，需要研究产业趋势，保持长期跟踪。

AI能否挖掘长期机遇？

将对投资带来哪些影响？

核心观点：AI是国内互联网不得不加入的军备竞赛，可能带来新一轮产业周期。

　　由于多种因素影响，四月中旬人工智能板块经历了一波回调，5月底来该板块再度火热这样的板块持续性强吗？

　　杨锐文认为，AI是国内互联网巨头需加入的军备竞赛，中国对新事物的包容可能催生现象级应用。AI对于许多行业将有望带来大幅的效率提升，集中简单脑力劳动的行业终将不得不拥抱AI。对于未来国内AI模型来说，最确定的成长一定是算力的增长，从新兴技术的应用看，中国拥有包容、开放的态度，未来中国在AI应用领域或将诞生一个现象级的应用产品。

　　景顺长城股票投资部基金经理张靖也看好人工智能方向，他表示，数字经济是当前较好的方向，这一方向符合经济发展结构中不断升级、迭代的过程，数字经济细分产业链较多，其中人工智能领域是未来着力发展方向，从中长期来看，人口红利的衰减需提高劳动生产效率，人工智能从软件到硬件环节较多，商业模式还在探索当中。

　　对于AI题材炒作的担忧，农冰立认为，在科技股领域主题性的炒作并不鲜见，但形成新的投资机会的变化往往要几年才有一次，从今年以来海内外因大模型产生的各种影响来看，我们确实要看到出现新一轮产业周期的可能性，AI的爆火有比较坚实的产业逻辑支撑，当然目前看到的受益方向仍然是刚刚开始，认知也是高度分歧的，估值上的抬升短期过热很正常。伴随着算力的进步和模型的迭代，AI很可能创造出很多我们目前还想不到的场景和生态。

03

下半年投资策略

　　站在当前时点来看，未来半年的市场的走势如何？结构上有哪些机会？景顺长城股票投资部总监兼基金经理鲍无可，景顺长城国际投资部基金经理周寒颖和景顺长城股票投资部基金经理张靖，共同展望下半年投资策略。

“中特估”是概念炒作吗？

如何看待和参与？

核心观点：不要将中特估题材化，更关注公司治理及基本面的改善。

　　不少投资者疑惑，“中特估”是概念炒作，还是一个长期投资逻辑？

　　作为一名站在基本面考虑企业价值的价值投资者，景顺长城股票投资部总监、基金经理鲍无可认为，优秀央国企不依赖于任何题材，而是拥有长线投资机会。

　　他表示，今年以来，国资委将中央企业的经营指标体系从过去的“两利四率”调整为“一利五率”，将ROE和现金比率的引入从考核指标，引导央企提升经营质量，而一旦这个考核规则逐步从央企推广到所有国企，将会带来更多的投资机会。

　　通过这些年的接触来下，鲍无可还发现，央企的基本面在发生积极的变化，比如主动和投资者沟通的意愿在增强、回购和分红的比例也在不断扩大，这些都将带来典型的投资机会，而非依赖于所谓的投资题材。

　　景顺长城国际投资部基金经理周寒颖也认为，央国企估值的中期投资机遇没有结束，就港股市场而言，央国企基本面在持续改善，比如加强公司治理，对外沟通以及分红政策，未来随着这些企业对自身成长性、治理机制和信息交流等问题妥善优化，将逐步化解压制估值的因素，进而有望修复当前的低估值现象，并带来较好的相对收益。

过山车后

港股还能否重现往日辉煌？

核心观点：港股可以赚两个钱，弹性可能比A股更大。

　　去年底到今年初经历一波快速反弹后，港股又陷入震荡，港股也逐步开始显示出配置性价比。

　　周寒颖认为，港股可以在科技成长、高分红高股息以及顺周期三类资产间结合宏观流动性和估值性价比进行选择。就中期而言，港股中特估高股息投资将成为港股核心资产之一。展望看，我们中国有庞大的消费市场，还有高端制造输出的能力，中国资产是处在相对低位的，对于长期投资者来说是一个入场的好时机。

　　迈入2023年下半场之际，经济复苏中将带来结构性趋势机会，投资环境也将充满挑战和机遇，我们投资者应该保持头脑清醒、理性思考，并做出明智的决策，景顺长城基金将继续专注于专业投研能力的提升，与投资者共同前行。

04

量化投资的多策略之路

　　近年来国内的量化市场迅猛发展，不少量化产品表现出色。“量化三剑客”之一的景顺长城副总经理、量化及指数投资部总经理黎海威，景顺长城量化及指数投资部基金经理徐喻军和景顺长城专户投资部投资经理胡宇坤共同分享中国量化市场投资格局与前沿动态。

量化股票投资有哪些发展趋势？

当前的市场环境更适合哪一类投资策略？

核心观点：当前低波动策略具有明显优势。

　　随着注册制的改革以及IT系统对数据处理能力的提升，量化投资有望向更多样化策略发展。

　　景顺长城副总经理、量化及指数投资部总经理黎海威认为，量化投资在股票投资方面目前主要有两种趋势，一是自下而上与自上而下的选股策略的结合，二是投资的宽度跟深度地结合。首先，由于市场风格的不断轮动，哑铃型的交易结构能够更好地弥补自下而上选股所受的宏观扰动冲击；其次，不同于传统的量化选股，近几年市场处于存量博弈阶段，投资机会并非均匀分布，因此进行分域研究能够更好地助力选股决策。

　　景顺长城量化及指数投资部基金经理徐喻军认为，当前市场环境下，低波动策略有明显优势。在当前弱现实弱预期的背景下，市场中的风格轮动与主题炒作都呈现快速轮动状态，结构性行情显现，此时偏防守性、规避过度炒作与过度交易的低波动策略能够为投资者提供有效的保护。

量化对冲策略如何构建？

如何进行风险把控？

核心观点：量化对冲策略由股票组合与空头对冲两部分构成，收益表现与风险也由这两部分组成。

　　在整体低利率的环境中，量化对冲策略也愈发受到投资者关注。

　　景顺长城专户投资部投资经理胡宇坤表示，量化对冲策略有两个方面，一是现货组合的构建，一是空投对冲头寸的构建。收益表现取决于两个方向，一是现货组合的表现的好坏，现货组合是否跑赢市场，是否跑赢空头目标组合；二是对冲的空头表现的好坏，以股指期货对冲为例，那么收益取决于基差的大小。

　　与之相对应，风险控制也分为两个方面，分别是来自股票组合与空头对冲的风险。其中股票组合需要控制组合的市值、行业波动率等相对于市场的暴露；另一方面，衍生产品需要做好保证金管理与头寸管理，注意所使用衍生品的流动性，避免因为流动性太少引发的市场冲击的干扰。

人工智能如何赋能量化投资？

基金经理会否被AI所替代？

　　核心观点：机器学习是未来一个很重要的发展方向，当前AI在具体的投资决策中仍有一些局限性，无法完全替代基金经理。

　　机器学习在量化领域已经得到了广泛的应用，比如对于量化研究至关重要的数据挖掘、处理方面。

　　胡宇坤认为，机器学习模型或者chatGPT对量化投资的影响有三大块。一是金融市场领域数据量非常大，机器学习模型非常有利于发现这些海量数据里隐藏的一些关系或者规律；二是chatGPT是语言类模型的一个突破，能够帮助投资者通过分析报告中的用词、情绪变化，获取信息；三是chatGPT能够有效提升学习效率。

　　徐喻军认为，AI并不是万能，在具体的投资决策中，它仍有一些局限性。首先，AI模型往往是一个黑箱模型，它很难对自己的投资决策做出解释和回看。其次，A股整体的资本市场的定价，并非由单一因素决定的，其中包含了偏经济，偏政策，偏情绪层面等等不确定因素，因此人的判断力重要性凸显。最后，基金经理与客户的交流与沟通也是目前AI所无法完全替代的。

05

长周期下的固收投资之道

　　收益稳健的固收产品一直颇受投资者青睐。在目前市场环境下，应该如何布局？债券市场如何演绎？景顺长城固定收益部总经理彭成军，对话固定收益部总经理助理、基金经理陈威霖，景顺长城固定收益部基金经理何江波、陈健宾，解读长周期下的固收投资之道。

2018年资管新规后投资者行为有哪些变化？

对长周期下的投资决策产生了哪些影响？

核心观点：市场整体风险偏好较低，公募、低波动产品受追捧，债券管理面临新挑战。

　　2018年推出了资管新规，理财开始净值化管理，受此影响，投资者的行为产生一定的变化。

　　景顺长城固定收益部总经理助理、基金经理陈威霖认为，2018年资管新规的出台代表了理财净值化的监管趋势和方向。由于理财产品投资者的整体风险偏好比较低，在经济弱复苏的背景下，短期内这部分投资者的风险偏好可能不会提升，同时也有可能更低。

　　很多风险偏好仍然偏低的投资者从去年开始存储意愿非常强，存款增长。二季度开始，这部分钱部分外溢到货币基金和短债类产品，另外一部分回流到银行理财产品中现金类理财和最短持有期产品。由于这一趋势短期较难逆转，公募、低波动产品依然会受到大众的追捧，比如一些最短持有期产品，7天持有、30天持有、90天持有等产品。

　　景顺长城固定收益部基金经理陈健宾认为，在理财净值化后，债券市场的整体波动性加大。在债券市场出现调整的时候，理财产品的稳定器作用可能就逐渐失去。这种变化对于债券组合的管理人来说是一个新的挑战。长期来看，组合管理上一方面需要更注重回撤的控制，主要是由于市场波动在加大；另一方面，需要对流动性做好更充足的准备，来应对负债端可能的冲击。

如何实现业绩和回撤的平衡？

核心观点：注重投资决策的赔率，牺牲短期空间以换取长期更好回报。

　　去年四季度债市经历了不小的波动，还因此引发了热议的理财赎回潮，进一步加剧了债市负反馈。

　　陈健宾认为，长期来看收益和风险是对等的，需要进行一定的取舍。对于定开型中长债基的组合，更多会从封闭期的维度去进行投资决策的考量和评估。一般来说，这种组合的负债端对回撤的容忍度相对更高，所以久期和仓位会比其他开放式中长债基更长。对于短债基金，由于无法接受连续的回撤或者大幅的回撤，在业绩和回撤的平衡中会更多回撤控制上倾斜。

　　在投资中会时刻注意投资决策赔率的问题，自己更愿意牺牲短时间可能的继续上涨机会，而去做出一个安全垫更高的选择。每当市场行情比较极致的时候，往往后续出现反转的可能性会逐渐加大。这时候一般会更注重控制组合回撤，通过控制回撤，一定程度上牺牲短期的空间，但换来长期可能更好的回报。

　　景顺长城固定收益部基金经理何江波表示，信用债投资能够起到一定平滑净值曲线的作用。一方面，信用债的估值调整相对滞后，净值的波动相对偏缓，另一方面，信用债票息更高能够有更好的票息保护。除了收益率，自己还会根据市场的变化不断调整流动性较弱资产的占比，调整组合持仓债券的期限结构，并通过利率债、存单等高流动性资产来调节组合的久期和杠杆。

对后市的看法以及投资建议

核心观点：今年债市虽会有波动，但整体看好；二季度居民存款的持续回流或带来增量资金。

　　何江波认为，展望后市，市场将进入复苏放缓的验证阶段，经济复苏的内生性动能较弱决定了债市调整的风险有限；流动性分层的改善有望释放短端收益率下行的空间，预期差带来波动加仓的机会。理财的企稳回升可能成为广义基金新增配置的重要力量。债券市场总体面临较有利环境，但节奏上可能出现前快后慢的情况。

　　陈威霖认为，回升趋势比较确定，但是目前从各类数据来看复苏程度相较弱。政策方面，定调从“逆周期”转向“跨周期”，因此政策发力上较为克制，更加注重经济的高质量发展。货币政策方面，预计将维持稳健偏宽，尤其在海外加息周期减缓或终止后，货币政策有待进一步打开宽松空间以支持实体经济。后续，可能能看到存款利率有望进一步下行。同时今年看到二季度开始居民存款持续回流理财产品，可能也将带来债市的增量资金。

06

下半年固收+投资方向

　　在当前复杂多变的宏观经济环境中，如何配置资产才能更好地应对市场？“固收+”产品又该采取怎样的投资策略？景顺长城混合资产投资部总经理李怡文，对话景顺长城混合资产投资部基金经理徐栋、邹立虎、李训练，分享下半年“固收+”产品投资思路和方向。

可转债的筛选与投资策略

如何做好转债资产的风险控制？

　　核心观点：当前短期指数难以有大的向上空间，待债券收益率再度回升，需要关注正股的上行能抵消溢价率缩窄的标的。

　　近几年，转债市场迎来快速发展，作为“固收+”产品自下而上配置的底层资产之一，可转债对组合的业绩也影响非常大。

　　景顺长城混合资产投资部基金经理徐栋认为，在具体选择个券、评估转债风险收益比的时候，不仅要通过公司盈利和估值的变化评估正股的空间，也需要关注正股下跌的风险；相对于绝对价格较低的偏债型转债，绝对价格高的偏股型转债更加需要关注正股的风险以及组合的风险承受能力。另外转债还需要关注条款的变化，比如是否赎回、是否下修转股价之类的，这些都可能影响转债的溢价率水平。

　　在当前的经济背景下，短期指数难以有大的向上空间，还是需要等待经济需求企稳、行业供需格局平稳的时候。届时，对转债投资整体会更有利，当下更多还是偏个券的机会。如果未来债券收益率再度回升，转债的溢价率水平会相对于现在有所回落，彼时就需要关注正股的上行能抵消溢价率缩窄的标的。

　　徐栋认为，影响转债价格的风险因素包括股票市场整体的波动、转债正股的波动、纯债收益率的波动、转债本身条款事件的触发等，前两者应作为最主要的影响因素进行重点把控。在转债配置方面，需要分散不同类型的转债、不同行业的转债以有效地降低转债资产的波动。

　　景顺长城混合资产投资部基金经理李训练认为，长期来看，通过避免大幅回撤，积累的复利是超额收益的重要来源。转债需要关注三类风险，分别是市场风险、信用风险、流动性风险。对于市场风险，通过布局高安全边际的资产来应对。其次，操作上略偏左侧，对于市场拥挤交易、过度透支价值时候，果断退出，不去赚最后一个铜板。最后，在市场处于均衡状态时候，保持资产的分散来对冲风险，构建多策略组合。对于信用风险和流动性风险，保持谨慎。

“固收+”基金中股票的投资策略

核心观点：看重穿越周期的配置能力，自上而下和自下而上相结合，结合市场的定价逻辑筛选。

　　近两年权益市场波动不小，对“固收+”投资也带来了不小的挑战。

　　景顺长城混合资产投资部基金经理邹立虎认为，对于“固收+”基金的权益部分投资，自己比较看重穿越周期的配置能力，力求对于重点行业和板块都要有一定程度的了解，不能够有明显的短板，需要持续去学习。

　　最近两年的市场波动在加大，很多传统的投资理念都面临挑战，比如全球地缘政治环境变化和国内大的宏观政策变化，都可能影响到底层的估值体系。目前股票策略还是基于自上而下和自下而上相结合，同时结合市场的定价逻辑来反思投资逻辑。

　　未来的投资宏观环境，相比过去5年甚至10年，已经发生很大变化，因此也需要不断学习去适应大的时代环境。

下半年投机机遇展望

核心观点：看好下半年需求回暖，短期内转债难有贝塔行情，关注权益资产长期配置价值

　　邹立虎认为，依然对上游行情中长期景气看好。目前来看，市场回调已经比较充分，在供应相对刚性支撑及对需求的回暖的背景下，未来上游行情有望重新恢复景气。另外，继续看好央企国企的估值修复；其他看好方向包括交运、家电、养殖和部分高端制造领域；在盈利修复及利率低位政策相对友好的支撑下，总体看好未来市场结构性表现。

　　徐栋表示，展望下半年，随着经济逐步好转，总量需求回升，叠加去年下半年以来诸多行业经历商品价格下跌、行业产能出清，竞争中胜出的公司将迎来更大的盈利弹性，看好供需格局走向优化的行业及相关转债。考虑到当前较高的转股溢价率水平，压缩了未来收益的空间，短期内转债可能难以有大的贝塔行情，对转债市场持中性看法。

　　李训练认为，目前宏观经济处于阶段性底部，内需动能不足，供给目前处于出清过程。政策层面，现在基本面修复不及预期，政策又重新开始进入扩张阶段，货币层面流动性比年初更为充裕了。需求层面，出行在快速恢复，相关的服务业的扩张虽然有一定时滞，但未来修复的确定性是比较高的。库存层面，目前生产走弱，企业主动去库也到了后半程，在供求新的均衡位置形成后，经济将进入正循环。

　　落实到资产配置上，宽货币还会持续一段时间，政策扩张在加码中，短期债券市场风险还不大，而权益市场在回调过后，风险溢价在偏高的位置，从长期层面具有配置上的价值。

07

新时代特征下的居民资产配置

　　新时代背景下，该如何做好资产配置？拥有丰厚大类资产配置经验的景顺长城基金总经理助理、首席资产配置官、养老及资产配置部总经理王勇，携手景顺长城养老及资产配置部副总经理陈静、景顺长城养老及资产配置部基金经理江虹、薛显志，共同探讨新时代特征下的居民资产配置。

资产配置应该如何做？

核心观点：努力把握时代特征，积极寻找能顺应新时代特征的前沿方向

　　景顺长城基金总经理助理、首席资产配置官、养老及资产配置部总经理王勇表示，景顺长城养老及资产配置团队的理念是强调自上而下、绝对收益、投研一体的团队。目前有三大业务线条：资产配置产品、养老及普通FOF类产品及投资顾问型策略。在每一条业务线的产品布局和投资实践中，都有一些亮点和比较优势，团队致力于努力打造投研能力帮助投资者做好资产配置和养老投资。

　　王勇认为，做投资一定要努力把握时代特征，因为时代特征是投资中最大的β和α。怎么理解当下新时代特征？过去经常假设发达经济体的昨天就是我们的明天，那时的投资主线有全球化、房地产基建和互联网信息化等，但在新时代里，这些都发生了变化，中国在积极寻找新的合作伙伴，更聚焦能源安全、粮食安全和内循环经济，同时在积极进行经济转型，经济增长引擎从房地产向制造业转向，民生方面更重视共同富裕，在教育、医疗、养老等关系人民生活的方面更强调公平和基础保障等等。在这种时代背景下，做投资的人员要及时转变思路，从适应时代特征的角度来思考和看待各个行业和企业的内含价值，积极寻找能顺应新时代特征的前沿方向来指导投资，以获取高增长下的高回报。

养老目标基金如何构建投资框架？

　　核心观点：四步骤构建养老目标基金投资组合，适当多元化以更好地控制组合风险，并且会基于市场的变化对组合进行再平衡，以维持组合的正不对称风险回报特征。

　　我国现在人口老龄化趋势、社保替代率逐步下降等矛盾凸显，越来越多人开始考虑自身的养老问题。公募养老目标基金属于是FOF类基金，通过大类资产配置及基金筛选，帮助投资者达到投资目的。

　　景顺长城养老及资产配置部基金经理江虹认为，管理养老目标基金首先就是做好当前的周期定位。其次要明白这些投资策略何时生效何时失效，生效和失效的主要原因或综合原因是什么。第三是根据选定的投资策略认知，形成行业配置指引。第四是根据行业配置指引，匹配基金研究，挑选出能体现配置意图的基金来落地策略。在构建组合时，江虹会适当地多元化以更好地控制组合风险，并且会基于市场的变化对组合进行再平衡，以维持组合的正不对称风险回报特征。

为什么要做行业轮动？

在做行业轮动时主要考虑哪些因素？

　　核心观点：行业轮动有助于丰富收益来源，有效扩展资产配置有效前沿。从定性与定量两个维度相结合进行行业轮动。

　　快速切换的市场行情加大普通投资者选基难度，景顺长城资产配置团队格外重视对行业轮动策略的开发。

　　景顺长城养老及资产配置部基金经理薛显志认为，首先，行业轮动将权益资产类别扩展到了行业维度，丰富了收益来源，有效扩展了资产配置的有效前沿；其次，行业轮动虽然收益锐度不及股票策略，但是在个股特征风险的规避上，在回撤的控制上，也优于选股策略。目前在A股存量资金博弈的行情下，行业轮动加速，公募基金中位数跑赢指数较难，更加适宜用行业轮动提高组合的收益风险比。

　　在做行业轮动时，薛显志表示，主要采用定量和定性相结合的方式进行行业轮动。一方面，在判断市场阶段核心矛盾的基础上，赋予能够捕捉核心预期的数据和模型更高的权重；另一方面，对那些无法由定量模型解决的则根据资产配置框架进行主观决策，如经济结构的变化或者新的产业趋势。

　　薛显志表示，首先根据资产配置框架，对宏观经济状态进行预测，并进行行业景气预测，基于每个行业独有的高频跟踪指标，构建行业特有的景气周期指标，动态选择估值便宜、持续增长的行业，然后通过测量行业内消息的扩散程度来捕捉动量的投资机会。随后，构建资金流监测模型，跟踪公募基金、北向资金、场内大单等流向，顺势而为。与此同时，监控行业交易量、换手率、估值等指标，提示动量崩溃，一定程度上能够较好地控制策略回撤。

下半年市场展望与投资观点

核心观点：展望后市，“固收+”仍处于较为有利的状态。

　　景顺长城养老及资产配置部副总经理陈静认为，首先，股市跌了敢买，债市还不言转向。经济预期降温，企业盈利的拐点大概率已经到来。短期立足于景气度改善、低估值、低拥挤的板块筛选，也有较多的困境反转投资机会，如电子、半导体、可选消费、机械设备、医药等。目前而言，债市尚未转向，未来也将呈现收益率上有顶下有底区间震荡的趋势，票息为王，杠杆套息依然有效。

　　其次，海外流动性压力有望进一步缓解，国内则期待股市赚钱效应催化+低机会成本推动场外资金加速向场内转化。

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ETF：指数投资的星辰大海

　　近年来以ETF为代表的指数基金迎来飞速发展。ETF具有哪些优势？投资者该如何选择ETF产品？景顺长城ETF与创新投资部总经理汪洋与景顺长城ETF与创新投资部副总经理龚丽丽，共同解读指数投资。

中国ETF爆发式增长

跨境、货币、债券等品种众多

核心观点：ETF迎来爆发式发展，产品数量和类型迅速增加，助力投资者资产配置。

　　ETF作为一种便利的投资工具，在海外成熟市场被投资者广泛运用。近年来ETF产品在国内也迎来了爆发式增长。

　　景顺长城ETF与创新投资部副总经理龚丽丽认为，中国ETF这几年迎来快速发展阶段，可以用爆发式发展来形容。2017年国内ETF总规模不过2,300亿元，但截至去年已突破1万亿，达到1.3万亿，区间复合增速达到40%。

　　高增速的背后是因为ETF在两个维度中吸引了市场关注，一是产品数量越来越多，目前产品总数量接近800只，二是产品品种不断增加，不仅股票ETF，还有跨境ETF、债券ETF……

　　景顺长城ETF与创新投资部总经理汪洋也表示，2018年开始ETF进入新元年。同样情况也发生在海外市场，美国大概有十几年这样的发展趋势，美国资管行业的黄金10年正是以ETF崛起为代表。截至去年底，全球ETF合计9600多只，美国市场的ETF达到6.4万亿左右，占全球市场大约七成，美国前三的资产管理公司均为被动产品巨头型公司，相信这个趋势在中国应该也会延续。

ETF产品具有哪些优势？

多元需求的投资者该如何筛选？

核心观点：遵循“核心-卫星”配置策略，构建相对分散的资产配置

　　目前ETF产品众多，应该如何选择？采取何种投资策略？龚丽丽认为，ETF之所以能够在海内外深受投资者欢迎，是因为其具有成本低廉，风险分散，交易速度便捷，操作透明的特点。ETF能满足的是很多类投资，从长期配置到中短期交易型，甚至包括短期套利的需求。

　　具体配置上，遵循“核心-卫星”策略，以长期向好的资产作为“核心”底仓，同时配合一些活跃交易的产品作为“卫星”以满足中短期的投资需求。

　　“组合”投资势必会成为未来指数投资的主流趋势。在构建投资“组合”时，龚丽丽指出，风险管控是核心，首先需要确立波动的承受范围；其次，构建相对分散的资产配置，在资产类别、国别等投资方向进行一定程度的分散。

　　龚丽丽强调，由于不同投资者投资诉求的差异，因此组合投资的构建没有确定的方法论。投资者首先需要对自己所投的方向有足够的认知，其次要明确自己的投资目标，是风险分散还是收益最好。

　　龚丽丽还用更形象一些的例子来说明，年初景顺长城基金推出类“组合”的系列——ETF boys,精选了A股、港股和美股市场中具有比较优势的科技赛道，包括创业50ETF、港股科技50ETF和纳斯达克科技三只基金。这个产品系列借鉴了部分“组合”思路。

　　具体到指数选择上，龚丽丽表示，主要通过三个维度进行判断。首先是经济周期的方向，其次流动性是否充足，最后市场的风险偏好的高低。当前国内市场流动性不及预期，市场风险偏好下行，投资者更青睐安全性资产，结合5月的PMI数据可以看出，盈利修复尚未转向，而海外市场同样处于风险偏好偏低位置，因此更适合构建中间少量港股，两端分别是A股和美股的哑铃式组合配置。

全球资产配置思路与赛道选择

核心观点：优先考虑哑铃式组合叠加低波动筛选“中特估”

　　景顺长城ETF与创新投资部总经理汪洋表示，当前可优先考虑哑铃式组合。其中A股与美股相对高配，给予港股相对较少的份额。当前以纳指科技为代表的AI龙头在当下代表了哑铃中很重要的一段，而A股由于具有本土优势（Home Bias），也值得相对高配。但考虑到A股具有较高的波动性，因此更倾向于配置一批以央国企为代表的、具有一定社会责任的国之重器企业——“中特估”。在此基础上，再叠加一层低波动筛选，优选出分红率高、业绩稳定的企业。

ETF未来的星辰大海

景顺长城的布局方向？

　　ETF未来是星辰大海，但是目前产品数量逼近800只，同质化情况严重。如果景顺长城在ETF领域有所发展，必须要跳出“什么最火就布局什么”的思维，需要结合公司自身优势走差异化路线，而他们选择的方向是国际化视野和指数升级。

　　近期市场走势呈现震荡，同时国内外经济局势也愈加复杂，政策预期成为市场关注重点，从一个长期的视角看，我国政策面发生了哪些变化呢。

　　汪洋表示，目前激烈的是竞争，景顺长城也在寻找突围的方向，希望从产品、推广、服务等各个方面做出差异化和特色。龚丽丽更具体谈及景顺长城未来的布局方向——国际化视野和指数升级。

　　她首先指出，目前A股市场ETF布局完善，而海外资产、跨境资产目前是暂未挖掘的蓝海，这是景顺长城第一个方向。在这个领域景顺长城也有得天独厚的优势，股东方景顺资产是美国第四大ETF投资的提供商工具提供商，走特色化、差异化、专业化路径，有不少经验值得借鉴。（风险提示：基金管理人与股东之间实行业务隔离制度，股东并不直接参与基金财产的投资运作。）

　　现在景顺长城ETF产品布局并非完全聚焦于A股市场，还包括港股、美股或其他市场的产品，比如景顺长城全球半导体芯片产业基金（QDII- LOF）、景顺长城港股消费ETF等。未来步伐不会停歇，将继续挖掘境外有价值资产，积极作为。

　　其次，龚丽丽表示，经常有人说指数是中庸投资，赚一个平均收益。但她认为，指数投资赚的并非平均投资而是中枢投资，是指一个好的赛道应该得到的回报。同时，指数可以做“升级”选择更好方向去刻画。

　　她以景顺长城纳指科技为例，过去纳斯达克100指数持续非常较好，但在其中科技方向具有更强成长性，因此在行业上做优化升级，也是景顺长城未来重点发力之处。

（文章来源：中国基金报）

(原标题：干货满满！景顺长城基金20周年多资产策略会，共话市场新格局！)

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